欧元套息交易“盛宴”

外汇市场上的“套息交易”，指的是利用两个国家货币之间的利率差，以低息货币作为融资工具，将低成本融资而来的资金投资到高息货币资产中，以期获得更高的投资收益。从外汇利息交易产生的原理来看，只要两个国家之间存在利息差，就存在套息交易。当前，从全球范围来看，由于世界经济发展不平衡，在发达国家与发展中国家之间，欧洲国家和商品货币国家之间都存在这样的套息交易机会，欧元更是成为近期较为热门的新兴融资货币，以下笔者将对这一话题进行详细阐述。

套息交易从日元开始

要了解套息交易，不得不谈到套息交易的发源——日元。上世纪90年代，日本经济泡沫破灭，出现了严重的通货紧缩。日本央行不仅将基准利率下调至零水平，甚至还动用了“量化宽松”的非常规手段。从1999年1月开始，日本就一直采取长期低利率政策，以帮助本国经济复苏，摆脱通缩阴影。虽然从实际效果上来看，日本至今都没有摆脱通缩魔咒;但从另一个角度看，极度的宽松货币政策也带来了庞大的流动性，促使本国货币输出到全球其他高息货币地区，例如澳大利亚、新西兰、加拿大和中国。

从上世纪90年代末开始，日本出现了很多将日元转化成高息货币，并从事套息交易的家庭主妇，国际上把这些家庭主妇尊称为“渡边太太”。她们的套息交易原理为：先将日元转化成高息货币，例如新西兰货币纽元;随后将这些纽元购买新西兰的资产，股票债券等;最后再将这些资产兑换回日元，在这个转化过程中享受高息货币国家的高额利息。

简单举例，“渡边太太”如何用1000万日元进行套息交易(纽储行利率水平是3.0%，日央行利率水平是0.1%)。

从两个方案的对比之中，可以比较清晰地看到各自的利弊。当两个不同国家之间存在比较大的利息差异时，就会出现比较好的套息交易机会。其中，日元充当了融资货币的角色，纽元则充当投资货币的角色。而要成为融资货币，低利率水平是必备条件。近年来的宽松货币政策基本面则导致了欧元也成与日元类似的，在套息交易中充当了融资货币的角色。

欧元成为新兴融资货币

2008年金融危机以来，欧元区就一直在下调利率水平(从金融危机中最高的4.25%，下调至目前0.05%的低利率水平)，此举旨在透过宽松的货币政策来应对通胀意外滑落，以支持欧元区的经济复苏;同时，这也凸显出欧洲央行(ECB)对通胀率放缓的担忧。但是，直至2015年7月，整个欧元区的消费者物价指数(CPI)年率升幅仅为0.2%，远低于央行当时2%的目标。

在这样的背景下， 2014年，欧元迎来了套系交易的“机会”。到2014年第一季度为止，欧洲央行都没有采取有效的市场措施以提振消费者的通胀预期，而同期的通胀水平已经回落至0.7%。而从2014年的二季度开始，外界对欧央行推出宽松政策的呼吁声就接连不断。2014年6月，在欧央行利率决议会议中，行长德拉吉宣布采取降息的行为，当时欧元区的基准利率被下调10个基点至0.15%，创历史新低。与此同时，欧洲央行将隔夜存款利率降至-0.1%，将隔夜贷款利率从原先的0.75%降至0.4%。

随后，欧元区再度为宽松“加码”，采取多种手段来打压汇价走势(降息、购买ABS和担保债券等多管齐下)。2014年9月4日，ECB宣布下调所有利率，将主要再融资利率由0.15%调低至0.05%;还把商业银行存放在央行的隔夜存款利率由负0.1%调低至负0.2%;并将边际贷款利率由0.40%降至0.30%。这意味着，欧洲央行已经放弃了传统的货币利率政策，进入了负利率时代，从此欧元踏上了连续不断的回落走势当中，并一发不可收拾。

2015年1月22日，欧央行正式对外宣布扩大资产购买规模，即从3月起，将每月购买欧洲债券资产的额度提高到600亿欧元，并且将一直持续到2016年的9月份。这意味着，在此期间，如果欧元区通胀率未能达到2%的目标，将最多向市场投放1.14万亿欧元。远超市场预期值的QE规模，随即引发全球金融市场一系列震荡，欧元兑美元汇率持续下跌，已创2002年以来新低。

