2025年3月19日，日本央行宣布维持政策利率不变，暗示全球贸易政策的不确定性可能成为影响日本央行货币政策路径的关键变量。笔者认为，在日本经济复苏势头持续之下，日本央行的加息前景已逐步明朗。在此背景下，未来日本国债收益率的波动中枢将继续跟随政策利率逐级抬升，日元融资成本上升或导致日元套息交易规模收缩，日元汇率短期大概率维持宽幅震荡，中长期仍可能进一步升值，迈入新的波动区间。

日本将延续加息进程

日本经济复苏势头为加息提供支撑。日本经济自2022年进入温和复苏阶段，其通胀水平维持在目标之上。2025年一季度公布的多项经济指标增速较高，为日本央行延续加息路径提供支撑。一是经济扩张速度超预期。日本2024年国内生产总值（GDP）连续三个季度保持正增长，按季节调整后的2024年四季度实际GDP环比增长0.7%、折年率约2.8%，大幅高于预测中位数1.1%和前值1.7%；2024年名义GDP为609万亿日元，连续四年保持正增长，并且首次突破600万亿日元。二是日本通胀水平大幅提升。日本消费者物价指数（CPI）增幅连续3个月扩大，2025年1月日本CPI同比上涨4.0%，生鲜食品上涨21.9%，创2004年11月以来最高水平（大米类价格上涨明显，2025年1月上涨70.9%），剔除波动较大的生鲜食品之后的综合指数为109.8（以2020年为100），同比上升3.2%。三是“薪资—通胀”的良性循环将形成持续推动力。2025年春季薪资谈判（“春斗”）维持高增长，创下34年来新高。日本工会组织联合会于2025年3月14日公布的首轮谈判结果显示，2025年的加薪结果为5.46%，低于工会的加薪目标6.09%，高于2024年的5.28%。此外，中小企业平均加薪达到5.09%，为33年来首次突破5%，未来日本通胀将由能源价格驱动逐渐转向“工资—需求”推动。