汇率避险方案大起底

当前，人民币单边升值预期的明显弱化反映出汇率市场均衡特征已经开始显露。在此情况下，基于单边升值或贬值预期的产品已难以满足市场的需求。一些更适应市场变化的产品，如人民币与外币掉期、即/远期组合结售汇、卖出人民币对外汇期权及人民币结构性资金管理，受到市场青睐。

产品市场细分

外汇衍生产品业务的发展会受到政策调整、议价能力、客户忠诚度、市场需求等多种因素的综合影响。目前银行普遍加大了衍生产品的营销力度。而根据客户的个性化需求与市场判断来设计产品，是至关重要的。

人民币与外币掉期产品主要针对有进出口贸易的企业，或有资本项下换汇需求的企业，用以降低企业融资成本，满足融资需求;同时还可实现收入货币与融资货币在币种上的匹配，并避免汇率双向波动可能导致的收入(原持有货币资产)减少的风险。

即/远期组合结售汇产品适用于在人民币未来走势不确定的情况下，从合同签订到资金回笼周期较长的进出口企业。随着人民币汇率双向波动逐渐加大，客户仅通过远期交易锁定汇率将面临较大风险，鉴此，一些银行推出了即/远期组合结售汇产品。该产品使客户可以在合约存续期间对即期价格和远期价格进行比较，达到灵活避险的目的，为客户提供了一种基于其对市场判断的交易策略，受到客户的普遍欢迎。

卖出人民币对外汇期权产品适用于那些不愿接受目前汇率水平或对未来汇率波动趋势预测较有把握的进出口企业。企业基于自身对未来人民币汇率走势的判断，向银行卖出一项权利，允许银行在到期日根据市场情况自行选择是否按照执行汇率与企业进行约定数量的人民币对外汇交换。企业因此可以获得一笔期权费收入。卖出期权业务的放开，为那些了解市场波动、熟悉金融产品、具有稳定的收付汇现金流的企业，提供了一种新的管理汇率风险并实现业务增值的方式。

人民币结构性资金管理，适合于具有大额长期闲置资金(5000万元以上)的企业，客户期望利用对预期的判断，提高人民币存款预期收益率。

具体操作案例

案例一：即/远期组合结售汇产品

A公司与B银行有长期业务合作关系。2014年7月初，A公司在未来半年内将结汇1200万美元，每月收汇200万美元。如果A公司只做远期结汇锁定，需与银行签订期限为1个月到6个月的远期结汇协议，目前的即期价格为6.8200，远期平均价格为6.7808。

如果未来半年人民币升值缓慢甚至在某些时段上出现回调，A公司会面临着到期时即期优于远期价格的情况，可能会产生损失(见表1)。

表1  A公司或将损失成本

B银行业务人员经过与A公司协商，决定使用即/远期组合结售汇产品，以达到灵活避险的目的。协议总金额为1200万美元，A公司根据自己对市场的判断，设定远期项下金额为800万美元，即期项下金额为400万美元。这时，A公司首先需办理一笔800万美元的6个月远期交易，价格为6.7420。根据协议约定，A公司最后的成本如表2所示。

表2  A公司实际发生成本

产品操作要点：即/远期组合结售汇产品是即期结售汇和远期结售汇的组合。客户与银行签订协议并约定协议总金额、协议期限及即期项下金额和远期项下金额等要素，银行在协议期内的每个交割日，分别报出当天的即期价格和远期履约价格，客户可自由选择价格进行交割。按照监管规定，远期合约应比照即期结售汇管理规定审核单证后办理交割，交割方式为全额结算。

在人民币汇率双向波动概率逐渐增大的情况下，采用即/远期组合结售汇产品可以帮助客户达到灵活避险的目的。该产品的特色为：

(1)可以使客户在合约存续期内，在约定的金额范围内，选择即期价格和远期提前交割价格中较优的一个价格进行交割，能较好地满足客户避险需求。

(2)能在客户对市场进行判断的前提下，为其提供一种交易策略：如果客户对未来市场较没有把握，可以采取这种方式摊平成本;如果市场波动加大，采用这种避险策略可能会产生避险收益。

值得一提的是，银行在具体业务操作中，应更加注意业务的合规性审查。从6月底以来，中国人民银行和国家外汇管理局陆续下发了关于结售汇业务管理的新规。在新的规定下，衍生产品外汇管理方式更侧重原则性和导向型监管，强调银行应按照“了解你的客户”、“了解你的业务”和“尽职审查的原则”，以真实需求背景为基础，为客户办理衍生产品业务。这意味着银行要加强衍生产品的履约保障管理，确保业务合规开展。

案例二：卖出人民币对外汇期权

A企业是一家年出口量达1亿美元的出口企业，该企业判断人民币汇率在未来三个月内将维持区间震荡走势，区间上限在6.2300左右。于是，其委托银行卖出一笔美元对人民币的看涨期权，期权名义本金500万美元，期限3个月，执行汇率6.2300。通过该笔交易，A企业可获得期权费15万元人民币。到期日，如果即期汇率高于执行汇率(如到期即期汇率为6.2500)，则A企业须以6.2300办理结汇，算上之前收的15万元期权费，综合结汇汇率达到了6.2600，高于企业预期汇率;若即期汇率低于执行汇率(如到期即期汇率为6.2100)，企业无需办理任何交割，但可获得15万元期权费。

