中共十八届三中全会对中国未来全面深化改革进行了系统性和全局性的战略部署。经济金融领域的深化改革成为其中一个核心内容，而金融市场体系建设则成为全面深化改革的一个重要组成部分。

 

    金融市场体系是现代市场体系的基础，经济发展模式的升级，要求更加健全的现代金融市场体系；而完善的金融市场体系则可有效促进经济结构的调整和金融体系的自我发展。《中共中央关于全面深化改革若干重大问题的决定》（以下简称《决定》）强调要完善金融市场体系，并对其改革与发展进行了全面部署。

 

    金融市场体系要发挥资源配置的核心作用，需要有健全的市场化机制，稳定、安全的金融基础设施及制度安排，同时，也需要有完善的动态有效的监管体系。而《决定》则对这三大领域进行了系统筹划，致力于建设一个要素市场定价、基础设施健全、监管体系完备的“三位一体”的现代金融市场体系。《决定》将成为未来一段时期中国金融体系改革的指南。

 

市场化的三大核心任务

 

    中国目前的发展模式已受到日益严峻的要素约束，全面深化改革是中国转变发展模式之必然选择。全面深化改革的核心是市场化，市场化改革的核心则是要素价格市场化。《决定》强调要积极稳妥从广度和深度上推进市场化改革，大幅度减少政府对资源的直接配置，推动资源配置由市场规则、市场价格、市场竞争决定，实现效益最大化和效率最优化。目前，市场化改革的核心是使要素价格市场化，特别是金融要素价格市场化。

 

    对于金融要素价格的市场化改革，三中全会从统筹未来内部经济发展模式转型、现代经济制度建设和内、外经济的大局出发，将利率市场化、国债利率曲线形成机制和汇率形成机制的市场化，作为金融市场化改革的三大核心任务。应该说，这三大核心任务是理顺金融要素价格体系、发挥金融市场服务实体经济和“用好增量、盘活存量”的关键环节。

 

    利率市场化是国内金融要素市场改革最为核心的任务，是金融市场发挥资源配置功能的基础。目前，利率市场化已经进入攻坚阶段，应重点关注和做好以下几项工作：第一，在贷款利率市场化中，应该更加注重利率下限放开对资金流向的真实影响及其对实体经济的支持作用；第二，在存款利率市场化上，应该坚持稳步有序、把握节奏的原则，加快完善存款利率市场化的参考平价，建立、健全利率指标体系；第三，存款保险制度是利率市场化的必要制度保障，是机构破产处置机制的基础要件，应及早建立；第四，在利率市场化和金融脱媒的市场环境下，应该积极引导、推动银行等机构加强风险管理、推进有效转型，改变其依靠利差的盈利模式。

 

    健全反映市场供求关系的国债收益率曲线，是完善金融市场体系和金融要素改革的基础任务。实现利率市场化的前提，就是市场中要有一个健全的利率指标体系。在发达经济体，这个参照体系就是国债收益率曲线。国债收益率曲线是绝大部分金融资产的定价基准：在国家主权信用稳定的情况下，国债收益率就是无风险资产收益率，而其他风险资产的价格确定都是以无风险收益为基准，再加上不同的风险溢价。未来国债收益率曲线领域的改革应主要集中在以下几方面：一是建立统一的市场体系，打破目前交易所市场和银行间市场相对隔离的市场格局，实现法律法规、监督管理、交易结算和价格形成的融合与统一；二是完善国债市场体系，包括加强国债一级市场的机制建设、推进国债二级市场的深化、建立高效的国债做市商制度等；三是完善国债市场的期限结构和产品结构，形成短、中、长期国债的合理期限结构，重点发展短期国债品种，同时优化中长期国债滚动发行机制；四是通过国债市场融合财政政策与货币政策，形成货币政策通过公开市场的国债交易来实现对货币投放调控的市场化机制；五是通过完善国债市场，消除“多头”管理，形成统一的、多层次的债券市场体系。

 

