“金十条”回响

6月，一场“钱荒”暴露的金融资源错配，将今年“实体冷、融资热”现象背后的深层次矛盾进一步凸显出来。中央《关于金融支持经济结构调整和转型升级的指导意见》（以下简称“金十条”）的落地再次表明，金融业和金融改革的关键落脚点仍要放在对实体经济的支持上。

错配风险

就流动性紧张问题，新华社曾在一篇评论中称“不是没钱，而是放错了地方”。货币总量不断攀升，社会融资规模巨大，实体经济发展却“旱涝不均”。

“我国的融资体系从总量上看资金是充裕的，从结构上看是不足的。” 中国人民大学金融与证券研究所所长吴晓求告诉记者。商业银行习惯于“贷大、贷长、贷政府”，信贷资金中大约60%沉淀于中长期贷款和各级地方政府融资平台项目。除此之外，还有传统银行之外的所谓 “影子银行”为这些项目提供支持。大量资金通过所谓的“影子银行”流入实体经济，相当多部分最终流入了房地产市场。交通银行金融研究中心唐建伟指出，根据2013年上半年的统计数据，房地产和地方融资平台占据了新增社会融资的7成，这对实体经济产生了“挤出效应”。

“中国金融体系的制度设计由于制度双轨、利率双轨，造成总量充足、结构紧张的矛盾。国有大型企业获取资金容易，资金成本较低，甚至可能成为资金的转贷者；最后牺牲的则是中小企业和小微企业的利益。”吴晓求说。

银行“借短贷长”的期限错配问题，加剧了系统中流动性的紧张，增加了金融体系的脆弱性。尤其是过去一年来，中小银行同业资产和业务规模急剧扩张，一些银行在表内贷款规模受限的情况下，运用自有资金和同业拆借资金大量配置非标信贷资产，把表内贷款转移为同业资产，借资金业务外壳，行变相贷款之实。同业业务的大肆扩张成为引发6月货币市场流动性紧张的导火索。

吴晓求告诉记者，正是金融改革和利率市场化的推进，给予了商业银行追求自身利润和资金使用效率的极大动力，倾向于将资金用到极致。这会造成银行资产结构期限长、负债结构流动性大的局面。这也是整个金融体系存在内生风险的重要原因。6月的“钱荒”是在此背景下金融体系流动性困难的必然表现。这也意味着在未来很可能会周期性地再现拆借市场的困难。

随着经济增速趋缓影响开始释放，前些年金融资产大幅膨胀所掩盖的风险问题将如退潮后的礁石逐渐暴露出来。银行坏账率上升不可回避，一些风险迹象开始显露。“像房地产业，虽然属于实体经济，然而它的价格存在泡沫，给中国经济带来的风险正在加大。尽管房地产业对经济的辐射力非常强，可以拉动钢材、水泥、装饰等行业的发展，但对于产业的升级换代作用很小。因此，在金融服务实体经济和防控风险之间需要有一个平衡。”吴晓求表示。

信贷引流

正是在上述背景下，由银监会主导起草的，并征求了一行三会和13个部委意见的《关于金融支持经济结构调整和转型升级的指导意见》（下称“金十条”）于7月5日正式发布。其内容涉及货币、信贷、证券、保险、外汇等金融领域的多个方面，并包括了相关的具体措施，且均落实到具体相关部门。

银监会主席助理杨家才是这样阐释其主题、核心及目标的：“主题就是统筹金融资源，支持经济结构调整和转型升级。核心是在继续执行稳健货币的前提下，盘活存量、用好增量。目标是促进经济稳中求进、稳中有为、稳中提质，切实解决经济运行中的结构性矛盾和资金分布不合理的问题，同时要守住不发生区域性、系统性金融风险的底线。”

国家行政学院决策咨询部副主任陈炳才认为，这一指导意见是金融危机过去五年后，新一届政府在深刻吸收发达国家教训、认识金融与实体经济关系的基础上，从战略高度和视角来看待金融在实体经济的结构调整和转型升级中的作用，是对金融支持政策的进一步深化和升级。

如何搅动信贷存量这杯沉淀的“液体”，将流动性更多引入小微企业、“三农”等薄弱环节，支持经济结构调整？

在“金十条”的货币信贷方面，最核心一条便是“优化金融资源配置、用好增量、盘活存量”。

银监会解读的“盘活存量”的内容包括扩大不良贷款的自主处置权、逐步推进资产证券化的常规化发展、扩大民间资本进入金融业等十项基本措施。基本思路是继续执行稳健的货币政策，强调“不因经济增速放缓转向宽松，也不因当前一时货币增长较快而转向紧缩”。