至此，欧央行超过日央行成为全球实施负存款利率的最大央行。此举旨在鼓励银行将多余资金借给其他金融机构，但同时也在无形中催生了资本市场的套息交易。欧元因为较低的利率水平，随即成为热门的套息交易融资对象。

在选取其他货币作为投资对象的过程中，我们需要了解不同国家货币之间的利率水平。货币之间存在稳定的利率差异，差异越大，对于套息交易的吸引力也就越强。

如附图所示，目前来看，世界上各主要国家的利率水平差异较为明显，欧元和瑞士法郎是相较而言利率最低的两个币种，在国际套息交易中，较为适合用作融资货币;与此同时，纽元、澳元和人民币作为高息货币可能具有更强的抗跌性，如果以融资货币买进的话，投资收益相对可观，是套息交易的首选。

下面的例子可以较为清晰的展示当前利用欧元进行套息交易的收益。如果年初用10000欧元去做欧元兑澳元的套息交易(目前澳大利亚的利率是2%，而欧元的利率是0%，假设欧元/澳元在1.5200的价位)：首先，将欧元先兑换成澳元(15200澳元)，同时把这些货币存入商业性质的银行机构，一年之后结束套息交易，那么，年末可拥有的澳元为15200×(1+2%)=15504澳元;随后，将这些澳元兑换成欧元，将得到10200欧元。与之前的1万欧元相比，可以赚取200欧元的利息。

欧元套息交易前瞻

从上面的例子可以看出，套息交易的收益十分诱人，但实际上，套息交易也是一把双刃剑。在经济繁荣时期，套息交易能为投资者提供稳定的利差收入和资本回报;而在经济萧条时，投资者削减套息交易头寸则可能加剧资产贬值，从而导致亏损轻易超过获得的利差收入。因此，套息交易者必须对宏观经济形势有一个大致的了解，从而制定相应的投资策略。为此，如果要选择欧元为融资对象进行套息交易，就必须把握其走势前景。

自2014年中旬以来，欧元进入了宽松的货币政策周期，但在今年年初，又因为欧央行的量化宽松政策遭受持续抛售。目前，市场预期欧元的这个状态或将持续到2016年的9月。从欧元汇价波动来看，欧元价格依旧处于长期的下降趋势当中，且或将持续至明年下旬。如果其长期处于低利率之下，的确很容易被用作融资工具进行套息交易;而且在持续的沽空操作下，其汇价势必将进入持续跌落的循环状态。笔者认为，作为目前世界上交易规模最大的币种，再加上量化宽松下大量释放的流动性，预计欧元在未来较长的时期里，仍是较好的融资套息交易对象。

与此同时，美元目前作为加息周期下的货币，势必受到市场的追捧。目前，市场预期美元年内加息的可能性正在逐渐增加，一旦加息“靴子”落下，势必造成一段时间内对非美货币的持续上涨。在这种情况下，利率差异也会进一步支持欧元兑美元被中长线沽空套息操作。

而鉴于澳元和纽元是传统的高息货币，并且其相对人民币拥有较高而且稳定的利率水平，势必将受到套系交易者的追捧。纽元在前几年是比较受欢迎的套息交易货币之一，在G10国家中，其利率一度高至8.25%，金融危机后，纽元利率大幅下调，但依旧属于利率相对较高的一大货币，目前利率维持在3.0%的较高水平。鉴于新西兰经济规模较小，以及纽元流动性相对澳元略差，虽然其利率水平诱人，但是作为套息货币可能逊色于澳元。

值得一提的是，2015年8月11日，中国央行宣布进一步完善人民币汇率中间价报价，将人民币兑美元中间价下调1000点，对人民币和整个外汇市场造成了一定的影响，套息交易的投资者也不能幸免。中国是澳大利亚的第一大进出口国，澳大利亚又是新西兰的第一大进出口贸易国家，这种连带关系可能会在短期内对澳元和纽元的汇价形成一定的打压。事实上，澳元和纽元兑美元汇价当天跌幅接近1%，但笔者认为，这种影响并不会持续太久。从中长期来看，人民币汇率下降对进出口是有利的因素，澳元和纽元未来企稳甚至走强的可能性仍然很大，作为套息交易的货币对，可能仍将备受青睐。

作者系FXTM富拓中国首席分析师