中拉产能合作投资基金执行董事刘佳华：积极稳步推进中拉产能合作长期战略

“一带一路”和“国际产能合作”是新时期国家实行全方位开放的战略举措，是顺应新型全球化、打造开放共赢合作模式的新创举，为对外投资提供了新的发展机遇。近年来，随着战略的推进落实，中资企业“走出去”的步伐也日益加快。如何在坚持市场化运作机制的前提下，可持续地“走出去”，实现“一带一路”和“国际产能合作”的长期战略目标，需要以投资机构财务可持续为基础，不断总结经验，一步一个脚印地稳步推进。

把握拉美投资的历史性机遇

一是中拉关系不断升级。近年来，中国大力开展对拉外交，增强对拉经贸往来。2016年，习近平主席访拉成果暨第二份《中国对拉美和加勒比政策文件》正式出台，翻开了中拉双边关系的历史新篇章，为双边关系的发展带来了良好契机。中拉关系由此进入了全面合作的新阶段。这与当前我国“一带一路”和“国际产能合作”的战略高度契合，彰显出中国通过“一带一路”和“国际产能合作”等途径打造中国对外开放的升级版，拓展中国与拉美国家合作的坚强决心。该文件明确提出，支持中国企业前往拉美进行产能合作，积极探索“3×3”的产能合作新模式（即共建拉美物流、电力、信息三大通道，实现企业、社会、政府三者良性互动，拓展基金、信贷、保险三条融资渠道），推动中拉合作加快提质升级，并鼓励和支持有实力的中国企业、金融机构积极参与拉美国家物流、电力、信息三大通道的规划与建设，积极探索政府和社会资本合作（PPP）模式等新的合作方式，促进拉美基础设施互联互通。

二是拉美经济稳中复苏，总体向好。从总体看，2017年，国际经济形势仍将复杂多变，拉美和加勒比地区正处在转变的关键节点。虽然经济增长仍缺乏强有力的驱动因素，其经济复苏过程将是缓慢、脆弱且不稳定的，但未来该地区经济将整体向好。联合国拉美经委会（CEPAL）近期预计，在经历了连续两年的经济下滑后，2017年拉美和加勒比地区的GDP将转为小幅增长1.3%。其中，预计南美地区GDP将由2016年的下跌2.4%转为增长0.9%。从国家看，2017年1月，经合组织（OECD）发布的对墨西哥经济的最新评估报告指出，墨西哥2017年和2018年的经济增长将在2016年2.2%的基础上分别升至2.3%和2.4%；国际评级公司穆迪近期发表的报告将巴西主权评级展望从“负面”上调至“稳定”，称巴西经济将摆脱史上最严重的衰退期。根据巴西央行发布的最新《焦点调查》报告，2015年巴西经济下跌3.8%，2016年巴西经济持续衰退约3.5%，连续两年负增长；预计2017年巴西经济将增长约0.5%。

三是加大改革力度，吸引国际投资者。目前来看，进行大刀阔斧改革，且效果较为明显的几个拉美国家包括巴西、阿根廷和墨西哥等。巴西的重点改革项目是由政府推动的“投资伙伴项目”（PPI）计划，旨在拉动基础设施投资。为推进该计划，巴西设立了“投资伙伴项目”（PPI）理事会，直接与境内外投资者对接基础设施投资项目，并协调巴西计划部、财政部、交通部等部门的相关工作。在PPI的框架下，巴西新政府启动了新的基础设施开发计划(Project Crescer)，并出台了一系列配套政策，如定期公布PPI项目，提高特许经营权拍卖的透明度并鼓励外国投资者参与等。阿根廷新政府在2015年底上台后，则制定了一套新的政策框架，旨在恢复私营部门的作用，建立一个更有效率和透明度的制度体系，以支持经济增长，并以此打破过去几十年来其在全球政治经济方面的孤立局面；同时，新政府在宏观经济稳定、可持续增长和减贫等方面也取得了长足的进展。墨西哥政府则在近年推出了一系列结构性改革措施，包括开放电信和电力部门，引入竞争机制等，大大增强了墨西哥经济抵御外部冲击的能力；墨西哥政府货币政策在遏制通货膨胀方面也取得了成效，央行成功将通胀控制在其目标范围内；财政政策实施效果亦有所改善，墨西哥财政预算预计2017年将回归到初级盈余状态。

