跨境人民币投融资业务有望释放更大潜力
2024年，在全球经济复苏乏力与地缘政治动荡交织的复杂环境下，跨境人民币投融资业务逆势上扬，展现出强劲韧性与增长动能。在美联储降息节奏反复、美元融资成本高企的背景下，凭借政策红利与利差优势，跨境人民币业务加速发展，跨境人民币支付结算、资本市场投资、债券融资、离岸存贷款业务均有亮眼表现。展望未来，在市场需求与机构发展协同驱动下，跨境人民币业务有望释放更大潜力。
2024年跨境人民币投融资外部市场环境变化
2024年10月，国际货币基金组织（IMF）预测2024年全球经济增长3.2%，在制造业回暖和全球经济韧性发展的支撑下，跨境人民币投融资发展呈现出“成本驱动”与“需求转移”的双重特征。中美货币政策的持续分化与市场经济活动的变化，共同推动跨境人民币在跨境资金配置中日益活跃。
中美货币成本差异重塑机构融资决策
美联储降息节奏放缓与中国灵活适度的货币政策相分化，导致中美利差保持历史高位。尽管美联储于2024年9月开启降息周期，但美国通胀、就业数据不及预期，叠加“特朗普交易”推动市场对于美国通胀风险担忧，10年美债利率年内整体小幅抬升65基点（BP），2024年底中美10年期国债利差约为290BP（见图1），较2024年初大幅上升150BP；2024年离岸人民币贷款平均利率（CNH Hibor 3个月）为4.52%，较同期美元隔夜担保融资利率（SOFR）低75BP。利差优势驱动企业跨境融资加速“换锚”。2024年中资机构（包括中央银行、财政部、地方政府、金融机构和工商企业）境外所发债券中人民币债券占比达36%，2020年这一比例仅为9.8%；2024年全年境外企业发行熊猫债规模再创新高，企业通过人民币融资置换存量高息美元债务、开展经营活动成为常态。
市场经济活动推动人民币跨境使用升级
一是我国经济基本面稳中向好，为境内外企业跨境人民币活动带来更多机会和动能。2024年我国国内生产总值（GDP）实现了5%的增长目标，经济回升向好是境内外跨境投融资活跃的根本。据商务部、国家外汇管理局统计（2024年我国全行业对外直接投资简明统计），2024年中国全行业对外直接投资1627.8亿美元，同比增长10.1%（见图2），新设立外商投资（FDI）企业59080家，同比增长9.9%，外资对中国市场仍保持信心。二是中国企业海外布局成为人民币对外投资增长的重要引擎。以共建“一带一路”、产业深度转型升级、资源整合、品牌“出海”等为目的一大批中资优秀企业正在加速海外布局，例如2024年我国对共建“一带一路”国家投资规模达336.9亿美元（见图3），带动人民币形式的对外投资活动规模逐年提高。三是地缘政治风险加速全球货币体系多元化，推动人民币跨境使用场景扩展。受美欧金融制裁影响的部分经济体以及新兴市场国家通过提升人民币贸易结算占比和增持人民币资产的方式，来降低对美元依赖。以中俄、中巴合作为例，俄罗斯央行2024年7月发布的数据显示，人民币在俄外汇市场上的份额达到99.6%；巴西央行数据显示，外汇储备中人民币的比例明显上升，从2019年底的1.1%增至2023年末的4.8%。
金融领域双向开放持续推进为跨境人民币使用建立坚实基础
一是金融领域制度型开放不断加强。2024年我国推出一系列制度措施，包括支持扩大外资机构参与国内证券银行保险等金融市场业务范围、推动跨境人民币市场建设、提升贸易外汇业务功能便利化等，极大促进了人民币跨境流动和使用。二是跨境人民币基础设施建设与顶层架构设计同推进。我国不断扩大双边本币互换协议规模以增加离岸人民币流动性供给，截至2024年8月末，央行间双边本币互换协议互换规模超过4.1万亿元。同时拓展清算行网络覆盖范围，完善跨境支付结算基础设施，人民币跨境支付系统（CIPS）官网显示，2024年CIPS累计处理跨境人民币支付业务金额175万亿元，同比增长43%，覆盖全球185个国家和地区，为经济主体使用跨境人民币提供基础支撑。三是互联互通等渠道建设更加丰富。通过沪深港通、基金互认、债券通、跨境理财通等资本市场“互联互通渠道”的构建，拓宽境内外资本市场的双向开放渠道。四是区域开放策略不断优化。一方面，强化规则衔接和机制对接，提升海南自贸区、粤港澳大湾区、上海国际金融中心等高水平开放平台的建设水平，促进金融业务国际化发展。另一方面，高质量共建“一带一路”的推进以及《区域全面经济伙伴关系协定》（RCEP）的实施，进一步促进了中国与周边国家和地区的经济联系，跨境贸易和投融资活动呈现出更加频繁和密切的趋势。五是大力开展离岸人民币市场建设。充分发挥香港国际金融中心的枢纽作用，持续深化内地与香港金融市场的互联互通机制，丰富离岸人民币产品体系，进一步推动人民币离岸市场高质量发展。
