中国企业海外并购的局与谋

The strategy of Chinese enterprises overseas M&A

中国企业海外并购高举高打极容易招徕目标国官方和民众的敏感视线，尤其是涉及到收购战略资源更会让对方感到不安。因此，对中国企业而言，海外并购应选择先小后大的次序方式进行。

Chinese enterprises overseas M & A’s high hit extremely easy to attract the sensitive line of sight of the official and the people of the target country, particularly in relation to the acquisition of strategic resources you'll make them more uneasy. Therefore, Chinese enterprises overseas mergers and acquisitions should be selected first smaller companies then bigger ones.

活跃的身躯，矫健的脚步，大手笔下注……，还在欧美企业苦苦疗治被金融危机和债务危机侵蚀和撕裂的残疾身躯时，蛰伏已久的中国企业顺势而起并强势发力，在全球范围内掀起了一场又一场资本并购的狂澜，其亢奋之势不仅为世界经济增添了浓墨重彩的一笔，也让国际社会听到了中国经济阔步全球的铿锵声音。

“丰收”之年

发轫于1990年代之初的中国企业海外并购进入2012年以来获得了持续加码的动力。一方面，欧债危机的发酵和肆虐驱动着发达经济体中的资产价格不断走低，为中国企业制造了“抄底”的机会；另一方面，由于国内新老行业产能过剩的压力，加之经济增长放缓生态中本土投资机会与商业空间的压缩，海外投资便渐渐成为中国企业延续发展和提升技术等软硬件能力的主要途径。据日前毕马威发布的三季度《中国经济全球化观察》报告显示，今年前九个月，中国企业共发起193 起海外并购业务，交易总额约为438亿美元，与去年同期相比交易金额增加了32%；其中三季度中交易金额为222亿美元，占总额的一半之多，远超前两个季度之和。如果再加上10月份国家发改委集中公布的已批复16个海外投资项目，2012年全年将成为中国企业海外并购的“丰收年”。

出于产业升级的需要，通过并购的捷径进入欧美发达国家市场以获取助推转型的外部要素资源尤其是技术力量成为了中国企业在海外频频“下注”的战略动力，也正是如此，欧美市场成为了中国企业海外并购的最主要阵地。资料显示，2012年前三季度，中企在整个美洲大陆交易金额为277.59亿美元，占到交易总额的63%以上，其中北美洲是吸引中国企业金额最多的区域，交易金额达251.09亿美元，欧洲排名第二，交易金额达到77亿美元，占比16%。这样一来，中国企业海外并购的八成资金、约355.48亿美元并购交易在欧美市场完成。

与往年一样，国有企业仍然扮演着海外并购的主力阵容。从三一重工斥资3.24亿欧元收购世界混凝土巨头德国的普茨迈斯特，到山东重工出资3.74亿欧元控股意大利最大的豪华游艇制造企业法拉蒂集团和豪掷7.38亿欧元入股欧洲第一大工业叉车制造企业德国凯傲集团，再到光明食品以7亿英镑入股了英国最大的早餐谷物品牌维他麦，直至海尔集团宣布成为新西兰电气品牌斐雪派克90%股份的持有人……，中国国有企业不仅展示出了强大的资本竞购实力，而且也显示出灵敏的市场发现和资产捕捉能量。

特别令人兴奋地是，就在国有企业纵横捭阖于海外资本市场之时，国内民营企业也纷纷加入到分食并购盛宴的阵营中来，并跃居为中国企业海外并购新的主力团队，其展现出的活跃程度首次超越了有企业。据毕马威的最新统计资料显示，2009年到2011年三年间国内民营企业并购数量比重维持在44%“原地踏步”的水平，但2012年以来，民营企业海外并购数量的比重一路走高，从上半年末的50%的水平上升至三季度的62.2%。与此相反照，国有企业在数量占比上正在逐渐下降，2012 年三季度仅占37.8%。

还值得圈点的是，历来在海外并购中略显迟滞的中国银行业在2012年也产生出非常不错的资本成绩单。继工商银行大手笔收购了阿根廷标准银行80%的股份后，中国建设银行斥资1000亿美元收购欧洲某大型银行股份的交易也可能在年内完成，同时中国银行对欧美银行业兴趣浓厚的消息也不胫而走。

与风险同行

海外并购的累累硕果无疑让中国企业淋漓尽致地感受到了异地收获的快感，甚至不少企业产生了君临天下的飘然之感。然而，在歌舞升平的背后，许多的不详音符也清晰可听：中国铝业戛然中断对蒙古煤矿南戈壁资源的收购，华为、中兴以及三一重工[微博]的并购行为被美国无情地挡在了门外……，未来中国企业海外并购之旅将面临着许多不确定性因素的干扰。

必须承认，本轮中国企业的海外并购是在欧债危机持续蔓延和全球经济弱复苏的生态环境中发生的，国际商品价格的回落给中企海外收购创造了千载难逢的机会。然而，伴随着全球“去危机化”过程的逐渐结束以及经济复苏步伐的加快，世界范围内的资产价格特别是资源品价格将会重新调头向上，海外企业的估值也得到明显地提高，中国企业不仅不再可能捕捉到“抄底”的机会，而且将遭遇海外并购成本叠升的约束。

