汇率节节攀升 谁在逆流做空人民币？

　　在人民币汇率成为近期中美关系最烫手问题的当下，4月8日，美国财政部长盖特纳突然来到中国，不由令人浮想联翩。

　　在人民币升值预期的情况下，离岸人民币NDF(无本金交割远期外汇) 市场交易量激增。在市场参与者一致预期人民币升值的环境下，是谁逆流在ND F市场上做空人民币？

　　社科院世经所国际金融室副主任张明研究发现，做空人民币的，是一部分国内企业，它们在借机套利。

　　盖特纳访华，汇率仍是焦点

　　4月8日，美国财政部部长盖特纳来到中国，与之对应的是，人民币汇率节节攀升。当日，人民币对美元汇率中间价报6.8259，创去年5月以来新高。市场猜测央行对人民币升值态度已逐渐明朗，汇率调整可能会提前。

　　盖特纳此行，在国务院发展研究中心世界经济研究所丁一凡博士看来，由于美中两国谁都不想让人觉得自己在牺牲本国利益，这也增加了在人民币汇率问题上找到解决办法的复杂性。奥巴马政府在人民币问题上需要向外界展示在这一问题上取得的成效，而中国则希望避免被视为向美国的压力低头。此外，中美战略与经济对话在5月就要进行，丁一凡称，盖特纳此行是磋商之旅。

　　商务部研究院金柏松研究员表达了不同的观点。他认为，人民币是否升值，中国应按照自己既定的目标进行。不过，要让外界承认中国是市场经济国家的地位，中国现在持有2.4万亿外汇储备，正是进行人民币汇率机制改革的最佳时机。

　　值得一提的是，4月7日，美国前财长保尔森在清华大学演讲时表示，灵活的人民币汇率制度可使中国经济增长更和谐，可以抑制通胀和资产泡沫，也可以更合理地在全社会范围内分配经济增长带来的财富。他指出，中国决策者已经在逐渐调整汇率，而对美国而言，是否继续调整汇率是中国是否继续改革的标志，因此受到各界关注。

　　升值预期激发大陆企业做空套利

　　人民币升值预期已经悄然激发企业在银行进行无风险套利。

　　人民币NDF作为亚洲六种主要N DF之一，主要参与者为欧美大银行及投资机构，它们代理的客户主要是跨国公司，也包括一些总部设在中国香港的中国内地企业。

　　谁是人民币NDF市场的空方？社科院世经所国际金融室副主任张明研究发现，在香港NDF市场做空人民币汇率的，并非境外机构投资者，而是意在套利的中国大陆企业，尤其是国企。

　　张明表示，这些企业之所以在离岸市场上做空人民币，并非是脑子出了问题，而是用来对冲汇率风险，从而更好地套取本外币贷款利差。

　　上述企业的具体操作方式如下：由于目前中国国内人民币贷款利率显著高于美元贷款利率，一些国有企业便向商业银行借入美元贷款，随后将美元兑换为人民币后，在用于国内投资或流动性业务。通过这种操作，国有企业就能够以更低利率借入人民币，从而套取本外币贷款利差。

　　不过，这种套利方式会使得国有企业资产负债表上增加一笔外币负债，从而使得国有企业承担外币升值风险。为对冲外币升值风险，国有企业便可以到香港NDF市场，卖出一笔人民币对美元远期外汇合约，其期限与美元贷款期限相同。

　　通过上述远期外汇交易，国有企业得以成功锁定未来用人民币换成美元、从而还本付息的汇率风险。简言之，上述借入美元贷款换成人民币使用，同时在离岸人民币市场卖出人民币远期合约的操作手法，能够帮助国有企业在不承担实质性汇率风险的前提下，套取国内本外币贷款之间的利差。

　　人民币升值预期或被放大

　　张明表示，如果国有企业也预期人民币对美元未来一定会升值，那么最赚钱的方式在于，国有企业借入美元贷款，换成人民币之后在国内使用，同时不进行任何汇率风险冲销操作。这样，一旦未来人民币对美元升值，国有企业就既能获得利差收益，也能获得汇差收益，这不是一举两得吗？

　　“这恰好是我们担心可能在未来发生的现实。”张明称，如果人民币对美元升值预期如此强烈，中国国有企业可能在借入美元贷款套利的同时，不进行任何冲销汇率风险的操作，从而实质上同时在套利与套汇。不难想象，一旦香港N D F市场上做空人民币的一方退出交易，那么N D F市场上的人民币升值预期将变得更加强烈。人民币升值的外部压力将进一步放大，一旦人民币汇率形成机制弹性有所增强，这种增强的升值预期甚至有自我实现的风险。