小组讨论：人民币离岸和岸上交易

   李建英：各位早上好。我是香港金管局金融基建部助理总裁李建英。

   Jeff Ward：我是毅联汇业电子经纪亚太地区总经理。

   KC Lam：我是芝加哥交易集团的亚洲外汇主管

   Amy Kwan：大家上午好，我是彭博咨询的Amy Kwan。

   李建英：今天讲的是人民币的离岸市场，所以我要给大家讲一下人民币在香港市场上的储蓄情况。

   在香港人民币的增长，去年7月份的时候，不到100万亿。短短十个月之内，现在已经超过了4500亿的人民币存款，而且占了整个外汇存款的15%以上。我们今天的小组讨论就是要给大家讲一下，在这方面有哪些增长的潜力。

   Jeff Ward：EBM是银行间交易平台，我们的核心是能够帮助交易，在主要的期货货币之间来进行交易，当然我们也做了一些离岸方面的交易，有一个趋势，港币以及人民币会成为未来发展趋势中很主要的货币，所以我们在我们的平台上也增加了这一段货币对。我们一开始关注在香港的银行，随着存款的逐渐增加，我觉得特别是随着中国经济的迅速增长，以及与其他国家，美国、欧洲的增长，所以货币会变得越来越重要，我们的平台已经捕捉到这一点，去年9月份我们增加了美元和CNH的货币段，我们会把它放在现货上。虽然要通过香港进行结算，但现在我们在香港银行的结算只是占了38%，剩下的还是通过其他的地区来做。我们发现这个市场要不断扩展。

   KC Lam：我们也看到有很大的潜力，从CME 角度来说，我们也看到了人民币和美元期货方面的交易也是我们所关注的，我们现在也有一些货币的合约，还有期货的合约。很多客户在以人民币货币来交易，我们发现他们做多项资产，还有做农业的客户，他们交易的是大豆和其他商品，所以总的来说，我们有现货交易，也有期货交易。在金融危机以来，很多客户实际上交易的是长期的。在未来，我们有30个月的，也有很多长期的交易合约，还有很多CME的交易合约，也在不断增长。我们觉得这实际上反映出人们对货币的感觉和信心，人们都知道人民币每年要升值5%，而且人们也是以此来做相关的合约。同时看到有大宗的交易，不仅是两个对手方之间大的交易。英镑、俄罗斯的卢布，这些也都有大宗的交易，比如说五年和十年期的交易。我们同时也提供CME对人民币的可选。

   Jeff Ward：现在人民币也是非常吸引人，你觉得香港提供人民币和你的期货合约之间有什么关联性？

   KC Lam：现金市场发展有助于期货市场发展，在电子量方面增长多对期货市场也很有益。我们也在考虑，能不能在香港期货市场上把人民币也列上。今天我们都喜欢OTC的交易，我们需要有大量的流动性，现在我们在香港有4500亿人民币的存款，我们可以有很多美元的存款，也有很多人民币的存款，这会形成很大的流动性，这对于我们的交易来说也是非常好的。

   Amy Kwan：我同意这点，我们要发展很大的现金市场，这样就能够让人民币的交易进入到国际市场，这是非常重要的。我觉得可能会提有争议的一点，要考虑一下背景，我们讲中国是一个新兴的市场，但诚实地说他并不是一个新型的市场，是世界上第二大经济体了。这个经济体的GDP有六万亿以上的规模，在交易所的市场上，有一些英镑在自由交易，他们的GDP还没有中国的GDP高。所以我们觉得，我们应该采取步骤来发展，需要在这方面再做工作，如果中国想要成为一个主要的金融市场，当然是有信心做到这一点的，我们也是欢迎的，但是考虑到现在世界经济的问题，现在美元仍然是外汇储备的主要货币，美国在世界经济发展过程中，实际上还存在一些问题，而且美元现在仍然是日间交易非常频繁的货币，美国经济仍处在一个比较尴尬的境地，，如何提高美国GDP的增长，减少美国的失业率，美元过去可能是全球外汇市场的领航员，但是现在情况可能会有一些冲突，我们不知道要花多长时间，可能我们都需要人民币成为外汇交易货币中的积极成员，当然这需要有流动性，而且需要有便捷的交易方式。我们觉得人民币会成为交易的主要货币。