产品操作要点：外汇期权业务的发展经历了一个渐进的过程。2011年4月1日《国家外汇管理局关于人民币对外汇期权交易有关问题的通知》规定，银行只能办理客户买入外汇看涨或看跌期权业务，除对已买入的期权进行反向平仓外，不得办理客户卖出期权业务。2011年12月1日，《国家外汇管理局关于银行办理人民币对外汇期权组合业务有关问题的通知》规定，银行可为客户办理期权组合(即同时买入一个和卖出一个币种、期限、合约本金相同的期权所组成的组合)，但客户卖出期权收入的期权费应不超过买入期权支付的期权费。而2014年8月1日起实施的《国家外汇管理局关于印发银行对客户办理人民币与外汇衍生产品业务管理规定》则规定，银行可以为客户办理买入或卖出期权业务，以及包含两个或多个期权的期权组合业务。

近期银行根据外汇新规推出的卖出外汇期权业务，在新产品设计中充分实现了政策合规性与市场认同度的有机统一。对比外汇期权和外汇远期交易两种避险手段，远期外汇交易是可以完全锁定风险，且费用低廉(其费用是银行远期外汇买卖价之间的差价)，但前提是企业必须接受即期的汇率水平;而期权交易则可以使企业在固定最大损失的前提下，等待汇率向有利于自身的方向波动，从而在汇率波动中获取收益。对于那些不愿接受目前汇率水平或者对未来汇率波动趋势较有把握的企业来说，期权是一个更佳的选择。如本案例中，在人民币持续贬值的情况下，到期客户执行期权交易将以约定价格结汇加上期权费,收益将超过以未来的即期价格结汇;如果人民币升值，客户则可不执行期权交易，直接以即期价格结汇并取得期权费收入。使用期权交易的另一个优点是，相比远期外汇交易，可减少交易保证金等大额资金的占用。

在未来的业务发展中，银行应不断推出灵活的买卖期权组合，以更好地满足客户需求;同时，还应通过衍生品定价、提高风险管控技术等，来规避超过其风险能力的敞口。

案例三：人民币与外币掉期

D公司是一家进出口贸易公司。最近其收到一笔50万美元的货款。该公司预计3个月后需支付货款50万美元，且急需融资一笔3个月期限的人民币流动资金300万元，用于日常运作。根据D公司目前资金流状况，银行向其推荐了人民币与美元掉期业务。该项业务由D公司与银行签订人民币与外币掉期合约，掉期方向为先结汇后售汇：期初D公司以汇率6.8300结汇50万美元，获得341.5万元人民币;3个月后以6.8450购汇50万美元，购汇支付342.25万元人民币。该操作掉期后3个月的融资成本仅需0.75万元人民币，远远低于同期限人民币流动资金贷款成本。

产品操作要点：货币掉期属于外汇衍生产品中较为复杂的交易产品。该业务于2007年在银行间外汇市场推出，2011年开始允许银行开展代客货币掉期业务，但市场成交并不活跃。不过，在人民币汇率双向波动成为常态的形势下，随着货币掉期业务本金交换形式的增加(目前除期初、期末本金交换之外，还增加了期初不实际交换本金、到期日实际交换或不交换实际本金的货币掉期业务)，货币掉期正逐渐体现出其市场价值。

产品具体流程：客户与银行签订协议，约定在一定期限内，期初按照约定的汇率将其持有的某种外币转换为人民币，再在期末按照约定的汇率将人民币转换为外币。人民币与外币掉期产品可在一定期限内将持有的外币互换成企业需要的人民币，不仅能解决企业人民币流动性资金需求，使短期闲置的外币资金得到充分运用，提高资金使用效率，还可通过两端汇率锁定，有效防范汇率波动风险，大大降低企业的融资成本。本案例中互换后融资成本仅为0.88%，远低于目前市场上6%以上的贷款利率。

案例四：人民币结构性资金管理

B公司与A银行有长期业务合作关系，信誉优良，有一定抗风险能力。2014年2月，B公司将5000万元人民币叙做保本型人民币结构性资金管理，以实现提高预期收益至6.8%，期限一年。具体方案为：通过叙做固定利率与浮动利率有条件互换，提高预期收益，条件是港币在一年内USD/HKD不放弃或不调整目前联系汇率制或区间。互换方式是A银行将5000万元人民币融资成本FUNDING(由于一年存款利率为4.14%，因此FUNDING必然大于或等于4.14%)支付给市场。假设FUNDING定在 4.2%，在满足条件时银行将向交易对手收取6.8%，并支付给B公司;否则为0.5%。对B公司而言，只要关注条件得到满足，即可实现5000万元人民币6.8%的年收益率;否则其收益率仅为0.5%。

产品操作要点：从目前的情况判断，港币在一年内USD/HKD不放弃或不调整目前联系汇率制或区间的概率超过95%。因此，只要在港币一年内不调整联系汇率机制，B公司就可以获得6.8%的收益率。当然，如果在续存期内出现了联系汇率调整的小概率事件，B公司就只能取得0.5%的收益了。

作者单位：招商银行武汉分行