“非标”转向

今年5月，业内传闻已久的“9号文”终于以127号文——《关于规范金融机构同业业务的通知》的面貌浮出水面。业内普遍认为，127号文的相关规定，将对银行运用同业业务对接非标资产的行为形成制约，同业项下非标资产的发展空间或将更加逼仄。

再“掐”非标

所谓非标资产，乃是“非标准化债权资产”的简称，其实质在于满足企业的融资需求，具有“类信贷”的特征。去年3月，银监会出台8号文对银行运用理财资金投资非标施以限制。而实际上，除了银行理财之外，同业业务亦是隐匿非标资产的一大通道。银监会在今年一季度的经济金融形势分析会议上明确了非标资产常用的五类通道：同业、理财、信托、投资和委托贷款，并指出，同业项下买入返售金融资产的超常增长，很大一部分投向了信托受益权、定向资产管理和他行理财产品。

非标资产如何借道同业？其秘诀在于将信托受益权等非标资产嵌入“买入返售金融资产”等同业资产项下的标的资产，并借助过桥机构和第三方担保将同业业务变为类信贷业务，进而实现为企业融资的目的。这其中又以“三方买入返售”为标准模式（见图1）。

在该模式下，A银行（资金过桥方，实际操作中还可以是券商、基金子公司等机构）通过信托公司向C银行（担保方）指定的客户放款，A银行获得信托受益权后， B银行（实际出资方）再以同业资金受让A银行手中的信托受益权，受让的前提是C银行向B银行承诺远期受让该笔信托受益权。

“业内习惯将资金过桥方称为甲方，实际出资方称为乙方，担保方称为丙方，最后拿到融资的企业，一般也是丙方的客户。”一位业内人士向记者透露。由此不难看出，在复杂交易链条的背后，其实质是银行通过“曲线救国”的方式，向企业发放了一笔贷款。不同之处在于，通过信托受益权在各方之间的转手和第三方担保的“护航”，一笔原本应占100%风险权重的信贷业务最终变为只占20%（三个月内）或25%（三个月以上）的同业资产。

上述业内人士表示，在具体操作中，“三方协议”模式可根据需要进一步演变。例如当丙方为分支行，按照总行政策无权签订三方协议时，可找来“假丙方”承担名义上的兜底责任，丙方再向假丙方出具承诺函进行暗保。

而127号文为以上的买入返售模式套上了“紧箍咒”。根据文中第五条关于“买入返售项下的金融资产应为银行承兑汇票、债券、央票等在银行间市场、证券交易所市场交易的具有合理公允价值和较高流动性的金融资产”的规定，信托受益权等非标资产将失去成为买入返售标的资产的资格；而关于“三方或以上交易对手之间的类似交易不得纳入买入返售或卖出回购业务管理和核算”的规定，则令三方协议模式失去了立足之地。

中信证券固定收益研究主管邓海清认为，将信托受益权等标的作为非标资产排除在买入返售业务之外，意味着对非标的釜底抽薪；而禁止三方买入返售，则使得监管套利、风险与收益不匹配的问题得到了彻底解决。根据海通证券的测算，现有信托受益权规模约为3.6万亿元，如果将其从“买入返售金融资产”项下归入其他类别，按照100%的风险资本权重测算，银行业预计将增加2700亿元的资本计提，这将进一步削弱银行运用同业渠道对接非标资产的动力。

127号文的另一项重要规定，是要求卖出回购方不得将业务项下的金融资产从资产负债表中转出。这会大大压制卖出回购方承做业务的热情。因为正如华融证券在研报中所指出的，要求传统三方协议中的通道方必须将资产入表，会对其风险资产权重的计算产生重要的影响。

而文中第七条对买入返售和同业投资业务中第三方金融机构信用担保的叫停，更是令业内直呼掐住了同业项下非标资产的“命门”。“银行之所以敢把钱投给它不熟悉的项目，最重要的原因就是有同业的担保。现在不让担保，同业项下的非标几乎无法再做下去。”某股份制银行同业部人士坦言。

为何127号文要出如此重拳规范同业项下非标？原因就在于，买入返售等业务的疯狂增长，已使同业业务偏离了正轨。作为一项传统业务，同业业务原本旨在便利银行的流动性管理。然而，由于在信贷规模管控和经济结构调整的背景下，地方政府融资平台、房地产企业以及一些“两高一剩”企业难以从银行信贷渠道获得融资，而银行出于盈利和维持客户关系的考虑，则希望通过其他方式满足此类主体的融资需求，遂使同业业务逐渐演化出“类信贷”的功能。

相比贷款，银行运用同业业务为企业融资所形成的非标资产，不需要纳入存贷比考核，风险权重更低，占用的资本也更少。对信贷额度不足的银行来说，这种监管套利无疑具有特别的吸引力；而对于资金充裕、存贷比较低的银行来说，也为其提供了资产扩张的机会。买入返售金融资产规模因此迅速膨胀（见图2）。一些股份制银行和城商行的买入返售金融资产规模，在短短两三年内增长了数倍。在银监会出台8号文规范理财项下非标后，部分理财资金也变相流入同业存款，又进一步刺激了同业项下非标资产的扩张。

然而信贷资产表面上被抹去并不代表实际风险也自此消失。对于同业项下的非标资产而言，一方面债务人的信用风险并未离开银行体系；另一方面运用短期同业负债对接长期资产的期限错配，还会增加同业业务的流动性风险。而与此同时，大量的同业非标资产抬升起融资成本，使资金难以进入实体经济去发挥真正的效用。

