金价依旧承压

　　2014年前四个月，国际黄金现货开于1202美元/盎司，收于1283美元/盎司，上扬6.74%。期间，最高价为1393美元/盎司，最低价为1198美元/盎司，当前金价围绕1300美元/盎司附近盘整(截至4月28日收盘)。这是多空因素交织的结果。从黄金供需基本面的角度来看，黄金的供给相对稳定，需求的变动则更有弹性，也是影响黄金价格的决定因素。今年前几个月的黄金价格走势，可以说，是在投资与实物需求疲弱的大势延续下，地缘政治局势触发避险需求而导致的阶段性行情。预计5月份以后，前期提振贵金属市场的因素难以为继，基本面将继续沿着不利于黄金价格的态势发展。金价将维持低位盘整，下行压力较大。

　　黄金投资需求承压

　　在黄金的需求之中，工业需求变化不大，首饰等需求主要在特定的时期(如中国、印度的传统性节日期间)发挥作用，投资需求的变化则对当前的黄金价格走势产生最重要的影响。

　　其中，美国经济及货币政策，以及美元走势是影响投资需求的重要因素。自2013年市场上形成美联储即将退出量化宽松的预期引发黄金价格大跌以来，美国经济及美联储的货币政策动向一直是投资者关注的焦点。美国经济转好及美元走强，将会使得投资者选择更高回报的资产，而黄金则会因以美元计价而持有成本变高，吸引力下降。

　　尽管去年年底美联储开始正式退出量化宽松，但今年年初美国的经济数据表现弱于市场预期，使得市场开始猜测美联储可能延缓退出量化宽松的步伐，美元走势因此受到打压，黄金价格受到提振。但3月中旬的FOMC会议上，美联储宣布再次削减购债100亿美元至每月购买550亿美元，显示美联储对美国经济具有信心，依然按照原定节奏逐步缩减量化宽松。美联储的表态甚至让市场开始讨论其何时加息的问题，这又对金价产生了下行压力。

　　整体而言，未来美国经济、货币政策及美元的走势将持续不利于金价。从4月份公布的经济数据来看，美国经济复苏已经开始提速。美联储也极有可能沿着既定的路线继续退出QE.。根据耶伦的言论，美联储将综合考虑多方面的因素，如劳工市场指标、通胀指标及金融动向等，决定是否加息。若按照耶伦近期的表态——在QE结束后，美联储大概还会维持当前低利率约6个月，美联储或将自2015年4月开始加息。而若未来几个月美国经济数据持续表现强劲(大概率事件)，市场对美联储提前加息的预期将会继续升温，并将带动美元走强，令金价承压。同时，美国经济复苏将使更高收益的资产更具吸引力，导致逐利资金继续流出黄金。

　　黄金套利融资需求受限

　　中国对黄金的需求也是近年来影响黄金价格的一个重要因素。中国现在已经超越印度成为世界第一大黄金消费国。但随着中国经济增速因结构调整而放缓，黄金需求也会受到影响。而今年前几个月，中国市场上并没有出现去年的“抢金潮”，中国对黄金价格的影响体现在新的方面，即人民币贬值使得利用黄金等商品的融资受限。

　　最突出的一大表现是，近期国内外黄金价格出现倒挂，境内黄金价格逆转为低于境外金价。黄金套利的风向标——上海期货交易所黄金期货与美国COMEX黄金期货的价差，已经由去年的正价差(国内黄金期货价格超过

　　COMEX黄金期货最高达到约30美元/盎司)，变为持续超过2个月的负价差。造成这种现象的原因，一是因为境内黄金供给增加，而需求已自去年井喷后难现强势，供大于求导致境内黄金价格低于境外。2014年一季度，上海黄金交易所年内交割黄金数已达约500吨，反映境内黄金供给充足。二是2014年春节后，人民币一改以往单边升值态势，累计贬值达2.9%，人民币贬值使得人民币对黄金的购买力减弱，从而对黄金的需求产生抑制;更进一步，由于人民币贬值，加上近期国内信用风险事件的影响，境内外商品融资套利空间缩窄，以黄金为载体的融资套利活动可能受到抑制，此部分黄金需求也在减少。近几年，内地和香港间的黄金进出口量基本以相同规模增减。理论上来说，这部分出口黄金可能用于贸易融资交易。而今年，内地从香港进口黄金显著增加，但出口未按相同规模增加，反而减少，或与人民币贬值导致黄金融资套利受限有关。而当前人民币升值预期已经被打破，且出于对风险的考虑，中国政府将继续对商品融资套利活动进行打压，预计未来基于黄金融资套利的需求将持续减弱。

　　黄金避险需求难继

　　尽管自去年黄金大跌以来，不利于黄金的大势并没有发生改变，但今年前4个月，黄金却上涨了6.74%。这主要是由地缘政治引发的黄金避险功能所驱动：年初以来，乌克兰的紧张局势提振了黄金的避险需求，使得黄金走出一波反弹行情。

　　乌克兰危机持续发酵，使得黄金价格受到极大的提振。今年从 1月19日至2月底的乌克兰军事冲突持续期间，黄金从1250美元/盎司上涨至1350美元/盎司，涨幅近8%。但这种因素并不能持续，3月底，随着市场预期危机将以经济制裁的形式暂时告一段落，黄金的避险需求回落，金价重回1300美元/盎司附近。预计未来乌克兰局势将不再深化和蔓延，乌克兰危机也并不会对世界政治经济格局产生过大的整体影响，因此，该事件对金价的影响将逐步减退，黄金走势将继续受到传统供给和需求的影响。

　　价格下行大势不改

　　预计未来，黄金价格仍整体面临下行的压力。首先，从经济基本面来看，各国经济形势及央行货币政策将出现分化。预计美国二季度经济表现将强于一季度，实际GDP小幅回升，失业率可能进一步下降到6.5% 左右。在接下来的两次议息会议上，美联储可能维持低利率政策不变，同时继续削减购债100亿美元。与此同时，欧元区、日本将维持或进一步扩大宽松货币政策。在这种背景下，美元走强，金价承压的局面将极有可能出现。其次，当前新兴市场经济增长挑战仍存，实物黄金需求也难受提振。二季度为传统黄金需求淡季，实物需求也会有小幅下滑。历史上看，二季度黄金市场交投寡淡，市场波动有限。此外，人民币贬值引发的以黄金为代表的商品融资套利空间受限，以及中国政府对商品融资套利业务的打压，也将打压黄金的部分融资需求。

　　上述利空因素为大概率确定事件，而当前支持黄金上扬的利多因素则仅有乌克兰危机，且该事件在未来影响也将不断减退。因此，除非发生乌克兰危机继续蔓延的小概率事件。金价在上半年将维持低位盘整，1300美元/盎司是重要阻力位;预计下半年金价下行压力较大，有可能试探2013年低点1181美元/盎司。

　　作者单位：中国建设银行