小组讨论：中国外汇交易领域——战胜困难、把握机遇

　　主持人：谢谢宋跃升，我很赞同你刚才提到人民币国际化需求，人民币国际化取决于实际的需求，我想这一点是毋庸置疑的。但是你刚才说到，国内的市场和NDF市场联动的问题，我想这是涉及到中国外汇市场的发展问题，实际上涉及到我们中国外汇体制改革的进程是相一致，相符合的。我下面就把大家的提问时间交给由宋跃升主持接下来的讨论环节，主题是“中国外汇交易领域的困难和机遇”。

宋跃升：我们这个环节早上和现在为止，都是一些经济学家，经济学者，从宏观给了人民币很多意见和总结，现在我们从真正的实践和参与者，包括交易人，加以所等等他们怎么样来看这个市场，对这个市场的发展有什么样的真知灼见。下面我介绍一下各位嘉宾，他们是中信银行资金资本市场部副总理孙炜、中国农业银行金融市场部外汇交易处包柳副处长，还有CME Group亚太区外汇产品销售总监蓝国聪先生，以及ICAP ELECTRONIC BROKING 亚洲及大洋洲地区经理Jeff Ward先生。首先非常感谢几位嘉宾，我更要感谢Jeff Ward，因为Jeff Ward的手在运动中受伤了，今天带着很大的伤痛来参加我们的会议，我们再次感谢Jeff Ward出席今天的会议。而且Jeff Ward也同意跟我们用中文来做发言。

首先从孙总开始，孙总在这方面有很多经验，从孙总平时做外汇交易，以及管理这个团队当中，在外汇市场交易过程当中面临的一些挑战、问题，你觉得在整个中国市场当中你的一些切身体会，可不可以跟我们大家分享一下。

孙炜：其实这个问题说起来真是挺大的，但是我想每家机构在市场上可能都会面临同样的问题。对于中信来讲，做外汇业务是在2005年汇改以后，我们也感受到一个非常明显的机会，这种机会和挑战是并存的。但是从我们发展的经历来讲，我觉得确实机遇大于挑战。如果从一些具体的事例来讲，也可以结合现在我们面临的市场环境来谈一下。从交易团队的角度来讲，作为商业银行的外汇交易团队，可能最重要的问题在风险和收益怎么样协调和平衡。我们知道外汇交易市场是瞬息万变的时候，价格的波动是非常连续，而且波动比较大。在这个过程当中，所有交易员都会面临同样的问题，是做“自营”，还是对客户的头寸进行有效的管理。简单的有一点价差就可以，在这样的交易额盈利的指导思想前提下，在中国特定的外汇市场里我们银行的宗旨比较注重对客户的服务，像刚才宋跃升的介绍，我们可以看到中国外汇市场已经走过了差不多五年汇改的历程，在这个过程当中，市场价格发现的功能越来越深化，但是在这个过程当中我们也有体会，其实现在有即期价格的一个走势图，我们发现一个很明显的现象，在过去一年多，即期价格一直处于比较平稳的状态，在这种条件下，交易员应该怎么样盈利，对我们来说是很大的挑战。

结合到为客户服务的目标，怎么样盈利？中国市场的竞争非常激烈，你交易额拿的高意味着你利润的机会会减少，如果不高，生存力就会存在空间。交易员要去顺势而为，比如市场的波动，你能不能把握好，这当然是个能力问题。但是我们也觉得在中国的外汇市场恐怕有一个最大的问题，就是怎么样看到市场化的方向，在中国金融市场整体上来讲能够把握这个市场发展成长机会的一个最重要的因素。在这样的条件之下，我相信对政策的研读，对客户数据的分析，对整个市场的把握是非常重要的。我先说这些。

宋跃升：Jeff Ward，我知道你在全球资本市场都非常有经验，你能不能跟我们分享全球资本市场的发展情况，以及未来的发展趋势，以及在资产管理方面的一些经验。

Jeff Ward：首先，非常感谢，非常遗憾我不能用中文来发言。首先要澄清一点，你刚才在发言当中也说到了，提到了即期市场和远期市场的问题，在全球的亚太市场当中有两个问题，不知道大家对于这个是不是感兴趣，或者是中国的交易商是不感兴趣，其中一个因素是分割化越来越严重。无论是在EDS还是在七国即期的货币交易，EDS并不是传统的交易平台，我们可能在这个平台上会有一个更好的功能，这与之前在岸的人民币外汇市场有一点不同。另外，现在集中化越来越重要，这是另外一个趋势，现在有越来越多不同的交易现在被带到了同样的平台当中，然后在同一个平台上进行交易，这也是一个趋势。

