截至2019年12月上旬，国际外汇市场的日均交易量已达到6.6万亿美元，较三年前增长近三成。可以说，外汇市场作为大类资产市场，呈现出一片欣欣向荣的繁荣景象。与此相对应的是，受全球贸易摩擦加剧、全球央行货币政策再宽松以及地域政治因素相互交织并不断发酵的影响，大多数外汇市场参与者感叹，难以把握2019年外汇市场的走势。笔者对2019年全球外汇市场的走势进行了梳理，并从中归纳出了四大特点。

特点一：低波动局面持续，避险主题贯穿全年

一方面，国际外汇市场在2019年中呈现出多年未遇的“低波动”态势。截至2019年11月底，美元指数的实际振幅（年内高点与低点之差）创下了最近二十年以来的最低值。上一次出现如此低的波动水平还要追溯到“亚洲金融危机”爆发前的1996年（见附图）。而低波动率通常被认为是风险爆发的先兆。

另一方面，避险情绪成为贯穿2019年汇市行情的重要主题。2019年开年，1月3日亚洲早盘时间，美国苹果公司在美股收市后突然致信投资者，宣布下调其2019年第一季度的营收指引，直指中美贸易摩擦对其经营带来的不利影响。受此消息影响，外汇市场避险情绪陡然升温，短短10分钟内，美元兑日元下跌4%，澳元兑美元下跌3%。关于此次汇市“闪崩”的解读众说纷纭，日元和美元在危机中的避险属性得到了再次确认。复盘全年外汇走势，年初的这次“闪崩”行情为全年的行情走势定下了基调，避险主题从年初一直贯穿到年尾。2019年年中，随着全球贸易摩擦持续以及地缘政治危机接二连三地出现，市场参与者的心态也在乐观与悲观中不断摇摆，在谨慎乐观中达到了平衡。在此种环境下，作为避险货币，美元和日元是今年外汇市场中的主要赢家。截至2019年11月底，除加元和英镑外，美元和日元在发达国家货币中表现最好，对其他主要货币都出现了不同程度的涨幅。2019年，逢高卖出美元兑日元，是表达风险厌恶情绪的主要手段，被证明是较为有效的市场策略。

特点二：外汇走势与宏观数据相契合，欧元和澳元表现疲软

2019年，全球经济增速出现下滑，宏观经济表现不佳。外汇市场走势与主要经济体宏观数据表现相契合，并表现出如下特征：

其一，欧元区制造业采购经理人指数出现大幅度下滑，欧元兑美元走势持续承压。随着全球贸易摩擦范围的进一步扩大，市场的悲观预期发酵，德国及欧元区制造业PMI数据倍受关注，成为影响欧元走势变化的催化剂。2019年，外汇市场中多次出现了由于德国以及欧元区制造业PMI数据意外走弱而引发欧元兑美元汇率的“跳水”行情。随着时间的推移，市场参与者对德国及欧元区制造业PMI数据的态度从深感意外转变为逐渐接受，数据驱动带来的边际影响出现逐步递减的趋势。其二，澳洲联储连续降息，澳元兑美元汇率创出五年来的新低。2019年年初以来，随着外需不振所带来的经济下滑，发达经济体中的新西兰央行率先打开了降息阀门。作为其近邻，澳大利亚不甘人后、快速跟进，澳洲联储先后三次宣布减息，政策利率已降到历史最低的0.75%，使得澳元一改其过去“高收益”货币的特征。在澳洲联储货币政策转向的过程中，澳元兑美元汇率一路走低，创出了过去五年中的新低。其三，2019年下半年，美元兑主要货币的利差收窄，欧元和澳元得到喘息之机。2019年下半年起，美联储迫于国内政治和经济发展的压力，选择连续三次降息，美联储的货币政策进入再宽松阶段。在此背景下，美元与欧元和澳元的利差逐渐收窄：10年期美元与欧元的国债利差，从7月份的245个基点回落到11月的210个基点；10年期美元与澳元的国债利差，从85个基点下降到65个基点。与之相伴，欧元兑美元和澳元兑美元的汇率走势在下半年呈现区间震荡的行情，出现了逐渐筑底的迹象。

特点三：“脱欧”进程峰回路转，英镑走势寻求突破

自2016年6月英国开启“脱欧”进程以来，英镑兑美元的汇率走势就一直受到相关政治进程的左右，路径依赖特征明显。“区间波动”和“易贬难升”，是英镑兑美元汇率走势的主要特点。“脱欧”进程的不确定性一直是影响英镑走势的确定因素。