来自于收购对象国的政治风险很可能上升为阻挠中国企业海外并购的最大力量。据《经济学人》杂志最近对中资企业过去5年超过5000万美元的海外交易进行分析的结果显示，81%的中国境外并购交易由国有实体完成，而且进行全额股权收购的占62%。这种以国有企业为收购主体并且整体吃进的做法已经在不少国家政府眼中形成了中国企业代表着中国政府形象并且可能威胁到本国经济安全的思想定位，未来我国企业进行并购将面临着十分严苛的程序审批或者政策刁难，甚至不排除遭遇当地公共情绪的抵御与反抗。

企图收获“龙种”但最终却是“跳蚤”是不少中资企业海外并购之后所必须承受的残酷结果。毋庸讳言，目前中国企业的海外并购已经进入狂热化状态，许多企业忽视自身财务状况，不惜高额负债而行并购之举，不少企业脱离主业跑马圈地从而进入陌生行业，一系列的冒险极有可能带来巨大的财务亏损和并购夭折。据《经济学人》杂志对最近一年内中国企业60余起海外并购案例的跟踪分析，约半数以上的企业由于进行了数起大规模并购，企业必须在管理费用等方面向收购企业注入大量资本金，由此不仅带来了自身流通资金的匮乏，而且导致了企业利润的剧降，其中不少企业的净利润甚至同比大降50%以上。

还需警惕的是，国际经验显示，60%的海外并购都曾以失败告终，而中国国企业海外并购成功率也不到25%。之所以如此，关键在于并购之后企业文化整合的复杂和艰难。据《经济学人》对中国企业的调查结果表明，82%的高管认为自己缺乏境外投资并购整合的管理经验，而安永的最新调查结果也显示，41%的中国企业表示整合执行不力是交易结果与预期不符的最主要问题。这种状况某种程度上预示着中国企业海外并购依然很难逃脱企业文化整合的“魔咒”。

用策略开道

无论是出于战略上扩张的目的还是为了追求财务上的回报，中国企业的海外并购将是一条不断向前延伸的长路，但面对着前行路上变化莫测的风险以及新的变局，中国企业未来必须进行并购策略的调整与转换。

作为并购战略再造的重要方向之一就是将民营企业打造成海外并购的主体进而编织成国有与民营互相助力的出海阵容。与国有企业尤其是中央企业相比，民营企业由于没有政府背景的嫌疑，一定程度上可以消除被并购国企业与政府的抗拒感，其并购过程中面临的管制成本要小。因此，中国企业海外并购可选择由民营企业打头阵，国有企业背后提供资金与技术支持的方式。这就要求国企与民企必须消除所有制观念的隔阂，正确处理并购后股权与公司治理权力分配的问题。与此同时，政府应当从审批程序，税收减免等方面消除民营企业“出海”的政策风险。

作为投资方式的技巧性安排，中国企业应当尽可能少用单方面的投资形式而转为以合资的投资形式为主，以构造出国内资本与境外资本相融合的战略联盟。一方面，要与国外私募股权基金尤其是跨国公司进行合作完成对目标企业的收购，以利用合作者的资本优势和技术优势，最大程度的消除成本约束风险和政策管制风险；另一方面，要与目标收购企业进行合作，尽可能避免全资收购股权的嫌疑，同对方形成利益共同体。为此，中国企业可以考虑设立离岸公司，然后寻求境外合作企业，再行实质性并购的基本程序和路径。

历史经验和现实教训表明，海外并购高举高打极容易招徕目标国官方和民众的敏感视线，尤其是涉及到收购战略资源更会让对方感到不安。因此，对中国企业而言，海外并购应选择先小后大的次序方式，即先以小额参股的形式收购目标企业的部分股权，或者收购目标企业没有投票权的股权，以此一方面取得暂时的商业回报，另一方面营造成熟时机而行大规模的商业收购。

淡化收购的纯商业化和功利化是中国企业必须修为的功课。为此，中国企业海外并购不应当只满足于获取企业股权或者上游资源，而应当将并购行为与进入国的经济发展和社会事业结合起来。如企业并购过程之中或并购完成后可以将一部分资源放在当地进行深加工，以帮助当地增加就业和财政收入；另外，企业还可以与当地企业联合进行基础设施投资建设，或者参与当地的慈善事业；同时企业应当尊重当地国的法律法规和传统文化，注重环境的保护等。

为了规避并购企业的整合风险，中国企业对并购企业进行改造与整合需要将投资方企业文化输入其中，以形成对企业价值的认同，但这种文化的输入不应采取派员管理的模式，而应当在管理团队尽可能实现本土化并推行事业部等管理体制的前提下进行，这样不仅可以减少文化渗透中的摩擦成本，而且可以利用和激发当地管理者的管理特长，构造出与本土实际相契合的管理机制。

最后我们特别需要强调的是，中国企业应该学会运用购买并购保险工具来提高并购的成功率。由于并购交割后企业的风险主要来自于对并购目标的误查和欺诈，而国际市场上基本都是通过购买购并交易保证赔偿保险的方式转移并购风险。通过购买与并购项目相关的保险资产，相关保险公司会为交易者提供财务追索权利，对交易结构进行设计，形成有效的价格谈判工具，并保护交易方相关职务的经理人，同时有效地规避如税务、财务、知识产权、环境保护等方面的风险。

（作者系广东技术师范学院经济学教授）