充分评估、谨慎应对拉美投资风险

一是短时间内大量以并购进行的对外投资效果并不理想。无论是投资拉美，还是投资其他地区，短时间内，蜂拥而上式地参与海外并购均存在一定的风险。近年来，中国参与海外投资并购增长过于强劲。商务部发布的数据显示，2016年，中国境内投资者对境外企业非金融类直接投资累计达1701.1亿美元，同比增长44.1%，首次超过日本，成为仅次于美国的全球第二大对外投资国。无论是从规模上还是从速度上看，目前中国对外并购的状态均前所未有。一般而言，大规模的海外投资并购从实际效果看并不理想。首先，并购会导致杠杆率上升，可能带来降级风险。据穆迪和标普统计，历史上约25%的公司在被兼并和收购后被立即降级。其次，并购后公司在管理、整合等方面面临一定挑战，并购效果不及预期的案例不在少数。再次，激烈的市场竞争可能导致并购估价过高。历史数据表明，超过50%的企业并购后股价表现不及大盘。因此，在对外投资的过程中，要警惕大额并购给企业带来的信用风险。

二是拉美主要国家目前仍面临一些风险。首先，拉美国家面临较大的政治风险。如巴西，一些腐败案件涉及数名政府官员，波及之广，影响之深，令人震惊。近期的巴西石油公司腐败案有8名内阁部长和数十名议员牵涉其中，巴西总统米歇尔·特梅尔内阁近1/3的成员遭到调查。再如墨西哥，其日常的经济运行中存在广泛的非正规行为，而且，该国法治体制薄弱，持续的腐败和高犯罪率等问题也制约了投资增长；同时，与其他OECD国家相比，墨西哥的收入不平等现象也较为严重，该国穷人和富人的差距在OECD国家中是最大的，会在一定程度上带来社会的不稳定。其次，拉美各国经济结构普遍较为单一，且过度依赖大宗商品。如阿根廷，全球经济增长乏力以及大宗商品价格疲软对阿根廷经济增长和财政收入带来很大压力，短期内，可能对其旨在将私营部门纳入全球价值链的项目产生影响。再如委内瑞拉，由于过度依赖石油行业，国际油价的下跌引发了该国剧烈的社会动荡和严重通货膨胀等一系列问题。

三是汇率等其他风险要素不容忽视。从汇率角度看，拉美大部分国家汇率自由浮动，经济增长、货币政策的波动性相对较大，由此产生的汇率波动也相对较高。以长期战略投资为特点的机构投资者，在应对汇率波动风险时，很难在外汇市场上实现完全对冲，因此需要在投资币种的选择、融资结构的安排等方面精心设计。从营商环境看，拉美国家私营部门在战略优先领域的发展很大程度上取决于营商环境的好坏。如果国内外环境存在不确定性，私营部门可能延迟对当地投资，外国直接投资者也会持观望态度。这种风险在国家寻求支持公私合作伙伴关系发展（PPPs）的部门尤其重要，如能源和运输部门。其中，监管政策变化也是影响私营部门能否更大程度参与投资的关键。

拉美投资的策略选择

一是坚持可持续原则。作为肩负推进国际产能合作重任的财务投资者，在推进具体项目投资和机构发展的过程中，要将长期的可持续性作为策略出发点。具体可以体现为以下两个层面：其一是投资机构自身财务状况的可持续性。应以此作为未来投资组合的收益率目标，去考虑单个项目的预期回报，综合考虑绿地项目、棕地项目和短期项目、长期战略性项目的不同风险和收益特征，实现整体投资组合的财务可持续，并以此作为自身机构发展的基础。其二是投资项目本身的长期可持续性。承载“一带一路”和“国际产能合作”战略意义的投资项目，大都具有期限长的特点。就单个项目而言，就尤其需要从项目长期可持续出发，为项目投资期内各种潜在不确定性预留充分的财务空间。尤其在决策绿地项目投资时，这更是需要从各种细节设计上加以考量的因素。这两个层面相辅相成，目的就是更好地落实国家长期战略。只有财务基础好，发展可持续，投资机构平台才能容纳、承接、发展和支持国家战略，也只有财务基础好，才能为机构自身的未来发展打好更加坚实的可持续的财务基础。

