上海自贸区金改的创新与难点

自2013年9月底挂牌以来，上海自贸区便承担了非同一般的历史使命，不仅仅是金融、贸易方面的改革试点，其对法律、行政管理模式的探索，与改革开放之初设立深圳特区亦有异曲同工之处。相比深圳为中国开创了三十年经济快速增长的跨时代壮举而言，上海自贸区则有望以更加国际化的视野推动国内经济改革，在金融和服务领域与国际接轨。

近两年来，自贸区围绕金融改革、投资审批简化、制度创新等进行了诸多尝试。日前，国家主席习近平主持召开的深改组第十八次会议又通过了《关于加快实施自由贸易区战略的若干意见》，提出了加快自由贸易区发展的战略要求。而此前不久，中国人民银行也发布了《进一步推进中国(上海)自由贸易试验区金融开放创新试点、加快上海国际金融中心建设方案》，40条改革方案描绘出了自贸区金融改革的蓝图。

笔者认为，最高领导人在此时强化上海自贸区战略布局、提速自贸区金融改革，不仅对于“十三五”期间上海国际金融中心建设和人民币国际化战略的意义重大，更能取得以点带面，通过改革试验田加快推进“十三五”制度创新、扩大开放和全方位深化改革的效果。当然，蓝图如何落地实施，仍然面临不确定性，如何防范资本项目开放后的风险监管协调以及如何处理好自贸区金融开放与国内整体金融改革的关系是难点亦是挑战。

改革提速的战略考虑

笔者认为，上海自贸区改革提速主要是出于以下几点战略考虑：

第一，配合“十三五”期间人民币国际化战略。金融改革一直是自贸区的重中之重，而资本项目开放、利率市场化以及汇率市场化不仅是金融改革方向，亦是人民币加入SDR篮子后，人民币国际化的必然要求。近年来，全国范围内金融改革提速已是有目共睹，特别是今年针对IMF对人民币加入SDR需要满足的技术改进方向，中国人民银行推动境外央行、国际金融组织、主权财富基金运用人民币投资银行间市场，调整人民币汇率中间价改革以及取消存款利率上限完成利率市场化等，使得今年11月人民币加入SDR篮子几无悬念，为“十三五”期间人民币国际化战略铺路。在这种形势下，推动自贸区金融改革先试、先行，并形成可复制、可推广、可升级的经验显得尤为重要。

第二，配合国际贸易投资新规则的改变。今年以来，伴随着美国经济反弹，美联储加息时点临近，中美经济关系呈现再平衡走势。与此同时，中美两国有关南海争端、网络安全等话题一直热度不减;亚投行申请事件、TPP孤立中国等又将中美两国在经贸领域的激烈角逐体现得淋漓尽致。中美摩擦背后的实质正是“崛起大国与守成大国的传统冲突”，在“十三五”期间，中美双方在经济、政治、外交领域的摩擦将不断加剧，中美BIT谈判或将进展缓慢。

如今，美国在经济金融领域有意主导全新贸易规则，涵盖日本、加拿大等十二国的TPP基本协议已经达成。为应对国际环境的变化，中国显然已提前谋划，通过加速“一带一路”、多边贸易与双边贸易谈判，以及积极推动上海自贸区改革等方面做出积极应对，防止国际服务贸易和投资体系的全球化新趋势使中国陷入被动局面。

第三，配合上海国际金融中心建设。打造一流国际金融中心一直是上海追逐的目标，上世纪90年代，上海市便提出“到2020年基本建成国际金融、贸易、航运以及科创中心，成为一个现代化国际大都市”。近年来，伴随着资本项目加快与自贸区金融改革的先试、先行，上海的金融中心地位显著提升，新华-道琼斯国际金融中心发展指数(IFCD)显示，“十二五”期间，上海从排名第八进步到了与香港排名并列第五，上海已有成为国际性金融中心之势。在笔者看来，自贸区加快发展，一方面加大了人民币离岸金融中心、人民币跨境支付清算中心、人民币跨境投资中心、人民币资产管理中心等的建设;另一方面也会促使上海在金融高端人才的培养和监管水平提高等方面做出努力，或将继续提升其国际金融中心地位。

