商品货币交叉盘的交易机会

发布:2014-12-09 11:09 来源: 《中国外汇》2014年20期
从长期来看,对三种商品货币的市场心理正在反转,由极端情绪引发的价格错配也正在得到修正。

宏观经济形势在三季度发生了显著变化,外汇市场波动性也大幅增加。一方面,美国经济和就业市场加速改善,美联储提前加息的意愿逐渐升温;另一方面欧洲经济持续放缓,欧央行终于兑现宽松承诺,降息和资产购买计划先后出台。投资者纷纷转向美元多头阵营,强劲的买盘推动美元指数在三季度大幅上涨,非美货币和商品价格均受重挫,除加元外所有主要非美货币跌幅均超过5%。其中,纽元/美元跌幅居前,单季跌幅高达10.21%;澳元/美元跌幅也惨不忍睹。两者表现甚至弱于欧元。回想今年年初,商品货币一度称雄汇市,纽元/美元甚至短暂上破历史高点,因此,三季度的趋势反转确实令人惊异。不过,商品货币交叉盘仍存有潜在的交易机会。

澳、加元基本面疲弱 美国因素主导走势

非美货币在三季度的集体下跌,更多为美国因素所主导,投资者疯狂做多美元令非美货币严重承压。此外,除欧元区外,其余非美货币国家的经济和政策面均缺乏显著变化。主要的商品出口国中,澳大利亚经济增长维持疲软,年初时加速复苏的趋势未能延续,二季度GDP年率回落至3.1%;就业市场前景堪忧,7月失业率意外飙升至6.4%,创2002年以来新高。总体看,矿业繁荣破灭后结构性失业对长期经济增长构成严峻挑战,再加上通货膨胀缺乏上行风险,预计澳储行将在未来6~12个月维持中性立场。

加拿大经济前景相对强劲,二季度GDP年率为2.5%,经济增速维持在两年高点,但这样的表现并未达到加央行预期。在7月利率决议中,货币政策委员会表示,增长动能有所放缓,同时,小幅下调了2014年GDP的增长预期。中期而言,低通胀和家庭债务不平衡对货币政策构成严峻挑战。从最新公布的数据看,通胀下行风险有所缓解,8月核心CPI年率回升至2.1%;但短期回升并不足以说明通胀前景已经显著改善,再加上债务失衡问题缺乏实质性进展,预计加央行并不急于开启紧缩周期。展望未来,若加拿大经济增速和通货膨胀率能够在未来2~3个季度维持在当前水平或进一步改善,那么加央行可能在2015年中实现货币政策的转向。由于经济基本面和政策面并未对澳元和加元提供明确指引,澳元和加元的四季度行情(直盘)可能会继续由美国因素所主导。

纽元被严重高估 长期或转为下行

在三个主要商品出口国中,新西兰的经济基本面独占鳌头,二季度GDP年率高达3.8%,不仅远胜澳洲和加拿大,而且可比肩英国和美国。纽储行更是最早加息的主要央行,年初至今基准利率已经提高了100个基点。然而在三季度的下跌中,纽元跌势却尤为明显,强劲的基本面并未为纽元提供有效的支持。这反映了经济增长和利率水平并非决定货币价值的唯一因素。为了更好地评估某货币的内在价值和预测其未来走势,应当从更加宏观的角度思考问题。

首先观察资本流动情况。新西兰经常项目赤字依旧高企,二季度经常账赤字占GDP的比例为2.5%;广义基本余额(BBoP)自2011年以来也持续下降,尽管今年二季度有所改善,但长期恶化趋势并未得到有效缓解。经常账和BBoP通常被视为外汇市场上对一国货币的需求(两个模型在细节上存在差异),以两者作为衡量基准,纽元在过去两年的持续上涨有过度之嫌。再转向金融领域的资金流动(资产市场模型)。自2011年二季度开始,新西兰股票和债券领域的资金净流入持续减少。金融账户显示,2014年二季度,新西兰组合投资(MA4)降至0.9亿纽元,显著低于2011年29.2亿纽元的高点。虽然紧缩货币政策推动名义利率上升,但通胀高企令实际利率维持低迷,难以形成足够的激励吸引长期资金流入。最后从市场情绪(可能是影响证券中长期趋势的最重要因素)来看,纽元也面临反转风险。在过去18个月中,投资者对纽元持看涨倾向,强烈的买入意愿不断升温,直到今年5月中旬达到极致;随后,市场情绪突然反转,CFTC数据显示,纽元非商业期货净头寸占未平仓合约比例在9月末降至11.4%,远低于5月高点62.5%,显示市场情绪有向均值回归的倾向(见附图)。净多头头寸达到极端后将进入下降周期。从历史时间序列来看,其有进一步回落甚至转为净空头的潜力。这无疑将在中长期对纽元施加重大的压力。

