回顾2013年，美联储宣布退出QE的故事可谓一波三折，这也成为国际金融市场的动荡之源：2013年6月，伯南克宣布将从下半年某个时点起削减购入资产规模，引发全球金融市场动荡；2013年9月，当市场预期美联储将会宣布退出方案时，美联储却按兵不动，市场一片哗然；2013年12月，美联储再次打破市场预期，宣布从2014年1月起开始削减购入资产规模，但同时也表态会进一步延长超低利率的实施期限，可谓大棒与胡萝卜并举，新兴市场国家因此而再度风声鹤唳。

 

关于2014年美联储退出QE的节奏，目前市场上有三种观点。观点一认为，美国经济复苏的基础并不稳固，一旦美联储开始削减QE，美国经济增速将会应声而落。因此美联储不但可能放慢退出QE的节奏，而且可能重新加大其实施力度。观点二认为，美国经济的复苏不但真实，而且复苏的速度可能超过市场预期，QE的实施节奏不但不会放缓，反而可能加快，美联储加息的时点选择也可能快于预期。观点三认为，目前美国经济的复苏速度存在不确定性，既可能加快也可能放慢。这就意味着，美联储退出QE的节奏也会因此变得不太确定。

 

从旁观者的视角看，前两种观点非常鲜明，第三种观点似乎最没劲，等于什么都没说。借用以赛亚•伯林的比喻，前两种观点的提出者属于刺猬型经济学家，敢于做出大胆的判断并始终坚持这一判断；而后一种观点的提出者属于狐狸型经济学家，是地道的“骑墙派”，即经常根据形势的变化来修正自己的观点。然而从宏观经济预测的成功率来看，狐狸型经济学家的预测，通常会好于刺猬型经济学家的预测。事实上，笔者也认为，虽然美联储退出量宽的方向难以逆转，但退出的节奏可能有变化，变快或变慢都有可能。

 

为什么方向是确定的，且难以逆转呢？第一，相比于其他发达国家甚至新兴市场国家，美国经济在本轮危机后的调整既是最快的，也是真实的。一个反应危机调整能力的重要指标，是总杠杆率（即国民总负债占GDP的比率）的变动。次贷危机爆发后至今，美国是发达国家中唯一一个总杠杆率显著下降的国家。相比之下，部分发达国家与几乎所有新兴市场国家的总杠杆率则均在上升。而一国经济要从金融危机的冲击下彻底恢复，就必然要经历一个痛苦的去杠杆化过程。从这一方面来看，美国的情况要好于其他竞争对手。第二，作为次贷危机源头的美国房地产市场已经显著复苏，失业率则已经明显下降，能源结构也正在得到优化，新一轮技术革命正处于酝酿的过程中。上述这一系列结果已经不能单单用财富效应来解释了。第三，即使从美联储2013年12月公布的退出计划来看，美联储也已经为自己预留了足够的政策弹性，例如只规定了第一步的削减规模而未公布削减的时间表，对加息日期语焉不详等。这些都使得逆转退出的可能性微乎其微。

 

不过，美联储退出QE的步伐也可能由于下列因素而适当放缓：其一，如果欧洲经济复苏乏力且法国主权债务风险上升，如果日本结构性改革遭遇困难导致经济增长缺乏可持续性，如果中国结构性改革的实施造成经济增速放缓，那么美国经济增长会被对外贸易与投资增速的下降拖后腿；其二，美联储退出QE将会造成国内长期利率上行，目前住房抵押贷款利率的上升已经开始影响房地产市场的进一步复苏，如果再对股市与债市造成冲击，由正转负的财富效应则可能影响消费增长；其三，如果新兴市场国家的金融市场陷入动荡，将会影响全球投资者的风险偏好，这也可能对美国的风险资产市场造成负面影响。

 

综上，美联储退出QE之路依然存在一定变数，虽然方向难逆转，但节奏会有变化。行路难，行路难，多歧路，今安在。

 

 

[信息来源 <中国外汇>2014年第2期 张明]

 

作者系中国社科院世经政所国际投资室主任