2021年上半年，全球新冠疫苗接种不断推进，全球经济持续复苏；与此同时，通胀压力也有所增大。在此背景下，全球外汇市场主要币种会呈现何种走势？其下半年的前景如何？以下是笔者的分析。

经济复苏与货币政策主导美元指数走势

2021年上半年，在美国经济复苏、通胀压力抬升、就业形势不稳等多重因素的影响下，美元指数呈现先升后降的走势。一季度，由于美国疫苗接种速度领先欧洲，在经济复苏阶段占有先机，市场对美国经济快速恢复的乐观预期带动美元指数快速攀升至93.18，涨幅达3.75%。二季度，美国1.9万亿美元刺激法案落地实施，在促进居民消费的同时，一些负面影响也逐渐显现，包括就业意愿不足、供给端恢复迟缓等。4月，美国新增非农就业岗位大幅下降至26.6万，远低于前值的91.6万人，5月也差于市场预期，仅55.9万。与此同时，与消费相关的经济数据也出现剧烈波动，居民消费价格指数（CPI）大幅增长，拖累了消费者信心指数。受上述因素的影响，美元指数大幅回落，截至6月14日收盘于90.51，抹平了一季度的涨幅，较年初仅微涨0.78%。

展望下半年，美元的走势变化将主要取决于美联储何时收紧货币政策。尽管目前美国通胀数据大幅超出市场预期，但美联储认为，经济及就业情况仍未恢复至疫情前水平，因此持续释放鸽派信号，带动大宗商品价格高位企稳，美债收益率也趋于稳定。不过，目前短暂的平衡主要是由于市场对美联储货币政策退出预期的降温；而随着美国经济和就业的继续回升，以及通胀压力的持续加大，美联储收紧货币政策或势在必行。届时，美元或将迎来强势反弹。目前美联储逆回购规模使用量再创新高，达4861亿美元，进一步增强了市场对于美联储即将调整隔夜逆回购利率的预期。这或将成为美联储退出量化宽松的开端。预计2021年四季度美联储或开始缩减购债规模。在此背景下，下半年美元指数或呈现先跌后升的态势。

欧元走势与美元“此消彼长”

上半年，在欧洲疫情逐步好转的情况下，欧元呈现与美元走势“此消彼长”的态势。一季度，欧洲面对疫苗短缺和确诊病例居高不下，欧元对美元大幅下跌至1.1731，跌幅达4.16%。二季度，随着欧元区疫苗接种的加速推进，欧洲复苏势头较一季度明显好转；与此同时，美元指数走弱也推升了欧元对美元汇率，使得欧元收复了一季度的跌幅。截至6月14日，欧元兑美元收报1.2121，较年初下跌0.97%。

展望下半年，在欧洲货币政策仍不明朗的情况下，欧美利差将决定欧元走势，并仍将呈现与美元“此消彼长”的情况。当前，欧元区同样面临通胀压力上升的难题，不过由于经济复苏相对缓慢，欧洲央行短期内不会缩减当前的购债规模。后续随着美国经济的逐渐复苏，四季度美联储或开始缩减购债规模。届时，美欧利差走阔将会促使欧元回落。因此，预计下半年欧元或呈先升后降的态势。

英镑走势受疫情及脱欧因素交织的影响

2021年上半年，在英国顺利脱欧，政治不确定性得以缓解，以及疫情控制超出预期带动经济复苏的背景下，英镑成为十国集团（G10）中表现最好的货币，从年初的1.3670持续上涨至6月14日的1.4109，涨幅达3.21%。

展望下半年，英国脱欧带来的不利因素影响或逐渐放大，预计将对英镑走势产生负面影响。一季度，英欧之间的双边贸易额环比去年第四季度下降20.3%，导致英国成为一季度二十国集团（G20）中唯一一个贸易额下跌的经济体。与之形成对比的是，英国与非欧盟国家间的贸易额仅下降不到0.4%。由于贸易额占英国国内生产总值（GDP）的比重超过60%，贸易额的下降将抑制英国经济的复苏。这意味着脱欧对英国贸易产生的负面影响可能会长期保持，进而影响英国的经济发展。此外，尽管英国已经完成脱欧并达成贸易协议，但苏格兰更倾向于留在欧盟，因此，后续英国还将面临苏格兰是否独立的考验。此外，英国当局计划于6月21日全面开放经济，放开程度领先于大部分国家，但来自变异病毒的威胁，可能导致英国再度进入反复封锁的局面。整体而言，预计今年下半年英镑很难继续维持强势，未来几个月，进一步波动的风险可能会增加。