二是多角度、全方位理解国际产能合作中的中国利益。通过输出国内相对优势产能，引进国际先进装备制造技术，进而搭建国际间产能合作平台，促进各国间的产能合作。一方面，输出国内相对优势产能有利于加快国内产业转移速度，并为中国未来的产业升级开拓更大的空间；另一方面，引进国际先进装备制造技术有利于提升我国装备制造业的整体水平，实现技术资源在国际领域的合理配置。在理解国际产能合作中的中国利益时，要从长远利益的角度出发，避免产生片面、简单化的理解。特别是对一些财务投资者而言，要避免把是否直接有中国企业参与，是否短期直接产生产能输出的效果作为判断某项投资是否能够实现中国利益的标准。实现国家战略和中国利益既可以来自直接渠道，也可以来自间接途径；既可以是短期的，也可以是长期的。在做投资决策的过程中，应目光长远，多角度、全方位地理解国际产能合作中的中国利益。

三是注重国际合作，尽量选择财团投资模式。可供选择的财团合作伙伴至少有以下四类：一是多边国际金融机构（如IFC、IDB、CAF等）。这类潜在合作伙伴一般以促进当地经济社会长期可持续发展为目标，在当地市场有广泛声誉，熟悉投资的政策环境。二是传统意义上的一些财务投资者，包括大型保险公司和养老金机构等。这类机构以长期盈利为目标导向，旨在获取长期稳定的现金流，在财务投资和投后的资产管理方面有着丰富的经验。三是有较好过往业绩可考的PE基金。这些基金有更加专业的投资团队和投资并购方面的丰富经验，熟悉法律环境及政策，尽职调查开展充分。四是当地投资者。当地投资者熟悉所在地的政策环境。如投资涉及PPP项目，利益关系复杂，关系国计民生，在一些民众对社会服务议价能力较强的国家影响更为复杂。此外，涉及环境和社区迁移等因素的一些绿地项目，处理不好会严重影响项目的进展。通过与当地合作伙伴合作，尽量与投资国的广泛利益捆绑在一起，可规避一些不确定性。总之，更多考虑有以上投资者参与的财团投资，加强与当地企业、国际多边金融机构的合作，有助于防范和化解风险。拉美地区，作为一个新兴的发展中区域，金融危机后，包括巴西和阿根廷在内的一些国家的经济都进入了一个衰退期。虽然目前这些国家的经济已开始企稳向好，但仍存在各类不确定的风险。此外，拉美地区经济发展的同时，政治体制也在逐步稳定的过程中，部分国家先后曝出各类腐败案件。与发达成熟的市场相比，就更需要考虑有拉美地区背景、熟悉当地情况的财团共同投资。

四是重视投后管理，建立覆盖投资全过程的绩效考核激励机制。对于以股权投资为主要形式的投资者，项目投资价值及收益目标的实现很大程度取决于投后管理的效果。因此，需要以项目的股东协议为基础，明确权利与义务，围绕实现项目投资价值的核心目标，制定周密的项目投后管理计划。并购完成或项目落地开工建设只是万里长征走出的第一步，而从这一步开始，直到项目退出实现投资价值，整个过程都需要由建立在充分激励约束机制下的投资团队的精心组织。这需要以机构投资组合目标收益为基础，充分考虑每个项目收益对整体收益的贡献程度，单个项目的当期收益和最终收益的平衡，并据此设计对项目投资团队的考核和长期激励机制。

总体而言，作为实践国家“一带一路”和“国际产能合作”战略投资拉美地区的财务投资机构，中拉产能合作投资基金既要承载落实国家战略的责任，又需要实现投资回报目标。在投资过程中，应在坚持可持续发展的原则下，加强国际合作，及时甄别、监测潜在风险，并结合具体投资过程，精心设计流程和后续管理，不断积累投资经验，最终走上可持续发展之路。

（作者：刘佳华，中拉产能合作投资基金执行董事）