美联储加息之后的世界会怎样

2015年12月，美联储终于在全球瞩目之下宣布加息，将联邦基金利率调升了25个基点。这是自2006年阔别十年之后美联储的首次加息。十年间，次贷危机、欧债危机、中东乱局纷纷扰扰，更有大宗商品暴涨暴跌，新兴经济体由盛而衰，不一而足，乃至到了今天，开放共享的全球化进程和世界经济增长趋势仍是前途未卜。在美联储加息之后，世界和中国又会因此受到怎样的影响?

主持人： 钟伟 《中国外汇》副主编

嘉    宾： 徐高  光大证券首席经济学家

                 张斌  中国金融四十人论坛高级研究员

钟伟：欢迎两位参与本期的“圆桌”讨论。目前全球经济低迷，2015年估计增长不会超过3%;美国经济在摆脱次贷危机困扰之后持续复苏，但其增长和创新仍然不够强劲。两位觉得美联储是基于怎样的考虑决定加息? 2016年，其后续又会有怎样的加息节奏?美联储的加息举措，是否会加大美国乃至世界经济持续复苏的不确定性?

徐高：美联储货币政策的目标是促进充分就业和价格稳定。2015年前3季度，美国的平均GDP增速只有2.2%，但失业率已经下降到5%，接近次贷危机前4.4%的失业率低点。较低的失业率也意味着薪资方面更大的上涨压力。从中期来看，通胀也在逐步向美联储2%的目标水平回升。当然，当前的低失业率很大程度上是不少劳动者失去了劳动意愿、退出了劳动力市场所致。但是，就业参与率的下降更多反映的是结构性问题，并非周期性的货币政策所能影响。从这个意义上说，美国货币政策促进充分就业的目标已经达到。在我看来，美联储加息之后美国货币政策的走向仍然会具有较大的不确定性，很可能成为2016年全球经济波动的来源。

美国经济此次之所以复苏，并不是因为其经济结构得到了明显的调整，而仍然是依靠资产价格上涨带动其国内支出的增加。也就是说，此次美国经济复苏与次贷危机前美国经济的繁荣有类似的逻辑。这意味着美联储货币政策收紧，将釜底抽薪般地降低美国复苏的动能。因此，伴随美联储2016年的加息进程，美国经济动能极可能走弱，从而让对美国货币宽松的预期重新升温，甚至不排除再度降息。美联储货币政策仍然处在相当不确定的状态，有可能对世界经济形成明显的冲击。

张斌：赞同徐博士关于启动加息的主因是就业市场持续改善的判断。就业市场改善依托的是美国家庭和企业部门资产负债表的改善，美国经济在趋近潜在经济增速。但在前所未有的低利率环境下托起来的经济复苏，能不能在加息通道中保持持续向好，则还是个问号。市场普遍预期，美联储2016年可能会加息3～4次。我相对悲观一些。理由是美联储目前处在一个前所未有的决策环境，会相当谨慎。

美国加息会对资本项目开放的国家带来显著影响。这些影响其实已经在金融市场有了较多的反映，但对实体经济的影响则有待进一步发酵。

钟伟：美联储从退出量化宽松到启动加息，表明美元政策已进入一个重大的历史拐点，未来美元指数可能的走势如何?鉴于美联储的政策往往具有强烈的外溢效应，两位认为，此次加息可能对国际资本流动以及主要经济体的货币政策带来怎样的连锁效应?

张斌：美联储加息并不必然伴随美元升值。从历次美联储加息的经验看，美联储加息也曾数次伴随美元指数的下降。未来，美元指数走势的关键在于美国经济较之其他主要经济体是否能有超预期的表现。我比较倾向于认为欧洲和日本表现会比市场预期稍好一些。这主要来自其宽松货币政策刺激作用的逐步显现，以及全球制造业和全球贸易可能出现的小幅反弹。

徐高：美国的货币政策可以说是全世界流动性的主要水龙头。在过去，世界经济具有比较强的周期同步性：在美国进入加息周期之后，其他国家也很快会加息。但这次不一样，2016年全球其他主要央行预计仍然会实施极度宽松的货币政策，从而与美国货币政策拉开很大的距离。这样一来，美元理应继续走强。

