2020年，中美利差走高引发各界关注。本文聚焦中美10年期国债利差，结合索罗（Solow）经济增长理论模型与现实影响因素，构建长端收益率决定框架，并基于该框架对历史中美利差在不同阶段呈现的走势进行分析，旨在为中美利差的进一步研究提供参考。

长端利率决定框架的构建

10年期国债利率属于长端利率，其往往被视为反映经济发展的长期回报率，故本文借鉴反映经济长期增长的Solow模型，首先从理论层面探讨长端利率的决定因素。

根据模型的推导结果，当资本处于黄金律水平时，资本的边际回报率=。式中，分别代表人口增长、技术进步及资本折旧速度。从长期看，资本的边际回报率扣除资本的折旧水平可得到经济体的长期回报率，据此将上式移项可得：资本的边际回报率-。在Solow模型中，经济增速取决于人口增长与技术进步，根据理论推导，可以认为长端利率水平的决定性因素是经济的增长水平。而10年期国债利率属于名义利率，因此其主要取决于实际经济增长与通胀水平。其中的经济逻辑可以理解为：利率体现资金的价格，代表着经济体运行的债务成本；而名义经济增长体现经济体的产出水平，代表着收益。在一个债务可持续发展的大环境中，从长期均衡的角度看，收益端与成本端会趋同，因此长端利率在趋势上应与名义经济增长相一致。从中美10年期国债收益率与其名义经济增长的走势中可以发现，二者走势确实具有一定的趋同性。这表明，名义经济增长对长端利率存在较好的解释力度（见图1）。