   李建英：我们可以得出几点，人民币在香港的存款增长非常迅速，也反映出了中国经济的规模，也明确了中国和香港之间的密切经济联系。这些存款是可交付的。我们可以有现货市场或者现金市场的发展，这是一个很好的支撑。现在这个交易并不是只限于在香港的实体，交易是在香港完成的，但是参与者是来自世界各地的，刚才我们提到30%的交易是在香港，另外70%都在其他地区。人名币在国内叫CNY，在香港的叫CNH，中国的人民币在香港进行交易时，被称作CNH。CNH是指在香港进行交易的人民币。我们也提到美元作为主要外汇储备，按定义来说，外汇交易涉及到货币，否则就不是外汇交易了。通常两个外汇是在RTGS支付系统中来做，是在不同的地区，如果在香港会注意到，有四个支付系统，香港港币，还有美元、欧元、人民币，四种支付体系。我们开发了一个PVP的系统，它能够把各种不同的支付体系综合在一起，比如说人民币和美元之间的交付，在结算时人民币和美元的交付是同时进行结算的。。我们也注意到，在外汇交易当中的增长，因为外汇交易要进行结算，大多数的结算都要通过PVP系统进行，我们会发现，大多数结算都是和美元进行的。

   我们是不是觉得美元仍然是一个非常重要的货币工具？一点儿都不输于人民币的重要性。就是说先要转成美元，然后才能转成其他的货币。美元就像是一个中间的工具，你觉得这种情形在可见的未来是不是会继续保持下去呢？

   Amy Kwan：也不一定，我试着回答一下。在过去几年当中，非常有意思的一点，我们现在仍然会注意到，欧元有可能成为美元的替代品，当然不一定会这样，但是有可能会成为外汇储备当中的主要货币，因为它也是一个流动性非常高的货币。关键是人们要看过去几年当中欧元的经历，就像早先的发言人提到的，有可能会有一些结构性的变化，比如说在欧元区结构性的变化。会有核心的欧元区，再加上一个外围的欧元区，比如像希腊这样的国家，可能会退出欧元区，这是结构性的变化。我们也要考虑到资本的流动和贸易的流动，权力的平衡更多向着亚洲和新兴市场转移，现在是一些美元储备或者是联邦储备等等，他们不断拓展，使用的是扩张型的货币政策，所以他们在稀释美元，这些美元也在寻求各个地方，可能也带来了一些问题。

   我们看到有很多热钱流向世界各地，热钱也在买大宗的商品，涌入了新兴市场，这个世界上的美元太多了，所以我觉得这个问题将会存在。还有有意思的一点，美国的美元结算时，很多都是用美元来结算的，这个世界到处都是美元，但是有没有可替代的？

   Jeff Ward：欧元可能不是替代，甚至都不是第二位的替代美元的。日元也是同样的情况，中国人民币可能有长期的潜力，但是得完全可兑换才行，才能起到这样的作用。这是很好的一步，但仍然要走很长的路。

   KC Lam：我们也不知道答案，在座的听众可以看一下，人民币计价的货币，既使是在岸的，在全球范围内占的不是很大，虽然说以后重要性会越来越大，但是我觉得趋势有了，但是不断扩大了。可能要花几年的时间才会成为为数不多的替代美元的货币。

   Jeff Ward：我们再讲一些例子，我和我的团队在研究这个问题时，1900亿美元的交易额，我们可以看到它的规模，这是在我们平台上的规模，但是趋势是有了，这对我们来说是很激动的。

   李建英：我们可以看到RTGS是一种人民币交易的支付系统，在欧洲美元的市场，可以看到在欧洲美元的交易，但是我们需要一个结算系统，需要有一个相对的银行来结算，代表贸易各方和公司进行结算。在大部分情况下，支付系统用美元结算。在人民币业务中，我们在香港也人民币的支付系统，用人民币进行结算。这是一个结算通道，也是一个很好的指数，能够说明人民币业务在香港的增长情况，因为在那儿大部分的经济和金融交易都需要一个支付系统来执行结算。这儿有一个转折点，在去年中期，以前非常低，忽然一下增加了880亿人民币，这是一天的交易量。四月份的任何一天，就是上个月，我们是880亿人民币的交易，在RTGS香港支付系统上做的，这说明期货市场以及外国市场的问题，我们都需要有银行间的结算系统，同时也能够表明，人民币交易的增长量，我想了解一下，你们会不会提出一些人民币的金融产品？我们可以利用香港来做支付系统。

   KC Lam：我们看到，在不远的未来，使用人民币作为托收的产品也是可以的，当然还有其他的产品，比如港币等等，所以期货可以用这样的货币来做。有什么样的标准呢？比如金融产品，以什么标准作为系统中的抵押，美国的美元，还有G7国家的货币都是可以的，现在在不断拓展我们之间的关系，这样人们就能够知道哪些货币对于他们来说做抵押是可以的。我们再看一下CNH的市场，香港的港币、区域的货币，是流动性好的，跟我们有银行间的关系。

