随着中国企业在全球“扫货”的日益增多，以及收购对象的体量越来越大，各国的反垄断监管机构开始对中国企业的跨境并购加大了审查力度，反垄断审查风险因此成为中国企业在跨境并购操作中不容忽视的难点与风险点。在反垄断审查力度不断加大的环境下，中国企业需要在反垄断审查风险的控制与分配方面花费更多的时间与精力。

各国加强反垄断审查

在全球涌起的并购大潮中，因监管原因而失败/放弃的并购交易，在2016年达到了7000多亿美元。在这些失败/放弃交易的名单中，包括长和、辉瑞、哈里伯顿、史泰博、霍尼韦尔、加拿大太平洋铁路公司等具有国际影响力的世界级大公司。他们之所以放弃交易，有的是因为遇到了政府税收政策的变化，有的是目标公司反对，而更多的则是因为政府监管机构对巨型交易反垄断监管力度的加强而被监管机构告上法庭。比如史泰博并购欧迪的60多亿美元交易，因被美国联邦贸易委员会以损害竞争为由告上法庭而终止；而在长和集团旗下的英国电信公司“Three”拟收购西班牙电信旗下英国电信公司“O2”的100亿美元的巨型交易中，尽管长和采取了多项可以加强竞争的减损措施，但欧盟仍然以这些措施不足以弥补合并交易可能带来的损害，会“损害英国手机用户利益，减少消费者的选择，带来高价和减少创新”为由，否决了该交易。

中国企业的风险和难题

中国企业面临的反垄断监管风险表现在两个层面：一是申报层面，全球化的经营会使中国企业的并购交易触发多个司法辖区的反垄断监管。特别是当目标公司也处于全球多个法域经营的情况下，如何筹划、安排、协调各司法辖区的反垄断监管审查，就成为必须要考虑的重要事项，需要中国企业认真规划反垄断申报涉及的材料收集、与监管机构的沟通及按照交易时间表做出安排等事项。二是监管机构审批层面，伴随着中国企业在同一行业的不断并购，反垄断监管机构会要求中国企业采取资产剥离方案，甚至制止交易。对于各国反垄断监管机构的态度，中国企业在并购交易中必须予以高度重视。

一个典型的案例是万达旗下的AMC公司并购Carmike Cinemas公司的交易。美国司法部就该笔交易向联邦法院提起民事诉讼指出：（1）AMC并购的对象Carmike Cinemas与AMC公司在美国的15个地方市场存在竞争，双方的合并将可能给这些地方市场带来价格竞争减少和观影者体验降低的风险，因此AMC需要剥离相关资产；（2）AMC和Carmike Cinemas的合并将减少电影广告市场的竞争，因为在并购完成后AMC将持有Screenvision和National Cinemedia公司的大部分股权，而这两个公司在电影广告市场中占有超过80%的份额，因此并购交易将显著减弱电影广告市场的竞争。在提起诉讼的同时，美国司法部向AMC提出了和解条件：AMC需要转让包含384块电影屏幕的24个影院给Screenvision公司；转让National Cinemedia的控股权并放弃其在National Cinemedia公司的治理权；AMC须建立防火墙，以确保其不能获得Screenvision公司和National Cinemedia公司的敏感竞争信息。最终，AMC和美国司法部就反垄断审批的和解条件达成一致，完成了收购Carmike Cinemas公司的交易。

另一个值得注意的是欧盟委员会对中国企业跨境并购是否达到其监管界限的态度。在对拟由中广核和法国电力集团共建的英国欣克利角核电厂交易项目的审批中，欧盟委员会明确表示，在中国国有企业对能源业的跨境并购交易中，若欧盟委员会认定提交反垄断申报的中国国有企业与其他国资委控制的国有企业间缺乏独立性，则将合并计算被国资委所控制的所有国有企业的营业额，并以此来判定该等合并后的营业额是否达到欧盟委员会行使反垄断监管管辖权的营业额测试标准。欧盟委员会的这个审查决定，从一个侧面体现了中国国有企业在跨境并购交易中所面临的反垄断审查风险在加大。

