2015年中国经济会轻微滞胀吗

2014年，中国达成其经济增长和通胀调控目标已无悬念，人们开始将关注的目标投向2015年。以美联储加息为信号，全球经济的分化和动荡似乎不可避免。中国也面临全面深化改革的挑战。乐观者认为，中国将收获更平稳的增长和温和通胀;而悲观者则认为，中国增长下行和通胀上升，可能使其呈现轻微滞胀的困境。中国经济在2015年的可能前景究竟如何呢?

主持人：钟 伟 《中国外汇》副主编

嘉 宾：

张 斌 中国社科院世经政所全球宏观经济研究室主任

程漫江 中银国际控股董事总经理、研究部主管

钟伟：欢迎两位参与本期的圆桌讨论。2014年全球经济增长和资产价格波澜不惊。随着美联储的加息，两位认为全球经济增长是否会加速分化，资产价格是否会加剧动荡?如果出现这种分化和动荡，可能对2015年的中国经济带来怎样的影响?

张斌：从30～50年的较长样本看，新兴市场经济增速与发达国家经济增速大致持平。金融危机前的6～7年，新兴市场经济增速甩开了发达国家经济增速，显得异常耀眼。金融危机后，新兴市场经济增速与发达国家经济增速的差距在持续地收窄。随着发达国家上升金融周期的逆转，新兴市场经济继续扩大贸易顺差的余地下降，同时新兴市场经济尚未找到支持未来高增长的动力引擎，未来发展前景堪忧。

这样的全球经济格局调整过程中，资产价格会经历几轮大调整，前瞻性地反映出未来经济格局的变化。未来金融市场的稳定性令人担忧，特别是美联储正式加息，对于基本面脆弱的新兴市场经济将是又一次大的考验。

中国所面的压力主要来自两个方面：一是出口增速很难再回到两位数;二是今后资本外流的压力会增加，对国内金融市场的稳定将构成威胁。

程漫江：全球经济增长分化和资产价格波动风险对中国经济有两个层面的影响：一是中国对不同地区出口会出现分化，并将制约中国整体出口回升幅度。事实上，2014年在中国出口整体延续缓慢复苏的情况下，对不同地区出口已经表现出明显的分化。二是美联储加息可能引发部分新兴市场资本流出和金融市场波动，助长全球投资者避险情绪，并会导致中国资本流入下降或资本流出增加，进而影响到国内银行间流动性、利率水平和融资环境。

钟伟：两位对2015年中国经济增长如何判断?现在乐观者认为，美国引领全球复苏，中国第三产业和外贸都在好转，因此经济增速不会太低;而相对悲观的判断则认为，受房地产和工业投资的影响，中国的固定资产投资增速可能持续下行，而收入增长也制约着消费难有改观，因此中国经济增速将稳中有落。那么，2015年中国经济增速是向上还是向下?

张斌：中国目前的经济增速，依赖于政府支持的债务杠杆率的快速上升，如果债务杠杆率上升速度不能持续，经济增速也无法持续。更糟糕的是，效率低下的企业没有破产，反而还在继续大量占用信贷资源，压缩了其他有活力企业的发展空间。释放经济增长活力的改革措施还没有到位，这意味着未来中国经济面临两个选择：一是允许经济增速显著下降，二是政府继续加杠杆。如果选择后者，则近期内经济增速还能持续，但是金融风险会不断累积，并加剧资源错配，未来可能面临断崖式下降。

2015年，国际经济环境改善有限，对拉动中国经济增长的贡献不会太高;国内房地产市场回落和由此带来的连锁反应，对经济下行的压力则会更为突出。2015年中国经济增速会向下。

程漫江：乐观者和悲观者的不同预期正好反映了中国经济目前面临外需复苏和内需走弱两股力量。外需恢复主要受美国经济加速复苏和欧盟、部分新兴市场经济逐渐止稳拉动。但2015年全球经济仍存在一些不确定性，同时中国制造业相当一部分产业在经历了要素成本多年上涨之后，竞争优势亦被大幅削弱，而重建竞争力需要全方位创新升级。这意味着出口整体可能会延续回升势头，但回升幅度可能仍相对有限。内需受房地产下行、制造业去产能过程和政府、国企消费萎缩影响，可能会进一步回落，尤其是房地产调整，对中国投资依赖型经济影响显著。按照我们的测算，房地产投资回落10个百分点将直接导致GDP增速下降约1.1个百分点;此外房地产下行还会带来了相关行业需求的萎缩，在此背景下，出口缓慢回升难以抵消大部分内需回落力量，整体经济可能稳中有落。

钟伟：目前似乎全球通胀走势也在剧烈分化，欧洲面临通缩威胁的同时，日本通胀却快速上升。未来中国物价的走势也对宏观调控有很大影响。乐观者认为，中国通胀威胁随着经济增速换档而逐渐远去;悲观者则认为，不可低估肉类和房租类价格上升对通胀的影响。那么两位认为2015年中国是否会出现增长下行通胀上升的轻微滞胀格局?