美日利差等因素持续影响日元

上半年，日元走势主要受到美日利差的影响。一季度，由于10年期美债收益率持续冲高，美日10年期国债收益率扩大，促使美元对日元的汇率从年初的103.28迅速攀升到110.71，涨幅达7.19%；二季度，在美债收益率震荡下行的情况下，日元略有反弹，6月14日美元对日元收报110.07，较年初上涨6.57%。

展望下半年，日元的前景并不乐观。当前，日本经济仍深陷通货紧缩局面。日本5月CPI维持在-0.4%的低位，与日本央行2%的通胀目标仍有很大差距，因此日本央行货币政策难以出现趋势性转变。考虑到目前日本疫情的持续扩散，预计日本央行可能将其疫情援助计划延迟至9月以后。这将会降低其后续削减债券购买的可能性。如果下半年美联储开始缩减购债规模，美日利差将继续扩大，会对日元汇率形成持续压力。此外，日本东京奥运会或“无观众”举行，也仍然存在再次推迟甚至取消的风险，以及日本核污染水排海问题加重等，都将对日本经济和日元产生负面影响。综合来看，预计下半年日元易跌难涨，波动率将有所增加。

大宗商品价格驱动商品货币走势

上半年，铁矿石和原油等大宗商品价格持续走高，带动商品货币澳元、加元逐渐升值。今年一季度，随着疫苗接种的逐步推进，全球经济复苏进度加快，市场对于铁矿石和原油等商品需求旺盛，带动澳元和加元迅速冲高。进入二季度，澳元和加元走势出现分化，加元跟随原油价格上涨而持续走高，6月14日美元/加元收于1.2146，较年初下跌4.55%；澳元由于铁矿石出口量持续下降而保持震荡走势，6月14日澳元/美元收于0.7712，较年初上涨了0.21%。

展望下半年，在商品货币国货币政策维持宽松、大宗商品价格上涨动能转弱的背景下，商品货币走势或有所走弱。澳元方面，澳联储6月维持基准利率不变，符合市场预期，同时澳联储重申目前澳大利亚致力于恢复充分就业，并使得通胀率和目标的2%—3%保持一致，2024年之前不太可能加息。如果叠加美联储下半年缩减量化宽松预期渐起，以及澳洲铁矿石出口量持续下降等因素，预计下半年澳元或将承压震荡走弱。加元方面，加拿大央行于4月议息会议宣布，将每周资产购买规模从40亿加元下降至30亿加元，反映出加拿大央行对当前经济复苏的预期乐观。但随着原油价格回升至疫情前水平，其上涨的空间在缩小，加元或因此转为震荡走弱的态势。

宏观经济环境变化带动新兴市场货币走势

上半年，包括资本流动、商品价格及出口需求等在内的宏观经济环境形势虽略有变化，但对新兴市场国家而言仍相对友好，叠加部分新兴市场国家率先调整货币政策，使得新兴市场货币整体呈现先抑后扬的走势。

一季度明晟（MSCI）新兴市场货币指数跌至1700.17，跌幅为1.14%；二季度以来，新兴市场货币指数反弹，至6月11日反弹至历史新高1755.59，较年初上涨2.08%。特别是4月美国国债收益率从高位回落，降低了新兴市场国家投资回报的机会成本，提升了市场的风险偏好，有利于资金流入新兴市场。与此同时，全球复工复产对原材料需求旺盛，进一步推升商品价格大幅上涨，利好原材料出口国。例如，二季度巴西贸易顺差逐渐回升，5月贸易顺差相比1月份的-4.15亿美元迅速扩大至92.90亿美元，带动巴西雷亚尔逐月升值；印尼4月贸易顺差升至21.94亿美元，较1月涨幅达12%，这推升了印尼卢比的汇率，促使其自4月初至5月底升值1.71%。

展望下半年，美联储货币政策的调整将对新兴市场货币走势造成重大影响。回顾2013年，美联储透露即将缩减购债规模时，曾引发新兴市场货币的恐慌性贬值。展望后市，随着美国经济的逐渐复苏，市场预期美联储今年下半年或将逐步缩减量化宽松规模。对新兴经济体而言，仍需警惕其可能导致外资持续流出，进而导致资产价格下跌和货币贬值的风险。短期来看，新兴市场货币或仍有上升空间，但如果下半年美联储逐渐缩减量化宽松规模，新兴经济体货币将会面临较大的贬值压力。

整体而言，笔者认为，下半年市场运行主线将围绕主要国家疫情形势与通胀压力等因素影响下的货币政策变化而展开，不同币种自身基本面因素的差异，将进一步促使其走势分化。综合来看，预计全球汇市的波动较上半年将更加剧烈。

作者单位：中国工商银行北京分行金融市场部