我们觉得现在对中国来说有这样一个机遇，实现交易的自动化，这种自动化并不是说我们不需要交易员了，而是我们必须以这种模式化的交易，使得我们的交易是基于模式化的，比如EDS，现在有50%的平台都是基于API的交易，通过建模来实现自动化，这样可以使得交易的价格或者回报更高。对于银行办公效率要进一步提高，像后台界面的工作效率必须要进一步提高，而且现在有一些公司对于风险管理以及成本控制、后台办公效率等等都越来越关注，我觉得这也是中国以外的市场现在出现的一些新的趋势，我不知道中国的从业者是不是对这些方面也感兴趣。

宋跃升：Jeff Ward跟我们分享了最近国际市场上的大的变化，对我们监管机构来说非常有价值。下面请蓝国聪来介绍一下，他对市场也有一些经验，给我们介绍一下交易的规模，交易的发展趋势，以及对中国市场带来哪些变化？

蓝国聪：最近我们外汇产品达到了高峰，像4月28号，达到280亿交易额，因为75%的交易是电子交易，我们在芝加哥交易所有两个并行的平台可以做交易，一个在交易厅做，还有一个在电子平台里面做。为什么很多产品，包括利率等等，期权的交易还是在交易厅做的，因为期权是比较复杂的，电子方面还不能完全替代。但是在外汇方面，做到了75%的电子交易。期权要做到好的话，主要的基础还是期货量要很多，如果不好不多的话，期权就不能上去。我们期货业务已经超过1900亿/天的交易量，这是有个基础的。我觉得期权成功的因素，不只是流动量要做得好，还有就是技术方面的问题，比如要有自动实行的方式，比如到期的时候要自动实行，这样可以警惕很多风险。还有STP的功能等等，这些都是非常重要的。

宋跃升：包柳，你在市场交易中有很多经验，今天可不可以跟我们稍微分享一下平时交易当中你所面临的具体问题，以及现在在提高汇率预测，包括外汇交易的策略方面，你有什么建议可以让我们学习到？

包柳：首先感谢主持人对我的支持。从我们最近看到的市场情况和我们遇到的一些问题，从刚才主持人的演讲，以及中信银行孙总的发言，我也有相似的感受。作为交易员，最大的挑战是如何超越市场获得盈利，这也是交易员永恒的话题，只有赚取利润，才是交易的终极目的。特别是从去年年终到现在，我感觉到有几方面问题，这种盈利空间在逐步受到限制。一方面，客盘的交易量并没有预期增长得快，同时市场竞争的压力也比较大，银行从客户身上赚取到点差的机会也越来越小，这样对交易员自营盘方面的压力会增大。另一方面，从国内交易员交易感受到产品创新步伐还是慢了一点，在即期市场保持相对平稳的状态下，境内只有远期掉期市场一个渠道供交易员和客户进行套期保值和对冲，其他方面这种机会相应比较少。从这两方面来判断，我们感觉相应的盈利压力比较大。从自营角度来讲，从金融危机以后，整个外汇市场波动性、规律性越来越少，比如在金融危机之前，非美的货币往往有一个比较同向的波动，套期交易也有相应的趋势性走势。在金融危机之后，我们发现在英镑、欧元、欧元这方面走势不同步的情况越来越多，同时利差交易也并没有跟风险因素成相反的关系，这种规律性也越来越低。同时，各个机构对市场的判断，包括各个专家对市场的判断，也有比较大的分歧，像去年我们感觉到年初大家普遍对经济都比较悲观，过了一季度之后，无论是国内和国际市场，整个市场走势却向相反的方向来走，这样对交易员来说把握市场也存在比较大的困难。从这几方面来讲，我们感觉如果作为长线交易来说，盈利难度在增加。我们农业银行在操作方面，在实践中感觉到现阶段一个好的选择就是多做尝试一些短线，或者是超短线的交易是比较好的选择。另外一方面，我们也在尝试把长线交易和短线交易结合起来，也有可能你有一个长期的对货币或者对产品的趋势判断，但是在建立这个过程中，不排除用短线交易动态管理头寸。

