中金：加息可能性不排除 定存浮息债或有短线机会

        中国大型投行中金公司最新中国利率策略周报认为,上周央票发行利率上调最主要的目的是提高央票发行量，使得公开市场的回笼力度能够加大，但加息的可能性也不能排除。

　　在固息债短期内没有明显机会的情况下，可以适度增持定存浮息债，因为其收
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工商银行4.09+0.010.25%益率接近固息债且利差处于历史高位，加息则利差有望缩小，不加息也基本没有风险。

　　报告称,加息的目的主要是让利率回到与通胀相适应的水平，保证银行存款的稳定性，并不是为了进一步抑制企业的融资需求和银行的信贷冲动。

　　加息对债市不会形成明显的负面冲击，但不管是否加息，央票利率的升幅预计将达到16基点(bp)或以上，这样三年期央票发行利率将不会低于4.05%，从而抑制了中长期收益率下降的空间。

　　中期而言固息债的机会更大，但短期而言无论是定存还是Shibor浮息债的防御性依然十分突出，而且浮息债利差也处于历史高位，未来同样存在利差下降带来的交易性机会。

　　**资金面仍处于紧平衡状态**

　　上周国电转债申购冻结资金量不大，但回购利率却出现明显上升，显示资金面仍处于紧平衡状态，其主要特征就是：

　　资金供给改善有限，根据我们的估算，银行超储率仍维持在1%附近，而回购利率很容易因为融资需求的短期扰动而出现较大的波动，8月初的回落和近期的回升实际上都和未到期回购馀额的变化呈现明显的正相关性。

　　在市场短期缺乏交易机会的情况下，我们建议投资者应更多关注资金面风险。

　　由于未来一段时间融资需求有望重新回升，回购利率恐难以回到8月初的水平，并存在一定的上行风险，在操作上不应过于激进，在市场调整的过程中为中期行情寻找好的建仓机会，维持上周“下跌买入、上涨不追”的策略。

　　**中小银行有主动收缩贷款的迹象**

　　7月份贷款增量首度跌破5000亿元，低于信贷额度，引发了市场对下半年贷款增量低于预期的担忧。

　　值得注意的是，7月份中长期贷款增量并没有出现下降，而是短期贷款出现了明显的回落，但票据贴现利率仍居高不下，显示商业银行有主动收缩贷款的迹象。

　　从银行类型来看，四大行贷款增量并没有减少，压缩贷款最明显的主要是全国性中小银行。

　　为什麽中小银行会主动收缩贷款呢？我们认为贷存比和法定比率“双高”特征对中小银行的约束作用要强于大行。

　　首先，7月份存款负增长导致中小银行的贷存比重新回升至70%以上，而日均贷存比考核的实施进一步强化了其对信贷投放的抑制作用；

　　其次，中小银行的超储资金改善程度慢于大行，高法定比率对其派生货币能力的削弱更加明显。

　　总的来讲，我们认为7月中小银行贷款增量偏低有季节性的原因，还难以得出其放贷能力已下降至不能实现全年目标的结论，但如果未来几个月的贷款增量持续低于信贷额度，那麽在政策上进行微调的可能性就会增大。

　　第一，适当提高存款利率或降低理财产品的收益率，缩小两者的差距，有助于增强银行的吸存能力，从而间接提高银行的放贷能力；第二，对部分中小银行进行差别下调法定比率。

　　**8月份M2增速将跌破14%**

　　7月份M2同比增速跌破15%，创下2005年6月份以来的新低水平。

　　由于外汇占款已呈现下降的趋势，且信贷增量也低于市场预期，加上理财业务对存款的分流影响并没有因为理财业务的规范而明显减弱，下半年M2增速出现下降并不意外。

　　去年8月工行转债申购导致M2出现超常规的增长，我们预计今年8月份M2增速将进一步跌至13-14%之间。在M2增速低于14%的情况下，我们认为货币政策出现全面放松的可能性依然不大。

　　首先，广义M2增速下降幅度不大，且与M2增速的差距持续拉大，显示M2增速的大幅下滑主要是脱媒化造成的。

　　其次，考虑到过去两年货币的超常规投放，M2增速的累计平均增速相对于名义GDP增速并没有产生明显的货币缺口，所以央行在今年能够容忍更低的货币增速。