2024年跨境人民币投融资业务欣欣向荣
跨境人民币债券发行创新高
2024年，在人民币融资成本优势扩大与金融双向开放深化的双重推动下，熊猫债与离岸人民币债券发行规模同步创下历史新高。2024年1—12月熊猫债市场共发行109支熊猫债，募集资金规模达1948亿元，与2023年相比，熊猫债发债数量和规模分别上升约16%、26%（见图4）。熊猫债发行人结构呈现多元化升级态势，一方面，熊猫债发行人进一步扩容，全年新增13家发行人，占2024年发行主体总量的30%；另一方面，发行人结构更加优化，涵盖全球行业龙头企业（如巴斯夫、拜耳、书赞安诺）及跨国金融机构（如中银香港、工银亚洲）。发行人所在地区已覆盖亚洲、欧洲、北美洲、南美洲、非洲五个大洲。发行利率在我国债券牛市行情驱动下创历史新低，2024年AAA级发行人3年期平均融资利率下行至2.4%，较2023年同期大幅下降80个BP。
离岸人民币债券2024年也表现亮眼。2024年全年，离岸人民币债券（不包含存单）发行数量为561支，发行规模约6800亿元，同比增长分别为30.5%和37.3%，规模和数量均创历史新高（见图5）。在发行人分布上，金融机构、城投平台仍为发行主力，发行规模分别占总发行规模的48.1%和29.6%。而以财政部及地方政府为代表的主权机构发行规模为965亿元，占总发行规模的14%，广东省政府首次赴香港发行50亿元离岸人民币债券，深圳市政府在香港发行70亿元离岸人民币债券，相关品种包括了市场首单地方政府10年期中长期债券，以及市场首单低碳城市主题绿色债券。地方政府在丰富离岸发债主体、促进人民币跨境流通循环、提升离岸人民币资产供给、完善主权离岸人民币债券收益率曲线等方面持续发挥重要作用。
跨境人民币投资规模双向扩容
一方面，我国互联互通机制不断深化，为境外投资者进入中国市场和中国投资者进入国际市场提供了多元化投资渠道。机制优化层面，通过完善沪深港通机制、优化“互换通”机制安排、丰富“债券通”项下人民币债券抵押品等措施，显著提升跨境投资便利性。参与主体开放层面，境内市场进一步放宽合格境外投资者准入条件、扩大投资范围，通过“跨境理财通”扩大大湾区参与机构、投资者准入、单个投资者额度等，中国人民银行广东省分行数据显示，“跨境理财通”2.0优化政策自2024年2月实施以来， 2024年2—12月境内试点银行通过资金闭环汇划管道办理资金跨境汇划金额856.74亿元，较“跨境理财通”1.0汇划额增长6.2倍。
另一方面，国内经济延续恢复态势和金融市场稳定运行，提升了以人民币计价资产的吸引力。债市方面，2024年以来人民币债券的综合收益率保持良好，叠加美联储进入降息通道，境外投资人通过持有境内债券，并进行汇率对冲后的债券实际收益要好于同期美元债券收益，配置价值对境外投资者吸引力明显增强。截至2024年末，境外机构持有中国债券市场托管余额为4.20万亿元（见图6），处于历史高位。股市方面，外资通过沪股通、深股通渠道多元配置人民币资产，截至2024年8月16日，北向累计净流入已达1.76万亿元。
离岸人民币市场规模逐步扩大
离岸人民币规模呈现稳步扩大的趋势，凸显人民币跨境融资功能持续增强。从支付角度看，环球银行金融电信协会（SWIFT）数据显示，2024年12月，人民币在全球支付中占比为3.75%，2024年有10个月成为全球第四位支付货币。按照人民币使用规模看，目前人民币离岸市场前五位为中国香港（76.52%）、英国（6.01%）、新加坡（3.75%）、美国（2.89%）、法国（2.00%）等地区，形成以中国香港为离岸人民币市场枢纽，英国、新加坡等地多元化发展的网络布局。从存贷款角度看，作为最主要离岸人民币市场，2024年香港离岸人民币存款月均余额达1万亿元，月均规模较2023年增长12.1%（见图7）。贷款方面，成本优势持续带动离岸市场融资规模提升。离岸人民币贷款余额突破7000亿元，处于历史高位。值得注意的是，近年来中国香港市场人民币银团规模逐步增加，2024年在人民币银团规模整体收缩的背景下，中国香港市场人民币银团规模达342亿元，较2023年逆势上升65%（见图8）。
后市展望
展望未来，在政策支持、市场活力与机构创新的协同驱动下，跨境人民币使用将加速深化，其全球投融资货币功能有望释放更大潜力。
政策驱动：制度型开放与顶层设计不断强化