从银行整个经营角度来讲，在目前的情况下，更要依赖一些电子平台，或者自动化的交易、自动化敞口对风险进行管理，降低风险成本，同时让交易员在交易之外的操作中解放出来，我们知道交易员在日常工作中不仅仅是交易，可能要处理额度、清算，包括一些信息的处理等多方面的工作，我们内部也在做一些整合，想把交易员的精力尽量大的从这些方面解放出来，使他的精力更关注于市场，捕捉到更多盈利的机会。

宋跃升：谢谢包柳，真是真知灼见，因为我平时碰到问题基本上都是一样的，有很多时间都花在市场基础，设置的一些建立，包括一些交易额度，包括文件，包括现在在推的中央清算的制度等等。我想问一下孙总，你可能在平时管理过程当中可能也遇到很多这样的问题，从基础设施建设，包括交易对手，你们平时碰到的问题以及解决的办法可以跟我们分享一下吗？

孙炜：这个问题很大，我们可以把它放到交易对手风险角度去考虑，也要换个层面来看这个问题，这个问题不光是出现在银行间市场交易，也会出现银行对基础客户方面。最终来讲，要把银行经营外汇业务的风险有一个定性的分析，这一类都属于信用风险。但是如果把整个业务作为整体来看，也包括有操作风险、市场风险、流动性风险这么几大类，如果把它作为整体来考虑，首先银行要注意到自己应该要建立两个我们称之为业务的基石，第一个基石我们称之为跟这些内部管理制度有关系的管理基础，这里面包括很多交易规则，包括我们跟客户的交流，分行跟总行之间的风险管理机制应该怎么样去建立，在市场上我们是如何选择合作伙伴的，我们如何看待它们的风险，这是一套所谓的制度。但是我们也都知道，外汇市场有两个特点，一是数量非常大，从2005年到现在，一直是快速的增长，当数量达到一定规模的时候，一定会带来很多操作层面的挑战。第二个基石就是IT的平台建设，关于内部清算，内部不同业务环节之间的衔接问题，比如最简单的STP，STP在我看来应该是非常简单，但是又非常重要的一个操作，以中信为例，在2005年之前，中信还没有实现自动化之前，我们很多工作是靠手工来处理。每天处理的交易只有100点，现在我们通过IT做完整合之后，现在一天处理接近1000个基点，而这些交易的手工处理大概已经只占到不到2%-3%水平，交易员会有更多时间来处理对市场进行交易，这是从一个银行的角度来处理风险的。

我也想引申谈一下关于整个市场的问题，2008年的金融危机是个分水岭，在此之前，我相信很多同业朋友大家都知道什么叫CAPRACH（音），但是没有真正遇见过，特别是没有遇见过国际金融机构出现倒闭的时候，整个市场是怎样受到触发的。这个问题现在也成为我们今天中国外汇市场甚至于中国整个金融市场面对的一个挑战。我们也注意到监管机构在这方面做了很多准备工作，特别是有一个协议的签署，我们也要看到很多现实的问题，但是毕竟我们还是在签，我们基本都签成了，这个过程就会给大家在交易规则方面提供一个比较重要的约束。还是回到我们作为个体的角度考虑，就是两个层面的完善，第一个是制度的完善，第二个是系统的完善。个人一点体会，这两个缺一不可。我想中国外汇市场的发展，实际上聚焦某一个产品、某一个领域是这样，恐怕就整个市场大局来看也是如此。

宋跃升：孙总说得很好，一个是制度的保障，一个是市场系统的完善。下面一个问题我想让蓝国聪来谈，现在在国际市场当中，交易头寸风险也是很重要的问题，现在有一些有一些重要清算方案的解决办法，在不同的国家都有一些讨论。我想知道从交易所的层面，你们能做什么工作来解决这么一个问题？

蓝国聪：讲到风险，在外汇方面，金融危机的时候也没有受到很大的问题，风险有很多种，包括清算风险，我们大部分外汇交易都是用CER来解决的，除了清算风险之外，还有很多风险，对手的风险，这是CER解决不到的。第二个问题，代替风险，你的交易已经做了，对手消灭了，你怎么办，你的交易谁来代替，这是很大的风险。在这里CME也做了很多努力，衍生部今年会推出几个主要的服务，我这里说的服务不是产品，希望在柜台式的交易方面提供各种各样的外汇利率的清算功能，把所有的交易带到场内，我们作为担保交易来处理，这样来降低风险。除了这些，还可以帮助整个交易费用降低，可以提高效益，包括后台的STP等等。还有一个好处，如果它本身有一个头寸在做交易期货的时候，可以完全降低要求，这些服务我们将于今年推出，不管是期权还是远期、即期，各种各样的产品，我们都会在今年推出，希望今年可以看到这方面工作的效率。