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纽元非商业期货净头寸占未平仓合约比例(市场情绪)

资料来源:CFTC,Dailyfx计算

与此同时,商品价格下跌也对纽元不利。新西兰出口商品(主要为乳制品)价格显著影响纽元/美元的长期走势,商品价格下跌拖累了出口和经济增长,进而打压纽元走弱,而货币贬值反过来会进一步降低出口价格。澳新银行(ANZ)数据显示,7月份ANZ商品价格指数降至307.3,连续第5个月下降,与今年2月高点相比跌幅高达8.9%。导致出口商品价格走弱的因素很多,其中中国对新西兰乳制品需求的显著下降影响深远。其他重要的影响因素还包括:经济结构的调整将导致使经济增长长期性放缓;政府放宽欧洲乳制品进口限制和国内厂的商崛起,加剧了乳制品的竞争等。预计在这些因素的综合作用下,新西兰出口商品价格可能在未来较长一段时期内都将维持疲软甚至进一步下跌。这也将加重纽元下行风险。

综上,以经常账、BBoP、金融领域资金流动、市场情绪和商品价格等作为衡量基准,可以发现,纽元可能已严重偏离其内在价值。因此,长期看,纽元兑主要货币可能转为下跌,以修正这种错误定价。

关注商品货币交叉盘 中、长期交易策略有别

基本面分析的主要目的是衡量证券的内在价值。而当市场价格与内在价值显著偏离时,就会出现千载难逢的交易机会。金融危机之后,纽元兑主要货币均实现强劲上涨,纽元/美元和纽元/加元长期上涨已进入第5个年头,澳元/纽元长期下跌趋势也维系了将近3年半。上述分析表明,这些上涨趋势正面临反转风险。随着纽元兑主要货币在三季度的大幅下挫,筑顶迹象越发明显。未来1~2年内,纽元或继续滞后于其余非美货币,尤其是同为商品货币的澳元和加元。那么是否应该做空纽元/加元和做多澳元/纽元呢?

中期而言,澳元/纽元和纽元/加元的12周持有期收益率(中期收益率)均突破到长期均值的1.5倍标准差之外。前者创2012年以来最高水平,后者创2013年以来最低水平。在金融市场中,价格运行原理与钟摆相似,过度上涨或过度下跌最终都会迎来强烈的修正甚至趋势反转。因此,从中期收益率和众多技术指标来看,澳元/纽元和纽元/加元在四季度或面临大幅修正的风险。不过,笔者认为,投资者应该等待合适的机会,特别是在使用高杠杆交易的现货外汇市场。从目前看,可建立澳元/纽元(空头)和纽元/加元(多头)的战术性头寸,以充分利用价格周期。

长期来看,笔者建议投资者坚持一些最核心的原则,如均值回归。澳元/纽元和纽元/加元的52周持有期收益率(长期收益率)在年初时达到极端状态(长期均值的1.5倍标准差),发出长期趋势反转的领先信号。过去9个月长期收益率逐渐脱离极端水平并向长期均值靠拢。从历史时间序列来看,收益率不但有进一步回归的空间,还可能向另一个极端进发,将对应澳元/纽元和纽元/加元长期趋势的全面反转。这也是前述基本面分析预判的结果。

如前所述,市场参与者对纽元的看涨倾向大幅降温,澳元和加元的情况则完全相反。虽然澳大利亚和加拿大的中期基本面并未显著变化,但澳元和加元的看空倾向明显改善。CFTC数据显示,截至9月23号当周,澳元非商业期货净头寸占未平仓合约比例为7.9%(年初时该比例维持在-46.5%);而加元非商业期货净头寸占未平仓合约比例也回升至4.0%,远高于年初比例-38.6%。从长期来看,对三种商品货币的市场心理正在反转,由极端情绪(对纽元上涨的过度乐观以及对澳元和加元持续下跌的过度恐惧)引发的价格错配也正在得到修正。这种趋势或有望在未来12个月进一步延续。为了增加交易胜算,建议投资者在汇价“充分”修正过后才考虑进场,除此之外适当降低杠杆比率和设置严格的止损单。