发达国家货币乱象的思考

9月4日，欧央行在抗通缩的道路上更进一步，不仅决定自10日起将所有利率全部降低10个基点，继续实行负利率，还承诺从10月开始购买资产担保债券(ABS)，开启了欧元区量化宽松的大门。与此同时，美联储经过几轮量化放松后，美国经济率先好转。如今QE逐步退出已步入正轨，但受制于劳动力市场的隐忧，加息时间最早也要等到明年。日本二季度经济增长下降-7.1%，大大低于预期，安倍经济学正面临上调消费税后最大的挑战。总之，当前海外经济与货币仍存在着不确定性，为弱复苏中的中国经济带来了不小的挑战。

具体来看，欧元区似有步入“日本化”的趋势。据笔者观察，当前已有诸多经济指标显示欧元区有步入“日本化”的趋势，包括经济疲软，通缩严峻等等，但除了周期性原因以外，更多的供给端因素同样值得担忧。例如，欧元区国家正面临着日益严重的人口老龄化问题，而人口老龄化曾是日本经济深陷“失落的十年”的重要原因;欧元区劳动力市场体制僵化，失业率高企与劳动力闲置共存;欧元区的高福利和高税收毫无疑问也将削弱欧洲的竞争力;此外，许多欧洲国家公共部门庞大而效率低下，对劳动生产效率造成了影响。

而相比于日本，欧元区经济体受制于区内政治体制、决策环境、财政及货币政策的灵活性等因素，政策空间似乎更小。如财政政策方面，欧元区刚刚走出债务危机最差的时刻，且财政联盟之路仍任重而道远，短期内政策空间有限。在货币政策方面，虽然欧洲央行准备推出量化宽松，但预计在德国央行的阻挠下，此动作也必将小心翼翼。倘若如此，欧洲量化宽松的效果会相当有限。而供给端的瓶颈，需求端刺激又缺乏足够的手段，欧元区经济的“日本化”恐难避免。

反观美国，虽然美国经济数据近期出现了一系列令人鼓舞的迹象：二季度修正GDP环比增长4.2%，8月份失业率下降至6.1%。但是实际上，自经济危机以来，笔者并未看到美国结构性改革的实质进展，相反，美国生产效率提升有限，高消费、低储蓄并没有明显改观，制造业占GDP比重仍处于下降趋势，医疗负担沉重更加恶化等现象与危机前状况相似。

当前美国经济的较好态势主要得益于受量化宽松政策推动的资产价格上涨。对此笔者也不免担忧，虽然目前量化宽松政策已启动退出机制，但是仅从增量而言，美联储资产负债表依旧维持在QE后的最高水平;而且就未来而言，美联储货币政策问题仍旧不少，最主要的是耶伦的思路越加向格林斯潘时期靠拢，货币政策逐渐与增长相联系，期望货币政策可以改变一切，甚至是劳工市场。笔者认为，这恐怕无益于美国长期增长动力的恢复，反而有重蹈泡沫经济覆辙的风险。

除此以外，近期日本经济出现超预期下滑，显示安倍经济学带领经济复苏之路并非顺畅;地缘政治风险加大，包括苏格兰退出英国、乌克兰危机等等，都让未来海外经济面临更多的不确定因素。

在笔者看来，海外经济动荡或许是前一段时期，中资股出现了一轮全球领涨行情的重要原因。毫无疑问，中国应该珍惜这一难得的机遇期，用以提振国内低迷的经济和资本市场。同时，还要防范海外经济对中国经济的负面影响，特别是外需所面临的挑战。

从近期公布的数据来看，虽然8月中国出口同比增长9.4%，表现良好。但在强劲数据背后，不得不关注以下三个事实：即进口仍然微弱显示内需疲软;海外经济动荡预示强劲出口或难持续;8月出口的增加主要得益于劳动密集型产品出口的回升，劳动力成本的持续上升必将会为此带来压力。总之，结合三大隐忧与同期不佳的消费、投资数据，笔者认为，未来一段时间政策应该更加积极，要关注定向调控的落实范围，有必要将定向降息范围扩大至中小企业，甚至首套房的按揭贷款。

作者系瑞穗证券亚洲公司董事总经理、首席经济学家