宋跃升：Jeff Ward对这个话题你还哪些补充？

Jeff Ward：首先我跟蓝国聪的观点有些不同，其实在雷曼兄弟案例当中，CNS体系发挥得作用是非常大的，我完全同意在EBS的平台上，如果我们用图表来看一下流动性指数的话，回到孙先生的观点，包括盈利的困难越来越大，而且价差机制受到干扰，至少在外汇现货当中碰到了这样的情况。在EBS平台上，我们看到在几个月当中，这个价差无论在规模上还是在幅度上都恢复到了常态当中，这是很值得我们关注的。其实雷曼兄弟的案例是一个最糟糕的案例，而且我觉得CRS也经历了这次考验，对于那些在CRS上结算的货币，都经历了这样一次考验，交易对手风险是非常重要的，特别是一个交易员对同一个交易对手各个资产级别当中的资产相对应的交易对手的风险，这一点非常重要。对于我来说，我们现在没有哪一种单一正确的模式能够解决所有的问题，我们要把期货离岸这些方面的工具都结合在一起，现在我们还没有岸上的NDF产品，但是我们有离岸的NDF产品，如果中国监管当局也是希望像我们这样的公司能够做这样的产品，至少基础设施和技术上我们是做好准备的。对于我来说，电子化程度越高越好，自动化程度越来越好，能够帮助我们更好的来了解风险。

蓝国聪：我补充一下，关于外汇交易，尤其是六大货币，大部分问题还是信用方面的问题，很多银行目前还是买美国政府债券，也不借钱出去，这证明了一点，信用方面还是一个很大的问题，除了这些问题以外，又加了一个主权风险的问题，这个问题不断存在，这些方面作为对手风险，这也是很大的交易方面的因素。

宋跃升：讲到现在为止，都是集中在面临的困难，以及如何克服困难。下面我们谈谈市场当中有哪些机遇，我知道，国际市场上有很多经验，给大家介绍一下？

Jeff Ward：从电子经济的角度来说，我们觉得仍然有很大的发展潜力，通过电子交易，我们可以扩大交易范围，也可以在同样的平台上能够增加所交易的资产类别，以及资产的数量。现在已经有这样一些信号，而且我们现在也希望能够在这个方向上继续努力，比如在我们目前EBS平台上，大家如果在不同的地方，可以在我们的EBS平台上交易，这是我们非常重要的特点。另外，美国财政部有一个平台，是经济商务平台，这是美国财政部的交易平台，无论是利差交易还是套期保值，还是其他资产类别，都可以在这个平台上进行交易，这些都是非常好的进展。

蓝国聪：关于资产平台的交易，CME集团本身有四个交易所并在一起，我们提供目前交易的资产，包括外汇、利率、消费者产品、农业产品、能源、金属等等，所以目前现在已经可以在CME平台上做这样的交易，这样可以方便大家做交易，还可以提供很好的STP的后台。作为交易方面的成本，也可以降低，对客户来说是一个非常好的风险管理系统。

宋跃升：下面请孙总讲一下跨境贸易结算当中可能对我们交易员或者境内交易市场会有什么样的交易？

孙炜：我想谈两点，第一，我们谈到了很多挑战，有一点我相信很多在国内外汇市场的交易员都有一个共识，中国的外汇市场到目前为止是改革效果最好的区域，就目前来讲，其实市场需要有两个比较明显的动力，一是市场的波动性需要进一步提高；二是整个市场参与者的交易兴趣也要更积极，在这两个前提之下，市场还要进一步发展。第二，这个市场发展了五年，但是它的成熟还有待提高，特别是从去年到现在，在推进关于人民币跨境结算的大的主题之下，这实际上已经代表了外汇市场的发展方向。就像之前我们提到的，如果我们在香港的客户，无论是公司还是银行，他手上如果有人民币的话，他面对的最大的就是让这个人民币获得收益，在目前的市场条件之下，他没有机会介入到在中国大陆境内的银行间债券市场。换句话说，如果有机会进来的时候，与此相关的债券投资、拆借、回购、利率交易等等相关的交易，都会给我们带来市场发展的新的机会。在这两点前提之下，我们现在面对的外汇市场还是一个未来充满希望的市场。