亟待走出认识误区

虽然中国企业面临的反垄断审查风险不断加大，但许多企业对此并未给予足够的重视。而走出对于反垄断审查的认识误区，是有效防控反垄断审查风险的前提。

误区之一：反垄断审查风险并不大，也不会带来太严重的后果。事实上，违反并购交易的反垄断审查法规，可能带来巨额罚款，甚至交易的终止和高额反向分手费的支付。例如哈里伯顿并购贝克休斯的交易，就因反垄断监管机构的反对而失败，且哈里伯顿需为此向贝克休斯支付35亿美元的反向分手费。

误区之二：只有巨型交易才需要关注反垄断审查，小额并购交易并不会受到太多的关注。而实际上，不仅仅是巨型并购交易，一些交易规模不大却可能妨害竞争的交易，也会受到反垄断监管机构的关注。在National CineMedia和Screenvision的合并交易中，虽然交易金额仅为3.75亿美元，但美国司法部仍提起诉讼要求阻止该交易。其原因就在于，两家公司均经营电影片头广告业务，合计占有美国电影片头广告市场80%多的份额，因此双方的合并会剥夺电影院与其他广告商进行广告合作的机会，同时，可能存在提高电影票价的风险。

积极面对反垄断监管

目前，世界上已经有100多个国家通过了反垄断的相关法律法规。随着各国反垄断监管机构的审查力度日益加大，中国企业在跨境并购的过程中，需要在以下几个方面做好布局。

一是提前做好反垄断审查的准备。建议买卖双方在交易的准备阶段就引入外部法律顾问、经济学家、政府公关机构顾问等智囊，分析、论证交易是否带有反垄断规制的风险，可否化解该风险，如何与相关机构进行积极沟通等，争取提前识别可能发生的问题。此外，鉴于许多反垄断执法机构，比如美国的司法部和联邦贸易委员会、欧盟委员会等，都会发布相关指引，因此保持对指引的了解和熟悉，也是交易的准备工作之一。

二是从交易伊始就遵守反垄断相关的法律法规。在未得到审批之前就违反反垄断法规的行为被称为“抢跑”（Gun Jumping），很容易遭到反垄断监管机构的处罚。其中，未得到审批就交换竞争信息也属于“抢跑”行为的一种。特别是在交易双方属于竞争者关系，且均占有较大市场份额的情况下，对彼此披露价格、市场情况及敏感性的竞争信息时，需要特别小心。为防范此类风险，建议交易双方将相关敏感信息的披露放在交易后期进行，或者在已经获得相关反垄断审批或交易完成后再行披露。实务中，一些大型并购交易的交易双方已开始采用清洁团队（Clean Team）的做法，即除了清洁团队的成员，交易双方的任何人（包括高管、参与交易的项目人员等）都不能接触到可能触犯“抢跑”限制的敏感商业信息，以保证并购交易过程的合规性。

三是在大型并购交易中，提前就反垄断监管机构可能提出的要求制定应对措施。不少并购交易的双方在交易之前就做好了剥离资产的准备，以求获得反垄断监管机构的审批，有的甚至会在提交反垄断审查的同时，就向监管机构提交处置资产的方案。比如在瑞士霍尔希姆公司并购竞争对手法国拉法基公司的交易中，两家公司在提交反垄断审查的同时，向欧盟反垄断委员会提交了剥离资产的计划。而欧盟委员会则进一步要求两家公司在计划中将潜在的意向买家也附上，最终是有条件地批准了该交易。

