自2025年初特朗普再次就任美国总统以来，美元指数开始从本轮高点逐步转弱，并在2025年4月特朗普宣布实施“对等关税”政策之后开启第二轮下行走势。从年初的高点算起，美元指数在2025年上半年的跌幅超过了10%。在上半年美元指数走弱的背后，包含关税政策及其不确定性、市场对美元汇率政策的预期、美国财政可持续性及美债风险等影响因素。在这几大影响因素下，有几方面形势值得关注。一是2025年以来美元指数走势与关税政策不确定性呈现反向关系，这与特朗普第一任期时发动关税摩擦时并不相同。二是基于特朗普政府的政策主张和历史经验，美元贬值可能成为美国政府的一项政策工具。三是美元指数与美债利率通常具有的正相关关系在2025年4月之后大幅削弱，表明美债价格的下跌不再成为美元的利好，市场开始交易美债的风险溢价。笔者将从以上三方面形势出发，分析2025年以来美元指数走势的影响因素、部分特征和未来前景。

关税对美元的影响不同以往

当2025年4月2日特朗普宣布“对等关税”政策之后，美元汇率走势便与关税不确定性呈现反向关系。当美国与其他经济体关税摩擦升级、关税政策不确定性上升时，美元指数走弱，在关税不确定性下降阶段，美元指数又会出现反弹。这一特征与2018年特朗普第一任期时并不相同。在传统逻辑看来，由于美国的制造业在经济中占比较小，关税政策对美国经济的负面影响一般小于对美国发起贸易摩擦的另一方的影响。贸易摩擦加剧在特朗普1.0时期也有助于助推具有避险货币性质的美元走强。