彭文生:财政货币与外汇管理的关系

发布:2017-12-21 17:15 来源: 《中国外汇》2018年第1期 作者:彭文生

在近日中国外汇管理杂志社组织的“外汇管理改革与发展研讨会”上,《中国外汇》学术委员齐聚一堂,围绕人民币汇率机制改革、外汇管理体制改革等方面的理论与实践问题展开热议。

光大证券全球首席经济学家及研究部主管、中国首席经济学家论坛副理事长彭文生认为中国实施的是有管理的浮动汇率制度,所以在未来相当长的时间里外汇储备管理必然与货币政策联系在一起。

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全球金融危机前,主流宏观政策框架下,货币政策以物价稳定为首要目标,操作工具主要是针对短期利率的调控;在外汇管理方面,实行的是浮动汇率制与资本账户开放。金融监管主要是微观审慎监管,财政实行稳健财政,强调中期平衡。在此框架下,是货币政策主导,财政对短期宏观经济波动的逆周期调控的作用小。

全球金融危机后,政策框架发生了以下变化:

首先在货币政策方面,物价稳定不再是唯一目标,还要兼顾金融稳定。在政策操作工具方面,过去央行主要是在货币市场进行短期利率调控,危机过后开始涉及长期国债市场,直接调控长期利率。从这个意义上讲,财政与货币联系日趋紧密,边界变的不是那么清晰。另外,宏观审慎除了微观亦加入了宏观的角度。但在外汇制度方面,汇率的自由浮动和资本账户开放方面,没有发生大的变化,但强调在内外部冲击时,浮动汇率制不够,还需要加强对金融的审慎监管。

其次在财政政策方面,从稳健财政向功能财政转化。功能财政以宏观经济为主要考量目标,不因政府赤字太大,政府的债务负担过高而紧缩财政,财政是否紧缩应视经济的需要,而非政府的债务负担。也就是说,在经济过热时,即使政府债务负担很小也应该紧缩财政,降低总需求;在经济疲弱时,即使政府债务负担已经很高也应该增加财政赤字。财政应该在逆周期调控中发挥更大作用,而不是仅仅依靠货币政策。

在这样新的反思的框架下,结合当前的形势,我有两点看法。 

第一点是对财政和货币的看法。从“特朗普减税”事件观察,我较为认同功能财政的观点,即“二战”后凯恩斯的观点,政府财政可持续性不是问题,美国的长期国债收益率,不会因美国政府债务增加而上升,长期利率是否上升要看财政扩张是否促进经济复苏,增加物价上升压力。由此给我们的借鉴是,当前应该实施财政扩张,其主要形式是减税,通过财政扩张支持经济复苏,支持经济增长,降低经济增长对信贷、金融与货币政策的依赖,这对促进金融周期拐点、防范金融风险,促进金融服务实体经济都是有益的。

第二点就是货币金融调控双支柱(货币政策和宏观审慎政策)的看法。“双支柱”短期可以治标,如金融杠杆率今年已有所下降。但从长期治本的效果来看,还有待观察,这与技术无关,主要是政策层面的原因。宏观经济调控的目标一般非常清晰,统计部门会定期公布GDP 和 CPI 等数据,有比较客观的标准存在,对经济是否过热的争议相对较小。但对于金融稳定的看法,不同的人有不同的标准,也没有相对客观独立的数据,有较大的争议。金融不稳定是一个非连续事件,金融在大部分时间是稳定的,不稳定发生的频率低。所以宏观审慎管理对维护金融稳定的效率还要进一步界定,由此我们还要重视财政在宏观调控中的作用,降低货币金融调控的压力。

最后,外汇储备与汇率、财政的关系。这一关系与汇率制度相关。如果汇率是完全自由浮动,理论上讲不需要外汇储备在应对宏观波动中发挥作用,所有的冲击都通过价格(汇率)变动来消化,外汇储备管理和货币政策就没有必然联系。目前看,有些国家的外汇储备由财政负责,日本是一个突出的例子,这是历史路径依赖的结果。在财政主导的时代,财政部负责货币政策,央行行长往往是财政部长任命的,向财政部长汇报工作,所以当时汇率政策、储备管理都在财政这边。后来,进入金融自由化和货币政策主导的时代,货币政策独立于财政政策,而汇率又自由浮动,汇率稳定是货币政策的考虑因素之一,外汇储备和货币政策没有关系了,和财政的联系是历史的路径形成的。中国实施的是有管理的浮动汇率制度,离清洁浮动距离还比较远,所以在未来相当长的时间外汇储备管理必然与货币政策联系在一起。

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