2019年，英镑兑美元的汇率走势仍体现出上述特征，但英镑走势以英国首相特蕾莎·梅和鲍里斯·约翰逊的权力交接为明显分界线，表明市场对英国“脱欧”进程可能结果出现了不同的解读。2019年上半年，英镑兑美元走势呈现出先涨后跌的走势，英国议会三度否决了时任首相特蕾莎·梅提出的“脱欧”协议，英镑兑美元汇率从3月份的高点1.3380不断下跌，跌幅超过1000点，令所有对英镑走势持乐观态度的投资者大跌眼镜。这也使市场对英国“脱欧”一事究竟会如何结束产生了严重的怀疑。进入下半年，随着鲍里斯·约翰逊在唐宁街10号正式走马上任，英国的“脱欧”进程峰回路转，英镑兑美元汇率从年内低点1.1960一线不断攀升，11月底已经来到1.3100上方，年内升值接近3%。这一走势背后，是鲍里斯·约翰逊在带领英国“脱欧”一事中展现出更加强硬的姿态和过硬的政治手段。目前的主要进展包括：其一，在今年10月的欧盟峰会召开之际与欧盟达成新版“脱欧”协议，就北爱尔兰边境问题找到了妥协解决方案；其二，向欧盟申请延期“脱欧”三个月，使得英国“脱欧”的日期延后至2020年的1月31日；其三，提前举行英国大选，力图打破当前的国内政治格局，为顺利“脱欧”扫清障碍。在12月12日结束的英国议会选举中，保守党以压倒性优势获得大选胜利，获得了650个席位中的365个，超过半数。鲍里斯·约翰逊有望顺利于2020年1月底前带领英国完成“脱欧”。随着英国政局不确定性的消退，以及英格兰央行在2019年一直维持利率不变，并没有加入全球央行货币宽松的大潮，英镑兑美元汇率有望继续上扬。

特点四：新兴市场货币出现分化，几家欢喜几家愁

根据2019年国际清算银行（BIS）9月发布的调查报告，新兴市场货币在外汇市场的份额接近25%，已成为外汇市场的重要组成部分。新兴市场货币较国际主要货币更容易受到地缘政治和其国内经济政治局势动荡的影响。2019年，新兴市场货币走势也因此出现了明显的分化。

拉美货币在2019年出现了较大幅度的贬值，阿根廷比索、智利比索和巴西雷亚尔对美元分别下跌37.12%、14.37%和8.56%。拉美货币的此轮危机始于2019年下半年，主要的驱动事件包括：其一，8月份，阿根廷总统马克里以明显劣势输掉关键的大选初选，市场预期阿根廷国内政局将发生动荡，阿根廷比索短时间内贬值超过40%。其二，10月底以来，智利爆发了由地铁票涨价事件引发的社会危机。受社会动荡所带来的不利影响，智利比索在一个多月的时间内贬值了10.3%。其三，11月初巴西政府油田开采权拍卖以失败告终，显示出外国资本流入意愿较低；与此同时巴西政府宣布对股息征税增加至20%，进一步打击了国际投资者的信心，使得巴西的国际收支存在进一步恶化的可能。上述因素使得巴西雷亚尔11月贬值5.8%。综合来看，拉美货币的集体“迷失”皆由其内部不稳定所造成，而其根源既与当前全球经济下滑影响其国内经济发展相关，也与其长期存在社会分配不公平而积累的民生问题密不可分。

与拉美货币的低迷相反，截至11月底，俄罗斯卢布在新兴市场中表现最为亮眼，对美元上涨了8.39%。这主要得益于国际油价保持稳定，使得俄罗斯经常账户盈余与GDP之比高达8.2%。与此同时，俄罗斯的外部政治环境亦大为改善，资本市场受益，MSCI俄罗斯股票指数今年已上涨了30%。俄罗斯经济的平稳增长令俄罗斯央行有了降息的底气，2019年共降息四次。截至目前，其关键利率为6.5%，较2015年爆发危机时显著降低，回到了比较合理的水平。

综上所述，2019年，面对“低增长”“低利率”和“低通胀”的宏观环境，外汇市场参与者在“安全性”“收益性”和“流动性”三者之间摆布头寸和寻求平衡。发达国家的主要货币如美元和日元，为投资者提供了必要的安全边界和避险手段；新兴市场货币则因其“高收益”的特性，提供了增强收益的必要条件。当前，政治与经济两方面的因素已成为影响外汇市场走势的两大核心因素。政局稳、利率高、经济表现好的经济体，其货币在当前的环境下将继续受到投资者的追捧。

作者单位：中国银行全球市场部