   李建英：我认为我们可以看一下，怎么样使用中国的，因为去年中国财政部做了一个文件，就是招标系统的平台，而且价格比美国的债券要好得多，所以我觉得这个市场还是很可能的。香港也可以把这个用人民币作为抵押系统中的一种货币。

    Jeff Ward：我在这里有一个问题，这也是香港离岸、近岸市场所发展出来的一个问题，你觉得我们要让这个市场不断地发展，还需要做些什么呢？

   主持人：因为我是负责金融基础架构的，所以就我熟悉的领域来说，我们有一个非常好的在香港的基础架构，能够来结算人民币，所以能够促进人民币金融产品在香港的发展。我们经常会谈到离岸和岸上交易，实际上在香港不区别这个，我们不区分哪个是真正的离岸和岸上的银行系统，因为我们在这方面没有分开的限制和管理规定，在香港一样。

   KC Lam：我想了解一下，RTGS的交易量，在CNH的货币，一天是10亿美元，很明显有很多的量都不是电子交易的，我们看到在过去货币的量的增长有电子交易的，这样很透明。从金融基础架构角度来说，哪些因素能帮助我们有更多的电子交易？

   李建英：有这样的趋势，就是要有更多的电子交易，在有港币、美元地方的市场上，从当地银行获得美元等等，实际这个市场是很成熟的，这个市场上很多中间商操作很成熟的，所以我们有人工的，同时也有电子的。使用电子的，对人民币市场来说，就像Jeff Ward前面说的，有越来越多的外国实体参与电子交易，很可能越来越盛行，因为不光是当地的实体介入，当然这和港币美元的市场是不一样的。

   Jeff Ward：在这个方面我们也有最大的OTC交易平台，所以我们看到了两方面的情况，我们人工的、电子的都有，有需要电子交易的需要，一是标准化的问题，二是流动性的问题。我们会看到，现在15%、20%是电子的，百分比是在不断增加的，从交易量来讲，数字也上升了。另外，随着市场的不断发展，在国际市场上会有更多的。基本上现在世界上都用电子交易，比如CFS的平台等等，所以他会有更多电子市场，但仍然对流动性不大的或者规模更大的市场有人工的经纪人操作。

   Amy Kwan：我们谈到流动性和不断发展的问题，这个问题是围绕货币的，也就是外汇利率，你是否看到这个市场的发展能够增长，而不需要让人民币更多盯住美元。如果有更多的浮动，这种浮动能不能增加流动性呢？增加多少？

   主持人：考虑到人民币在香港的交易，这取决于没有限制，当然这也受到在大陆外汇交易的影响。问题是和资金池的规模有关系，我们在香港的资金池是不是足够大，现在有一定的量，从绝对意义上来说是这样的。但因为它增长非常快，所以它能够作为一个金融和经济的东西，就是说金融和经济活动都可以用它来计价，增加它的流动性。总的汇率政策，我想我们可以把它看作是一些因素，这个因素提供了非常有吸引力的环境，使得在香港的人民币业务有更多发展。市场的规模虽然很小，所以这可能不会影响到大陆，我们也在关注大陆的发展趋势，来发展金融的、经济的活动，这些都是用人民币来计价的。通过这些，我们来发展这一切。但是考虑到香港经济的规模，额外的发展还是有很大影响的，所以我想所有的银行、金融机构，从香港或者其他地方来说对这个还是感兴趣的。

   我们来看一下过去十年外汇的交易，外国货币的减少，有一些已经退出了市场，因为出现了欧元，很多欧洲的货币退出了。我们看到了新的货币进入世界市场，可能会引起人们的激动。

   Amy Kwan：外汇市场是这样的情况，我们看到，在CME期货合同中，还有一些其他工具中的出现。

   KC Lam：根据我们的经验，我们上市了所有的货币，我们有50多个合约是在期货的，还有30多个是期权方面的，所有的货币都是当货币是自由浮动时，量就上来了。虽然货币有一些限制，但交易也是不错的，但自由浮动时增长得更大，不光是对冲，同时实体货币的交割也是一样的，所以人们对这个来讲会有更大兴趣。

   李建英：所以我觉得如果货币和美元联系在一起，交易会不会减少呢？以港币为例，从83年开始港币和美元挂钩，但这个没有影响到我们的交易量。在过去几十年中，外汇交易的巨大增长就是港币和美元，实际上每天都是数百亿交易量，所以我并不认为盯住的外汇系统会影响到外汇交易活动。正好相反，会看到有一些确定性，因为对价格的区间是有确定性的，交易量是增加不是减少，至少我认为对期货市场来讲是这样的情况。