四是关注并研究反垄断监管机构的审查趋势。目前，反垄断监管机构对于并购交易的监管越来越严格，尤其是在要求交易双方采取减损措施的方面，力度更大。比如反垄断监管机构已不满足于交易双方业务重叠部分的资产剥离，有的会要求对整条业务线进行剥离来尽可能减轻对竞争的影响。在哈里伯顿和贝克休斯的交易中，美国司法部反对交易的一个重要理由就是，哈里伯顿并没有提交足以打消监管机构在业务线剥离方面的担心和顾虑的材料。在某些情况下，甚至会出现在交易双方的剥离资产方案中选择的第三方买方实力不够强大、不足以形成有力竞争时，会要求向第三方提供相应的财务支持。美国司法部长Loretta E. Lynch曾表示，如果并购交易会损害竞争，那么不论是多么巨大、多么复杂的交易，美国政府都将会把诉讼进行到底。除了对竞争的影响，监管机构也越来越关注并购交易对未来行业发展的潜在影响，如对行业未来的创新、研发投入的影响等。综上，并购交易的双方在进行并购交易时应当充分考虑到并购交易的监管风险，密切关注监管机构的审查趋势，及时做好应对。

五是和反垄断机构对簿公堂。这是并购交易中的最后一招。在上述所有方法穷尽的情况下，如果反垄断机构仍然禁止交易的完成，交易双方可以试着去挑战反垄断机构的决定。但在实践中，除了因操纵市场价格、限制市场竞争行为等因素而受罚的企业会去挑战反垄断机构的决定外，很少有国际并购交易的双方会去这么做。因为，国际并购交易的时机和时间对于交易双方来说都是非常重要的因素，一个比预期时间要长、未来不确定的交易是交易双方都不愿意看到的。

妥善安排交易文件

除了上述措施外，交易双方还可以通过在交易文件中做出相关约定，对反垄断审批的风险进行合理分配。

一是约定好在交易过渡期内买方采取何种方式去获得反垄断监管机构的审批，主要包括最大努力程度（Best Efforts）、合理努力程度（Reasonable Efforts）和排除万难（Hell or High Water）三种层次的义务。随着中国企业海外并购交易的增多，不少中国企业开始在交易文件中承诺采取“排除万难”的义务去获取监管审批。但此义务并非市场惯例，需要综合考虑交易的实际情况和交易双方的谈判力量来谨慎接受。

二是约定好获取政府机构审批的条件。这些条件包括在反垄断监管机构要求剥离资产的情况下，双方所能接受的剥离资产的最大限额（比如在哈里伯顿和贝克休斯的并购交易中，该最大限额为75亿美元，在AMC并购Carmike Cinemas的交易中，条件是监管机构的审批条件不得给未来运营带来重大不利），以及哪些资产可以剥离，哪些资产不得剥离。

三是明确约定获取反垄断监管审批的最终完成日。具体包括：如果在最终完成日之前仍未取得政府审批，买方是否有权自行决定再延长一段时间去获取反垄断监管机构的审批；如果买方决定延长获取反垄断审批的时间，是否需要向卖方支付相关的“计时费”（Ticking Fees）。

四是明确约定在未取得反垄断监管审批的情况下，买方是否需要向卖方支付反向分手费。如果确定需要支付该笔费用，需要综合考虑反垄断审批的风险、双方的交易谈判地位、市场惯例等因素，来确定反向分手费的额度。

五是在交易文件中加入更多的条款，以应对反垄断审批的不确定性。例如，如果监管机构要求的资产剥离金额超出双方约定的最大限额，是否进行价格调整；如果监管机构已经提前明确表示反对交易，双方是否有权提前撤出交易和/或买方有权提前在市场上寻找其他第三方，相关的反向分手费是否可以缩减。

此外，交易双方还可以在交易文件中约定，当反垄断审批时间过长，而买卖双方愿意承担一定风险先行进行交割时，将最终未能获得反垄断审批作为交易解除的条件。这种“先交割附解除条件”的安排与“抢跑”的不同在于：“抢跑”是在明知违反相关反垄断法律的情况下，继续进行交易；而“先交割附解除条件”的方式是在交易双方对反垄断风险进行了事先评估，且认为风险可控的情况下进行的。即使如此，这种“先交割附解除条件”的安排也具有较大的风险，因此，需要在买卖双方均充分认识风险，且对通过反垄断审批有较大信心时才能采用；否则，不仅反垄断监管机构的惩罚会成为问题，交易双方之间的责任和风险分配也会很难解决。

作者张伟华系联合能源集团副总经理兼总法律顾问