张斌：全球来看，通胀的压力不大。美国经济复苏过程中，工资上涨不快，对物价上涨的压力不大;日本剔除了消费税影响后，通胀水平也不高;而欧元区还面临着价格继续下行的压力。此外，全球大宗商品价格也还在低位上，短期内看不到大幅回升的迹象。

判断中国的通胀压力，关键还是要落在对总需求的判断上。不是猪肉价格上升拉起了通胀，而是总需求上涨带来的通胀压力集中体现为猪肉价格的上升。如何衡量总需求?有诸多指标可供参考，M2增速，金融杠杆率等等。除非政府再次大幅刺激经济，否则明年的总需求水平不会显著提升，明年的物价上行压力相应也就不会很大。如果考虑政府可能出台刺激措施，有可能出现增长下行通胀上升的轻微滞胀格局。

程漫江：决定中国2015年通胀形势的因素主要有三个：一是经济形势，国内经济下行尤其是房地产下行是制约通胀上升的最重要因素;二是货币政策，目前中性略松货币政策对通胀的推升作用相对较弱，除非未来货币政策再次大规模放松，否则2015年通胀风险仍相对较小;三是全球经济周期和货币政策，通过影响全球流动性、大宗商品价格进而对国内通胀产生影响。2015年全球经济可能延续缓慢回升，对中国通胀不会产生较大推动作用。总体判断，2015年通胀数字比较温和，受翘尾等因素影响，CPI同比可能略高于今年，PPI则可能恢复小幅正增长。

钟伟：国务院反复强调要降低社会融资成本，促使金融更好地服务于实体经济。两位认为，2015年财政和货币政策应该如何调整，才能实现降低融资成本的目标?中国全面深化改革也在进行时，两位期待2015年会有怎样的改革政策落地?

张斌：要解决融资难、融资贵的问题，需要分析其背后的原因，区分其中的合理成分和不合理成分，才能采取更有针对性的有效措施。

以前企业经营好的时候，企业投资很大部分来自于内部融资，对信贷需求不高，整体财务费用也不高。金融危机以来，特别是最近几年，企业收入下降和企业经营风险上升，导致企业对外部融资依赖趋强，地方融资平台和国企对信贷资源的过度挤占，再加上金融市场化改革的影响，遂使融资难、融资贵的问题凸显。

针对融资难和融资贵以上三个方面的原因，要采取不同的对策。一是放松管制，采取对小微企业减税等措施;二是要管住地方融资平台和国企对信贷资源的过度挤占，同时理顺基础设施的决策机制和融资渠道;三是有序推进金融市场化改革，特别是发展直接融资，同时要防止道德风险问题的过度暴露;最后，不要在很短时间里同时推进太多改革，而应把有限的政策资源放在1～2项重点改革上。如果2015年对地方融资平台和国企的债务杠杆率能实现有效控制，或者在医改、土地政策改革、国企改革中的任何一项做出了实质性的改革突破，就是很大的进步。

程漫江：当前融资成本并未随经济下行而显著下降，更多是结构性因素作用。因而，首先要推动国有企业、地方公共财政和投融资体制以及金融体系市场化等结构性改革，其次是中性偏松的货币政策与财政政策的配合。2015年财税、金融、户籍等改革将进一步推进。例如，财税政策方面，“营改增”适用行业可能进一步扩大，消费税改革可能启动，房产税立法问题进入日程;金融改革方面，存款保险制度推出提上日程，利率市场化背景下政策利率体系构建会加速，汇率市场化程度进一步提高等。

钟伟：谢谢两位的参与。根据两位的见解，总体上，2015年全球经济仍将缓慢复苏且会出现分化;中国经济增速则仍将继续温和下行，通胀压力威胁不大， CPI或可略高于今年。而国内的融资难、融资贵问题，单纯通过调控创新难以解决，必须有盘活存量的改革落地。中国经济仍然面临严峻挑战。