   Amy Kwan：大部分的交易货币中都是这样的情况，比如欧元、美元等等，实际上要有一个自由的市场来决定汇率，使得人们能够有更大的对于货币的流动性。一天都有四万亿美元的交易量，这样不断地测试，不同的边界。

   Jeff Ward：在EBS平台上也是这样的，在移动时量也是很高的。香港市场上的人民币交易主要是关注在贸易结算方面的，不是投机性的。比如去年买一些债券，还有用人民币计价的债券和股本，所以更多是人们说的自然的兴趣，而不是投机性的兴趣，这是我的观察。

   李建英：时间有限，接下来听听会场有没有问题。请问在座各位，对于我们今天所提到的人民币业务，以及人民币在香港的活动有没有什么问题？

   提问：用CNH（音译）作为担保物，考虑到现在有一个事实，比如说不说人民币，只说香港的港币，我们要提供流动性，作为银行来说，很难接受这样一个货币作为担保物，所以您觉得香港金管局如何给我们提供一个香港港币和CNH担保物的市场？

   李建英：我们觉得回购的市场，首先我是负责金融基础设施的，我并不是负责前端市场的，所以根据我的理解，我们可以以港币为例，这个问题提到了港币的问题，大家都能理解，外国银行到亚洲来运营，当然需要本地的货币，如何能够获得本地的货币呢？我理解这里有两个渠道，一个是他们可以用银行间市场来筹资，通过借款的方式，在过去，特别是金融危机之前，这些银行可以用自己很高的信用评级进行银行间市场的借款，也可以用货币掉期，比如可以用美元掉期获得货币，他们主要用这样的货币作为担保，也就是说一个货币的掉期。货币掉期实际是很多香港银行获取本地资金的渠道，就是获取港币的渠道。

   我同时也注意到，也有很大一部分的外汇交易，和银行的货币掉期有关，他们可以用美元掉期获得人民币，就像他们用美元掉期获得港币一样，不管叫不叫做回购，但实际上并不是传统意义上的回购，比如说现金换证券的方式，只是某种类型的回购，就是说一种货币换来另一种货币，这和市场的发展有关。但是假以时日，我们会看到一个很大的人民币证券的资金池在香港形成，我觉得人民币的证券是在香港发行和交易的，它可以很方便地被发展成为一个回购的证券。有一些背景的情况，我们已经有了780亿或者接近800亿人民币的证券，这是在香港发行、交易的，所以从潜在角度来说，这个资金池会越来越大，会成为一个回购证券的资金池。更大程度上说，我们相信市场会发展一些产品和设施，获得很多的流动性。所以这就是我的观点，我其实在这个领域不是专家，因为我负责的是金融的基础设施方面业务的。

   提问：我有两个问题，一个问李先生，一个问Jeff Ward。从香港角度来看，没必要区别岸上和离岸市场，就是一个岸上的市场，但是从统计角度来说，还是要区别本地参与者和外国参与者。您觉得这样的区别有什么意义呢？给Jeff Ward的问题，我觉得很好奇，人民币的DF市场是存在的，因为那时候没有可交付的现货，现在香港已经有了人民币的现货和现金，DF市场仍然存在，现在已经来提供可交付的远期了，也就是说有DF和NDF存在，为什么会有这样两个市场存在？为什么会有价格上的差别？

   李建英：谢谢你提的问题。关于离岸和岸上市场，要从银行的资产负债表角度来看，比如银行的存款、负债，必须要知道存款人是本地人还是外国人，因为他要了解自己的客户。对于一些外国人来说，他可能有不同的税收体系，比如你是美国人，要有美国的报税体系遵守，所以必须要明确存款人本地还是外国的。在外汇方面，必须要知道贷款是在香港还是在境外使用，因为这里所产生的经济影响是很大的，如果贷款是在香港使用，就会增加香港的通胀压力，增加总量，如果是在境外使用，那就是另外一回事了。所以在这种情况下，我们必须要了解。因为这是宏观经济方面的因素，倒不是一定要进行经济控制。

   Jeff Ward：我觉得你提到NDF的市场允许要有对冲和交易，但是它实际不是可交付的选择，大多数的银行都觉得可交付的业务会代替NDF市场，什么时候发生要看流动性到了什么程度。很多基金可以用此作为一个工具，我觉得量现在已经达到了20—25%的NDF，我猜测它可能会替代一部分NDF市场，但是的确要看交易者的情形。