但在我看来，美联储加息之后，若美国经济复苏动能走弱，从而令美国宽松货币政策升温，我预期这在2016年上半年可能就会发生，那么强势美元很可能会被弱势美元所取代。基于这样的预判，我认为美元指数已经接近其高点。尽管在2016年上半年可能还会随着美联储又一次加息而走强，但从2016年全年来看，我并不认为美元指数会持续走高。美元汇率的走强对应资本回流美国，而美元走弱则对应资本从美国流出。这也意味着最早在2016年下半年，我们或许就能看到资本流出美国，新兴市场国家资本流出的压力将会相应减小。

钟伟：次贷危机以来，美联储的政策对美国经济复苏和美元资产上升产生了持续影响，同时也深刻影响了主要国家的货币政策取向和资产价格。从2015年年中开始，对美联储加息的预期导致了包括美股、美债以及大宗商品价格的剧烈波动。那么在加息落地和后续加息预期的推动下，国际大类资产又会出现怎样的再定价和再配置格局?

张斌：大宗商品价格经过几年的深跌，跌幅收窄甚至是价格小幅反弹的概率在上升。但就不同产品而言，差异会比较大。美联储加息对大类商品定价的影响已经很大程度地反映到了当前的价格当中，未来分化的市场预期会短暂影响价格，但不会改变趋势。

徐高：美元走强会给大宗商品的价格带来向下的压力。在2015年美国加息预期持续升温的过程中，我们已经看到了国际能源和大宗商品价格的“跌跌不休”。如果美国货币政策能如主流预期那样持续处在加息周期之内，那么美债收益率的上升，以及相应的金价、油价、大宗商品价格的下跌，都是大概率事件。

但是，美元加息周期本身的持续性仍存很大变数。所以，2016年大类资产配置的胜负手就在于是否抓住了美联储货币政策从紧转松的这个可能的拐点上。在拐点之前，继续延续过去一两年的思路，在地域上看多美国资产;但这个拐点一旦出现，大类资产价格走势就可能出现重大转折，伴随美元走弱，金价、能源和大宗商品价格有望反弹。

钟伟：美联储加息也势必会影响到中国经济金融的各个层面，尤其对中国落实“十三五”规划、加速经济增长转型、全面实现小康目标会带来哪些影响?具体到利率汇率，资本流动和资产价格，又会面临怎样的压力?对此，中国在财税、金融领域应该怎样加以应对?

徐高：美国的货币政策对中国经济确实存在影响。近期人民币持续面临的贬值压力，以及我国资本流出的压力，都一定程度上与美国加息有关。但影响仍然可控。一是我国仍有较强的资本管制，可部分缓冲资本的外流压力。二是我国经济体量与金融市场规模庞大，应对跨境资本流动冲击的能力也不弱。三是我国货币政策仍然有很大空间来对冲美国货币政策带来的冲击。因此，只要我们妥善应对，带来的影响不会太大。

中国国内经济和金融的发展主要还是看国内的政策调控。2020年建成小康社会的目标已经给出我国未来5年经济增长的底线，国内宏观政策还需继续保持宽松，以托底经济增速。在美国加息的压力之下，我国还需持续通过降准等方式给金融市场补充基础货币。至于人民币汇率，我认为仍以保持对美元汇率的大致稳定为宜：鉴于国内出口企业应对汇率波动的经验和能力都不足，如果人民币兑美元汇率大幅波动，将给当前我国强势不再的出口带来更大的压力。

张斌：二战以来，全球经济增速平均3%多一点，现在的全球经济增速也差不多是这个水平。因此，不能说当前的中国外部经济环境很困难，但也难以指望未来中国外部经济环境有特别大的好转。应对美联储加息冲击的关键手段，是尽可能地利用灵活的价格手段让市场出清，及时消除矛盾。过去长期维稳的做法，传递给市场的信号是市场在干预下未能有效出清，积累和放大了矛盾。灵活的弹性汇率，以及基于宏观审慎的资本管制，是给货币政策松绑、改善货币政策独立性的前提，也是应对内外部宏观经济冲击的最佳组合。

钟伟：谢谢两位的智慧。总的来看，美联储加息的节奏将是视美国经济复苏强弱的一波三折的进程;美元加息周期并不一定伴随着同步的强势美元周期;大宗商品在2016年存在着普跌之外的分化可能。人民币汇率是维稳为妥，还是增强灵活性?两位见仁见智。美联储加息之后的世界经济和金融形势，尚不明朗。