其中特别提出要逐步推进信贷资产证券化的常规化发展，“把存量变成新的增量”。在央行金融市场司司长谢多看来，将信贷资产证券化从试点阶段逐渐转为常态化，可以为商业银行盘活存量创造一个重要的出口，更好地发挥市场的潜力，来推动直接融资的发展。

将资产打包证券化，将期限长、利润薄的贷款提前兑现，可以调整资产期限结构，提高流动性，加快信贷资产周转速度，提高资产的收益率。据了解，监管层正酝酿相关落实细则。细则出台后，银行的信贷资产可以作为资产证券化（ABS）的基础资产向券商转让，而券商设计的专项信贷资产管理计划产品，初期可能会在上海证交所上市交易。

对外经贸大学金融学院兼职教授、金融问题专家赵庆明认为，相比增量，应该在存量上更多地下功夫。而信贷资产证券化可盘活的存量相对有限，应该更加重视银行存量信贷的调整，即从信贷结构上盘活存量。“银行对大企业、优质企业的定价权是比较弱的，收益也较低，中小企业虽然风险高一些，但可以上浮利率覆盖风险增加收益。因此银行可对既有的信贷结构进行调整，对到期或者提前收回的大企业贷款，再发放时应减少对大企业的倾斜，而更多地向中小企业、‘三农’和消费倾斜，提高整个社会资金运用的效率。”

此外，盘活存量的具体措施中还包括扩大不良贷款的自主处置权，让银行可以把存量的不良贷款用拨备核销掉或者卖出去，通过加快风险处置，盘活银行信贷存量，提高运营效率。安信证券研究员许敏敏认为，长期来看，支持银行开展不良贷款转让和自主核销有利于资产负债表优化，但短期内由于受 2.5%拨备率政策的限制，多数中小银行拨备率尚不达标，核销的动力并不足。未来需要推出相配套的监管政策。

对于增量，杨家才强调好钢要用在刀刃上，将增量重点投向八大重点领域：支柱产业、过剩行业中的消化转移类企业、小微企业、“三农”、居民消费、国际化发展的优势产业、重点在建续建工程和项目以及包括铁路等重大基础设施、城市基础设施和保障性安居工程在内的民生工程建设。这正是 “金十条”的第二条所要求的——引导、推动重点领域与行业的转型和调整。

银监会对“金十条”的解读还指出，严密盯防地方政府融资平台、房地产、理财和“两高一剩”行业这些重点金融风险领域。对于地方政府融资平台的风险，监管机构提出渐进式的解决办法：通过总量控制，对各地方政府融资平台予以分类管理和区别对待，逐步化解这一问题。银行业内人士表示，经济下行的环境下，高耗能、高污染及产能过剩行业贷款的风险系数加大，银行正在尽力压缩此类信贷业务规模。

激活金融市场

“金十条”将着力点放在放权上，给予了金融机构和金融市场更多的定价权、定量权和激励。吴晓求对“金十条”的解读是，“新一届政府成立以来金融改革的重大事项，明确了市场化、国际化、结构性改革的发展道路。其基本的出发点是对内开放民资，对外走国际化，打破垄断，提升金融对实体经济的服务质量。”

“金十条”落地之后，其中提到的利率市场化随即迈出了重要一步——人民银行自7月20日起全面放开金融机构贷款利率管制。

中国国际经济交流中心信息部部长徐洪才认为，利率市场化新政对小微企业融资而言是个利好信号。“之前因为利率管制，价格信号较为扭曲。银行出于风险考虑，更愿意贷款给大企业。小微企业因此只能通过民间融资、影子银行等渠道获取周转资金。而此类融资环节多，且处于表外循环之中，成本层层加码，所以利率很高。”

业内人士普遍认为，从贷款利率到存款利率，改革进程先易后难。而下一步取消存款利率上限的改革还需要一些配套制度的建立，如加快存款保险制度和金融机构破产条例的出台，为利率市场化后的风险处置和市场退出建立制度安排。

赵庆明表示，推进利率市场化，除了存款保险制度和问题银行退出机制安排这两项必不可少的基础性制度安排外，更多的还应该在“市场”二字上下功夫，就是要适度降低银行准入门槛，引进更多的竞争者。他指出，中国长期存在的中小企业融资难、融资贵的一个主要原因就是金融服务供给不足，尤其是针对中小企业服务的中小银行数量不足。

“金十条”提出要支持小微企业发展,优化小微企业金融服务。“要解决小微企业融资难，需要对银行体系的结构进行改革，发展区域型和社区型的银行直接对小微企业服务，还包括民间资本的阳光化、透明化。”吴晓求说。

