下半年为利率产品介入良机

　    受气候转暖和食品价格涨幅下降的影响，我们测算1月CPI同比涨幅为1.6%，较去年12月下降0.3个百分点。受银监会临时介入窗口指导的影响，1月银行新增信贷规模再次飙升的情况将会受到抑制。CPI与信贷短期趋稳，我们认为此轮央票发行利率或持平至春节后。

　    上周全国性商业银行资金拆出大幅回落，与未来流动性紧缩预期有关。此外，加息预期提前和未来预期资金收益率提高，也促使银行类机构通过压缩票据融资和资金拆出规模的方式开始囤积流动性，从而为信贷规模的进一步扩张做准备。

　    上周交易商协会全面下调银行间信用产品发行利率，我们按照当期短融发行利率与CPI同比之差来衡量短融的票息保护程度，可以看出目前不同信用资质短融票息保护空间大幅下降。

　    在1月份利率产品趋弱和信用产品持续走强的情况下，目前无论从票息保护和信用利差看，信用债收益率进一步下行的空间相对有限。短期内CPI和信贷趋稳，将支撑此轮央票发行利率或持平至春节后，将继续支持利率产品收益率阶段性下行。但是，考虑到1季度CPI和信贷走势仍具有较大的不确定性，因此，我们仍建议机构谨慎介入利率产品的交易性机会，待今年中期CPI见顶后，下半年方为积极介入利率产品的良机。