取舍之间

127号文出台已将近一个月，市场对于新规的反应也从起初的震动逐渐趋于平静。面对同业业务新规，一个现实的问题摆在了银行面前。同业项下的非标资产下一步将何去何从？

选择之一是转移阵地，由理财资金接盘非标资产。多位业内人士向记者表示，虽然同业买入返售相比银行理财在流程上更为便捷，省去了产品发行报批总行和每期募集资金所需的时间，但两类渠道都可以承载非标资产。既然同业渠道受阻，如果理财项下仍有接纳非标资产的空间，则可以将一部分非标资产转道理财。但这一渠道也存在限制因素，即与拥有第三方金融机构担保的买入返售相比，发行银行理财产品难免需要承担“刚性兑付”的潜规则，再考虑到8号文所划定的非标投资比例，此条路能否走得通，取决于银行自身的风险偏好和理财业务的开展情况。

选择之二是另辟蹊径，转入投资项下。虽然127号文堵住了买入返售项下非标，8号文堵住了理财项下非标，但与银行自营资金对接的投资项下非标尚未受到直接监管。事实上，自去年6月份“钱荒”凸显出同业业务流动性风险之后，业内已开始预计监管部门将会出重拳规范同业业务。部分银行开始对资产结构进行调整，其中应收款项类投资增长迅速（见图3）。据平安证券测算，2013年年末，上市股份制银行的买入返售占生息资产的比重较中期下降0.8个百分点，应收款类投资占生息资产的比重则提升了1.2个百分点。

中金公司的研报认为，127号文之后，续作原非标客户的融资将主要转为应收款项类投资。然而，由于投资项下的应收款项类投资占用100%的风险资产权重，如果银行大规模地通过这种方式转移非标，资本实力和资本补充渠道将经受考验，优先股、次级债等新型资本工具或将成为追逐热点。业内人士预计，未来不排除中小银行到期非标由大行续作的可能，或者通过压缩其他类型的同业资产来缓解资本压力。

选择之三，是从对127号文的解读中寻求新的发展空间。兴业银行同业业务部总经理郑新林表示，就他个人来看，虽然买入返售业务受到了限制，但新规打开了一扇“同业投资”之窗，使银行资金得以有机会投向127号文中所规定的七类特定目的载体，将业务领域从融资扩展到投资管理。

对于127号文中的“第三方金融机构信用担保”，也成为各方博弈的热点。“与银行同业交流时，大家想下一步能不能让通道机构和实际委托人签暗保。”一家保险资产管理公司的人士告诉记者。而在某股份制银行国际业务部人士看来，像信用证等产品，虽然本身不构成担保，但实际上已暗含了银行增信，这或将给未来业务发展带来契机。

未来发展

127号文在为同业业务堵“邪路”的同时，也打开了一扇“正门”。按照127号文的规定，“金融机构在规范发展同业业务的同时，应加快资产证券化业务常规发展，盘活存量、用好增量”。这被业内普遍解读为旨在推进非标转标。

而市场表现似乎也印证了127号文对资产证券化带来的推动作用。Wind数据显示，5月份总计发行285亿元ABS（Asset-Backed Security）产品，创下史上单月最高发行记录。

那么， 市场会否按照监管部门所希望的那样从此实现“非标转标”呢？对此，天津银行同业市场部总经理周雪楠表示，目前资产证券化存在审批时间长、基础资产要求严格等问题，虽然监管部门的改革举措正陆续出台，“非标转标”有望进一步加快，但也不可能一步到位，仍有较长时间的转型之路要走。

在标准普尔金融机构评级资深董事廖强看来，资产证券化能够帮助银行应对业务扩张带来的资本压力，实现资产负债期限更好的匹配，并为非标资产的回表腾出更大空间。但要让资产证券化真正发挥作用，需要政策层面和市场层面的共同提升。对此，廖强指出：“一是国内银行目前开展信贷资产证券化，某种意义上仍受到试点和规模的限制；二是现有ABS产品存在收益率的悖论，发行方和投资者对ABS产品的收益率有着不一致的预期，造成市场对ABS产品的吸纳能力有限；三是产品发行过程中的技术性因素仍有待监管部门和金融机构的共同努力。”

除了资产证券化之外，“非标转标”的另一途径在于发展债券融资。“非标不死，债券难兴”亦是一些固定收益玩家所持有的观点。中金公司预计，127号文所规范的非标到期后，可能有相当一部分转向债券类融资。如果未来企业发行超短融的标准能够进一步放松，将有更多企业能够转向债券融资。但与非标融资相比，标准化的债券产品对发行人的资质也提出了更高要求。

对于银行来说，非标受限使其不得不开始思考未来同业业务发展的方向。记者在采访中则发现，一些银行仍在等待下一步政策细则的出台，另一些银行则已开始谋求转型之道。

“原有的商业模式已经走到了尽头，兴业银行的同业业务需要做一次彻底的转型。”郑新林坦言。对于同业项下非标资产到期后的续作，他表示会按照客户类型进行区分：对于兴业银行本身的客户，会通过同业投资继续满足其需求；而对于原有非标所对接的他行客户，则会将到期后的非标还原至各家金融机构本来的金融产品项下，兴业则负责提供资管产品的代销。

而在同业业务即将重新出发之际，此前吸纳同业项下非标资产的企业会否因为资金链承压而对银行的资产质量产生负面溢出效应，进而对同业业务转型形成掣肘？

在廖强看来，这取决于不同类型融资主体的再融资风险。预计地方政府融资平台的资金压力将通过债券融资得以减缓，而房地产企业的非标融资则可能重返表内。“虽然回表会挤占一部分新增信贷资源，但随着未来定向降准的成行，这在某种意义上会对冲回表带来的压力。中小企业和农业会因此得到更多的信贷支持，进一步促进实体经济的发展。”廖强说。