人民币汇改的路径与步骤

　　中国人民银行新闻发言人19日表示，将根据国内外经济金融形势和我国国际收支状况，中国人民银行决定进一步推进人民币汇率形成机制改革，增强人民币汇率弹性。目前人民币增加弹性可能还更多体现在人民币对美元汇率升值步骤和方式上，但笔者认为人民币增加弹性主要有以下两种路径：

　　一是采取一定幅度的升值方式。如一次性升值5％－10％左右，稳定在一个新的汇率水平，逐步增加人民币汇率的弹性。但这种升值方式面临的问题一是投机资本能够稳定获得一定幅度的汇兑收益；二是2005年7月人民币一次性升值2．1％以后，央行承诺不再通过行政手段干预汇率，即放弃行政手段干预汇率；三是容易导致央行在和市场参与者之间的博弈中处于劣势地位，迫于市场压力，央行就得不断采取一次性升值的方式解决，同时也容易受到外国政府的施压。另外，特别在市场预期强和投机的推动下，一次性升值多大和升值的节奏很难把握，可能会导致央行决策困难；对于企业和金融机构而言，很难应对这种一定幅度升值的外汇风险防范。因此，昨日央行发言人答记者问时也指出此次在2005年汇改基础上进一步推进人民币汇率形成机制改革，人民币汇率不进行一次性重估调整，重在坚持以市场供求为基础，参考一篮子货币进行调节，因此此次汇改不会采取一次性升值的方式。

　　二是采取稳健式的升值方式，即根据宏观经济形势变化和理性预期，采取相机抉择的升值方式。这种情况的升值是根据经济形势的发展，升值可快可慢，甚至可以贬值，同时央行干预外汇市场，增加投机资本的成本，引导市场合理预期，使人民币汇率逐步增加弹性，向合理均衡水平靠拢。实际上，后危机时代全球经济逐步恢复，但复苏的基础仍然不牢固，全球经济不稳定的因素仍然存在，如欧洲主权债务危机和发达国家高失业问题，仍然会制约世界经济的复苏和增长，中国汇率政策的退出将是谨慎的。即使人民币重启升值，年升值幅度也不应过大。全球经济不稳定，外需仍然较脆弱，此外热钱也瞄准中国，为了防止热钱的流入，要控制人民币年升值幅度，否则投机资本会大量涌入。中国的贸易顺差开始下降。从2009年10月到2010年3月，中国从贸易顺差约200亿美元到今年3月出现贸易逆差，也将会缓解人民币升值的压力，尽管5月份数据有所反弹，但是欧洲主权债务危机对我国外贸的影响将较严重，市场预计第三季度表现会比较明显。还有主要发达国家的“高失业和高赤字”，新兴市场经济国家的“资产泡沫”等问题威胁全球经济的恢复和增长，人民币升值必须做到进退有度，人民币大幅度升值将会给后期调控留下较小的余地。

　　因此，笔者认为人民币增加弹性，我国应该采取稳健式的升值方式，逐步让市场引导汇率，而不是快速的汇率升值，同时央行要适当干预。2010年在国际外汇市场波动较大的情况下，人民币汇率要逐步趋向合理稳定水平，否则会导致金融市场的大幅度波动，因此采取稳健的人民币升值是一种较优的策略。此次央行发言人也强调保持人民币汇率在合理均衡水平上的基本稳定是进一步推进人民币汇率形成机制改革的重要组成部分，因此人民币增加弹性将继续按照已公布的外汇市场汇率浮动区间，对人民币汇率浮动进行动态管理和调节，人民币汇率增加弹性将是稳步推进，做到主动可控。

　　我国要建立以市场供求为基础的、参考一篮子货币的有管理的浮动汇率制度。笔者认为人民币参考一篮子货币必须解决两个技术性问题，一是货币篮子里的货币种类；二是人民币对篮子里每一种货币汇率的权重的决定问题，只有确定了这两个问题，才可能确定人民币参考一篮子货币的汇率。现实的问题是建立人民币有效汇率指数，参考人民币有效汇率指数，确定人民币对美元的汇率。目前BIS和IMF等都公布人民币有效汇率指数，但是我国央行必须公布自己的有效汇率指数，篮子货币的选择、汇率权重的选择等都由央行自己确定。在此基础上，建立挂钩人民币有效汇率指数目标的人民币对美元汇率。如果央行以人民币有效汇率为目标，确定了人民币有效汇率指数目标后，也就能够确定每天人民币对美元汇率的中间价。同样也能够确定人民币对欧元、日元、港币和英镑汇率的中间价。如果以人民币有效汇率为目标，人民币对美元汇率波动频繁，波动幅度较大，汇率变动的不确定性增加，汇率双向变动更加明显，“热钱”投机人民币汇率将变得更难。此外以人民币有效汇率为目标，人民币对美元汇率和人民币对非美货币汇率变动幅度也将更加均衡。

　　由于我国的人民币汇率一直作为央行货币政策的一种调控目标，汇率的市场化改革需要央行逐步放弃人民币汇率目标。因此建立参考一篮子货币的人民币汇率中间价也只是人民币汇率中间价改革中的一个过程，最终人民币汇率水平将由市场供给和需求来决定。随着我国经济增长方式的转变，扩内需、调结构，增加居民消费，汇率水平的变动将是对消费者和生产者最优化的反映，汇率水平应该逐步趋向一般均衡实际汇率水平，中国的汇率市场化改革和中国经济增长方式转型、结构调整的趋势将是一致的。内需作为经济增长的主要拉动力，外需对经济增长的贡献率将会逐步下降，人民币汇率将更多地发挥市场化配置资源的功能。央行将继续推进人民币汇率市场化改革，逐步放宽人民币对美元和非美元货币的波动幅度，人民币汇率将更多地由市场因素来决定。

　　因此，笔者认为我国人民币汇率增加弹性可分三步走：短期内人民币可能会继续对美元升值增加弹性；中期内应逐步转向建立参考人民币有效汇率目标的人民币对美元汇率的形成机制；长期内应逐步放开人民币对美元汇率和人民币对非美货币汇率的波动幅度，形成由市场供求决定的人民币汇率水平。

（作者系复旦大学国际金融系副教授）