    要实现内部经济市场化和内外经济的再平衡，完善人民币汇率市场化形成机制是关键。人民币汇率形成机制改革的主要意义在于，可以加强宏观调控、促进结构调整、缓解对外失衡、改善贸易摩擦、防范资本冲击等。根据利率平价理论，汇率本质上是不同经济体利差的体现。人民币汇率市场化是防范资源在全球配置失衡的关键机制。笔者认为,未来人民币汇率形成机制的改革主要包括以下任务：一是逐步扩大人民币日常交易波动区间，直至完全放开；二是人民币汇率的形成逐步转变为由一揽子货币所决定；三是完善调节国际收支的配套市场机制和管理体制；四是加强对异常资金流动的监测与管理，特别是对短期国际流动资金的监管；五是与人民币国际化、资本项目开放等相互协调，构建中国金融国际化战略。

 

金融制度与设施是市场化的基础

 

    《决定》重点部署了金融体系改革中的基础制度建设和基础设施建设。就基础制度而言，强调了以下几方面：一是民营资本进入银行的准入制度，二是股票发行注册制度，三是保险经纪补偿制度与巨灾保险制度，四是存款保险制度，五是金融机构市场化退出机制。《决定》同时要求加强金融基础设施建设，以保障金融稳定与金融安全。基础制度是金融基础的软设施、软制度，而基础设施则是金融基础的硬设施。在未来的金融改革发展和市场体系完善中，应该软硬结合，相互促进。

 

    不管是软制度，还是硬设施，都是金融体系市场化的基础，是金融体系稳定和安全的保障。中国金融体系目前存在的诸多弊端，很多都来自于金融体系软制度和硬设施的约束。以存款利率市场化为例，其无法快速推进就在于存在以下软硬的基础约束。一是存款定价机制缺失。目前，国内贷款有同业拆借市场等较为市场化的相似利率定价机制，但存款却没有类似的利率定价机制，“均衡”的存款利率水平缺乏参照基准。二是存款保险制度和投资保护制度尚未建立。如果存贷款全部市场化，一旦发生银行违约或破产，储户的利益将无法保障。三是银行违约与破产机制缺失。在美国，不仅有健全的破产法、破产保护程序和处置机制，甚至在本次金融危机之后，还要求银行设立“破产遗嘱”（Living will），用以详尽规定其破产风险爆发之后的应急策略、储户保护、资产重组等在内的“身后事”。而国内，由于尚未出现银行破产的先例，相关的金融机构违约及破产的处置机制也没有建立。四是金融市场完备性有待改善。比如银行间市场缺乏真正的做市商、个别信息系统仍存在技术缺陷、风险管理体系不健全等。

 

有效监管是市场化的保障

 

    在金融体系基础制度的改革和完善中，金融体系市场化的进程实际上也是一个从金融抑制到金融创新与金融发展的过程，因而也是一个金融风险累积的过程。《全会》在部署了诸多改革任务的同时，将第三个核心工作放在了金融监管体系的完善上。

 

    金融监管的重点是系统性风险，而发生系统性风险的关键在于内在关联性。在金融要素市场化和金融市场现代化建设过程中，金融体系的系统性风险将会更多体现在内在关联性上，而可能不是传统的顺周期效应。目前，中国金融体系分业经营模式的边界可能已经开始模糊，金融机构、市场和整个体系的内在关联性明显提高。特别是影子银行业务的蓬勃发展，使得中国金融监管体系分业监管模式面临着较大的挑战。从这个意义上说，中国金融监管体系出现了一定程度的制度错配，即金融经营模式和金融监管体系的不匹配性。

 

    在基础制度建设、市场化进程中，应该平衡改革进程与金融风险的关系，关注金融改革对实体经济的影响。为此，应将宏观审慎与微观监管相结合，建立、健全金融监管的长效机制，守住不发生系统性和区域性金融风险的底线。

 

    一方面，要建立应对系统性风险的金融宏观审慎管理框架。一是要明确系统性风险的监管部门和监管主体，完善系统性风险应对的组织结构；二是鉴于系统性风险将更多体现在内在关联性上，要建立能有效阻断金融风险内部传染的监管机制；三是建立全局性和区域性的系统性风险的衡量、分析、预警和应对体系；四是建立包括所有监管部门的有效监管协调机制。

 

    另一方面，要加强对金融体系重点风险领域的微观监管。一是外部风险，比如外债和资本流动风险，特别是美国货币政策调整对国际资本流动及中国国家资产负债表等的冲击；二是影子银行体系的风险及其对银行业的冲击，特别是与银行体系相关的资产负债表表内业务（比如同业）或部分表外业务；三是地方政府融资平台和债务风险；四是建立、健全区域性与系统性风险的应急应对预案。