金融改革的五大重点

自2013年9月底自贸区成立以来，上海自贸区金融改革大致经历了四个主要结点：一是2013年9月以来，“一行三会”相继出台支持自贸区建设的51条意见，为自贸区金融改革勾勒出总体框架;二是建立自由贸易(FT)账户系统，将企业区内、区外、境外三个市场链接，实现了境内、境外账户自由划转，为金融改革奠定了基础;三是基于自贸区账户体系的本、外币境外融资全面放开，并取消前置审批，依托FT账户进行事中、事后监管;四是此次金融改革40条公布，引领金融改革全方位布局。金融改革40条涉及五大重点任务，有不少亮点，值得关注：

第一，率先实现人民币资本项目可兑换，特别是在自贸区范围内，率先启动合格境内个人投资者的境外投资试点，并适时提高个人可兑换限额。笔者认为，这意味着期待已久的QDII2即将破冰，有助于国内风险承受能力强、资金规模充裕的投资者拓宽投资渠道，进行全球资产配置。

第二，强调扩大人民币跨境使用，包括面向国际的人民币金融产品，扩大境外人民币境内投资金融产品的范围，促进人民币资金跨境双向流动等。打通境内外人民币双向流动渠道，是人民币国际化的需要，可以增强境内外投资者持有人民币的信心，便利跨国公司开展人民币资金归集管理。

第三，通过金融创新和对外开放，探索实行市场准入负面清单制度，引领全国的金融改革与制度创新。具体内容包括，允许民营资本进入金融业;外资金融机构在自贸试验区内设立合资证券公司时，内资股东不要求为证券公司等等。这些制度规则都有助于金融业的开放，通过国际化的制度规则引入竞争，促使中国金融企业加强经营与管理，提升中国金融企业的竞争力。

第四，加快建设面向国际的金融市场，包括推进中国外汇交易中心和上海证券交易所建设国际金融资产交易平台;支持上海期货交易所加快国际能源交易中心建设;支持设立上海保险交易所等。笔者认为，上述举措有利于提升上海国际金融中心的地位。如果在“十三五”期间，上海能够通过加快改革，真正实现与国际金融市场的对接，而香港正面临着港元与美元挂钩的联系汇率制改变以及本身制度性优势降低，那么，预计“十三五”期间，上海有超越香港之势。

第五，强调加强金融监管与切实防范风险，提出完善金融监管体制、加强自贸试验区金融监管协调、加强金融风险防范等要求。上海金融改革之所以领先于全国，主要源于对金融风险的管控。今年夏季以来，中国国内资本市场、国际人民币汇率市场相继出现大幅波动，决策层对于金融监管的要求更加重视，上海自贸区借助于FT账户系统等基础设施以及区域内监管协调等率先尝试，为后续的全国金融改革与金融监管配合积累经验。

金融改革的两大难点

此次自贸区金融大布局显示了决策层推进“十三五”上海国际金融中心建设的意图，也体现了决策层希望自贸区能取得以点带面，通过改革试验田加快推进“十三五”制度创新、扩大开放和全方位深化改革的效果。但是，美好愿景能否落实仍然面临着不确定性，在笔者看来，以下难点亦值得关注：

一方面，自贸区资本项目改革先行，但风险能否合理管控面临挑战。从国际经验来看，资本项目逐步开放的同时，短期资本流动将越加活跃，人民币币值浮动也将愈加频繁，需要更加丰富的金融产品抵御金融风险和更加有效的监管经验。自贸区企业需要学会运用更多的对冲产品;监管者也需要进一步提高风险防控水平，而缺乏相关经验的企业仍然面临不小挑战。

另一方面，自贸区的改革步伐与全国金融改革的关系也是一个挑战。今年以来，中国已经在全国范围内推动利率市场化和汇率市场化，并在资本项目开放等方面加快了脚步。如何把握自贸区金融改革与全国金融改革的步伐尚待探讨，如果上海自贸区金融改革步伐过慢显然失去了先试、先行的意义，但改革步伐过快又如何规避资本项目开放的风险?毕竟诸多措施一旦施行，恐怕也没有回头路可言。

总之，自贸区金融改革的创新为自贸区带来了政策先行的机遇，其不仅是金融改革的前沿阵地，也是法律、人才、制度创新等与国际接轨的大胆尝试。为了取得可推广、可复制、可升级的经验，未来一、两年上海自贸区应以更大的动作先试、先行，只要不影响全局，应该大胆试错、大胆开拓，使自贸区真正成为各项改革的先锋，完成赋予上海的历史使命。

作者系瑞穗证劵亚洲公司董事总经理、首席经济学家