“金十条”提出从制度层面尝试由民间资本发起设立民营银行，无疑是中国金融业准入限制的一项重大突破。杨家才表示，扩大民间资本进入金融业，特别是发起设立民营银行，最重要的一环是“自担风险”，即要做到“三个不能伤害”：不能伤害债权人利益、不能伤害存款人利益、不能伤害纳税人利益。要通过有关制度安排，让发起人承担可能造成的风险，重点是对发起人的资质和实力进行考量。

结合“金十条”中提到的“探索优化银行业分类监管机制，对不同类型银行业金融机构在经营地域和业务范围上实行差异化准入管理”， 东方证券首席经济学家邵宇认为，这表明决策层对“招安”民间金融资本的态度是鼓励支持的，行动上是用心培育的。结合未来将建立的存款保险制度，各种性质的银行都将在金融安全网的保障下规范运作、竞争上岗、风险自担。

“金十条”还提出，加快发展多层次资本市场，进一步优化主板、中小企业板、创业板市场的制度安排，完善发行、定价、并购重组等方面的各项制度。央行行长周小川在近日举行的G20财长和央行行长会议上也提出，应采取措施通过发展债券市场等，为投资者提供更多的长期金融工具和合适的激励机制来鼓励其承担长期投资的风险，从而化解期限错配问题。

“这是目前分散银行渠道风险和收益的最佳途径。金融深化势在必行，通过市场化手段，提高资金的配置效率，逐步打破过去投融资环境以卖方（银行）市场为主的格局，让资金的自主行为促进经济转型与产业升级，让市场行为的优胜劣汰决定产业的发展方向。”邵宇这样认为。

合力与联动

“金十条” 无疑是未来金融改革的纲领性兼操作性文件，方向性意义很强，然而对其思路和步骤仍需进一步深入研究探索。更值得关注的是，未来执行层面的落实能否“接地气”，效果是否理想。这与金融机构的执行意愿或执行难度有关。

“金融手段调节的主要是宏观和总量，而具体结构性政策的落实要涉及到商业银行自身的信贷行为和资金利用。商业银行的经营行为一方面要根据资金回报和利润导向来调控资金的使用，另一方面也与大的经济形势和金融环境有关。因此，金融支持经济结构调整和转型升级的重要前提是，新的产业结构利润回报要比较高、中长期比较稳定。”陈炳才说。

实体经济是金融业的基础，金融不能脱离实体经济自我循环。而金融与实体经济如果互相拖累，也可能形成恶性循环。在金融与实体经济的整个体系中，循环不畅通的症结并不完全局限在金融领域。

支持实体经济，如何协调解决金融领域的问题以及更为纷繁复杂的宏观经济和产业政策问题，需要各个方面的有效联动和统筹平衡。

如今大量资本沉淀于房地产、地方融资平台和影子银行体系的深层次原因，仍在于实体经济的利润率在不断被摊薄。海通证券首席经济学家李迅雷认为，金融手段主要是调控总量，对结构问题的解决能力相对有限。金融问题表象之下的宏观经济的固有症结，无法完全依靠金融市场的简单约束解决。

中国正处在调整经济结构、产业升级的阶段，需要去库存、去产能、去杠杆。而去杠杆的过程必然伴随着阵痛，不仅涉及银行的表外业务、地方政府和企业的负债，还会涉及金融改革、财税体制改革等复杂问题。

“在社会融资中，房地产占到相当大的比重。这意味着信贷资金或者整个社会的资金来支持经济结构的转型和升级并非易事。货币政策或信贷政策要对结构调整和转型升级起到作用，要对银行表内业务和表外业务提出更加具体的、可操作性的监管要求，否则仅仅靠宏观总量的调控很难对结构调整起到有效的作用。”陈炳才说，“‘金十条’的落实需要货币政策、外汇政策、财政政策、产业政策的细化，才能倒逼银行改变资金行为。”

银监会对“金十条”的解读中同样强调，金融政策要充分发挥作用，必须与财政政策和产业政策等其他政策衔接配合，形成合力。

上海银监局局长廖岷在“金十条”落地之后撰文指出，“只有加快解决实体经济中投资过大和投资低效问题，才能正本清源，解决当前信贷总量过大而结构不合理的问题。去杠杆化首先要从投资领域开始。”实体经济需加快不良资产清理，淘汰落后产能，加快企业技术和产品结构转型升级的步伐。实体经济活了，金融支持实体经济的良性循环才可能真正建立起来。