跨境人民币投融资的加速发展，离不开高水平对外开放的顶层设计。党的二十届三中全会明确提出 “完善高水平对外开放体制机制”，中央经济工作会议进一步强调“扩大高水平对外开放，稳外贸、稳外资”。进入2025年，我国金融开放政策的导向和诉求将更加具体、聚焦。
一是在规则衔接层面，我国积极主动对接《全面与进步跨太平洋伙伴关系协定》等国际高标准经贸规则，致力于实现规则、规制、标准等与国际通行规则相衔接的营商环境；持续深化金融市场互联互通机制，重点覆盖债券、股票、理财、外汇等领域，不断优化资金流动、参与主体、交易规则等方面的制度，例如2025年2月推出债券通项下离岸人民币债券回购交易，极大提升人民币市场的国际化水平与吸引力。区域开放方面，依托区域差异化政策优势推进金融创新试点。聚焦海南自贸港、粤港澳大湾区及上海国际金融中心建设，例如支持海南与大湾区开展外汇管理创新、深化本外币一体化账户改革，上海落地非居民跨境并购贷款试点，通过制度优化与场景拓展，全面提升离岸金融市场服务能级。
二是稳慎扎实推进人民币国际化。进一步完善便利人民币跨境使用政策体系，重点推动“重点企业、重点领域、重点地区”人民币使用。聚焦贸易投资便利化，完善跨境人民币使用的基础设施建设，扩大人民币清算网络，持续提升人民币跨境支付系统的功能和服务水平；拓展多元化应用场景，扩大人民币贸易融资、境外贷款以及人民币债券发行等业务规模，推动人民币的国际使用。
三是离岸人民币市场稳健发展。以香港作为离岸人民币市场发展重点，完善离岸人民币流动性供给机制，常态化在香港市场发行人民币国债、央行票据等，丰富离岸市场人民币产品体系。同时，支持更多优质企业赴香港上市和发行债券，持续优化并拓展内地与香港在股票、债券、理财、利率互换等领域的互联互通，巩固和提升香港国际金融中心和离岸人民币枢纽地位。
市场驱动：复杂环境下的发展机遇
在未来一段时期，世界经济复苏进程将持续受到外部环境复杂性与不确定性的拖累。尤其是特朗普二次当选美国总统后，保护主义呈抬头之势，全球贸易摩擦以及关税摩擦的风险显著上升。而中国经济凭借稳健的增长态势与制度型开放的不断深化，为跨境人民币市场创造了独特的结构性机遇。
一方面，地缘政治风险正重塑全球贸易格局。全球 “去美元化” 趋势与新兴经济体的蓬勃崛起相互交织，将加速全球货币体系朝着多元化方向发展，进而带动人民币跨境贸易结算需求持续攀升。另一方面，中国将凭借超大规模市场优势，秉持“高水平对外开放” 策略积极应对逆全球化挑战。在更加积极有为的宏观政策基调下，国内经济有望保持稳定增长，跨境贸易和投融资活动也将持续活跃，来华投资也将享受到中国经济发展红利。同时，在2024年复杂形势下，人民币汇率已展现出较强稳定性，将进一步提升人民币资产对境外主体的吸引力。
机构驱动：市场主体深度参与全球化
企业端，中企全球化布局纵深与跨境财务管理需求提升将加速人民币跨境使用。一方面考虑收入与支出货币匹配，另一方面出于降低财务成本，不少企业选择用人民币融资置换高息货币贷款，客观上助推了人民币跨境使用进程。笔者根据公开数据整理，2024年约有800亿元规模熊猫债募集资金汇出境外，用于置换境外债务或补充企业营运资金，这一规模较2023年上升约20%；同时，越来越多的企业提高使用人民币的意识，根据2024年7月中国人民银行公布的《人民币国际化报告》显示，约有91.5%的境内外受访企业考虑在跨境交易中提升人民币使用比例，这一比例达到近年来最高水平。此外，企业财务管理水平也在国际化发展中同步提升，更多企业考虑积极使用汇率对冲工具、优化外币管理，有效管控跨境资金风险。
金融机构端，跨境金融服务升级推动跨境人民币业务增长。作为跨境人民币服务的排头兵，未来一段时期，我国金融机构将紧跟国家决策部署，持续提升跨境金融服务能效，助力跨境人民币使用纵深发展。其一，发挥全球网络布局优势。完善清算、交易、融资及衍生品等在内的金融服务，并重点依托在港金融机构桥梁功能，发挥人民币流动性供给、提供离岸人民币产品作用。其二，聚焦重点领域精准赋能。围绕共建“一带一路”、新质生产力发展等重点项目提供全周期的金融服务支持。其三，深化资本市场双向开放。推动境外投资人通过债券通、沪深港通等渠道积极参与境内资本市场，吸引境外投资者增配人民币资产，同时支持企业进行跨境发债和上市，拓宽融资渠道。其四，产品创新驱动场景拓展。抓住自贸区金融领域改革、绿色金融及数字人民币产品等领域创新机遇，推出可持续金融、数字人民币跨境交易等创新工具，实现国际规则与国内标准衔接。其五，主动培育境外市场。做好对外联络窗口，通过境外分支机构积极培育当地人民币市场，加强人民币业务宣介，推动人民币在更多国家和地区的接受度。
作者单位：中国农业银行投资银行部