包柳：刚才主持人提到市场机会的问题，刚才大家也说了很多关于市场的困难。仅就国内人民币市场来讲，应该还是有很多机会，尤其现在远期和掉期市场，虽然大家总的对人民币预期比较一致，大部分人也认为人民币是稳步升值的态势。但是在时期和时机的把握上，还是有不同的判断，虽然不能说这个市场存在无风险套利的机会，但是从交易员角度来讲适当承担一些风险，在可控的前提下还是有一些套利机会的。比如在一年之内我们可能看不清是否会升值，但是我们相信两年到三年这个升值会在某一阶段发生，在短期和长期之间调整自己的头寸，可能会得到一些套利的机会。

宋跃升：谢谢各位嘉宾，金融市场从2005年真正开始发展到现在为止，创造了很多的机遇，虽然这个市场当中还有很多的困难存在，但是我们总会有一些解决困难的办法，市场总会从初级到高级，从不完善到完善。所以这个市场蕴含了大量的机会，作为在座的各位，包括交易员，包括海外参与者都是欢欣鼓舞，我们期待下一个产品可以推出，在境内人民币外汇市场。

我们先讨论这些，不知道现场各位有没有其他问题。

提问：我有两个问题，第一个问题，为什么外汇期权在亚太地区几乎是一个洼地，可以看看欧洲和美洲形成鲜明的对比。第二个问题，2006年推出人民币产品以来一直交易量很少，我想知道会不会有转移点，你对未来有什么预测？

蓝国聪：先讲第一个问题，关于期权的交易量，大部分期权外汇交易量还是在柜台式里做交易，最近因为金融风暴以后，大部分问题是对对方风险和信用方面的问题，他们的量也减少了。但是在交易所交易的期权外汇的量一直在增长。第二个问题，关于人民币的交易量，我们平均的交易量也不是很多，大部分的原因是中国方面的机构，目前在交易所做外汇还要经过很多管制方面的批准，比如银行间、证券所，包括中国人民银行等等，我们提供的是个服务平台，我们也希望很多需要对冲的服务，我们客户做很多产品，包括进出口公司，有很多人民币对冲的需求。我们目前的客户不仅做外汇，也有进出口产品，大麦等等都有出口，大家都有外汇的需求，大部分需求在人民币交易上也是做正当交易，做市商也要存在，因为交易是双方都需要考虑的情况。现在波动开始出现了，我觉得这对交易量也会有帮助，会吸引更多的参与者来进行交易。

提问：刚才提到关于跨境人民币清算业务，为我国银行有可能带来哪些机会？如果人民币跨境结算，人民币在境外来说，对于国内的银行，怎么样去把握这样的机会？

孙炜：你的问题是关于为银行找到盈利的机会。像我刚才提到的，假定现在有一个客户在香港，他手上有人民币，你的问题是他要有什么样的投资渠道。我觉得现在中国在境内来讲并没有允许海外的金融机构进入到比如银行间市场、中国外汇市场这样的条例和业务管理规范，但是我们相信随着制度的完善，这个门会打开。但是具体细则我们没有看到，但是我们可以做一定的推测，如果有一定的分开，也依然会参照到国内市场的交易规则去做这样的制度设计。像我刚才提到的，比如债券你能不能买，你可以买什么样的债券，怎么样参与债券拍卖的过程，比如回购，你可以用什么样的债券来做这个交易。比如像做外汇，以什么样的身份来参与到外汇市场，我相信这些政策都要等到国家有比较明确的政策之后，这个市场才会给我们很多空间的，只是很遗憾现在这些政策我们还没有看到。

宋跃升：如果没有其他问题，谢谢几位嘉宾，谢谢大家的时间。

主持人：谢谢我们的讨论嘉宾，在我们茶歇之前，再次提醒大家一下，可以填写座位上的评估表，在闭幕辞之前，会有机会来抽取由汇丰银行奉出的礼品富贵玉碗，茶歇之后我们会请到银监会业务创新监管协作部副主任尹龙先生为我们演讲，他演讲的主题是全球及中国对金融创新监管的发展趋势”。我们接下来就休息十五分钟。