瑞银：年内人民币升值4% 适度升值有助抑制通胀

　    最近几个月的数据显示：

　　? 经济增长仍然强劲但势头已经见顶。在一季度GDP 同比增长11.9%之后，我们预计GDP 同比增速将逐季放缓至四季度的8.5%，2010 全年平均增长10%左右。

　　? 房地产和基础设施建设活动仍较为强劲，而出口大幅增长，从而带动了工业销售和利润较快增长。基础设施建设相关的投资增速已开始大幅回落，而房地产投资预计随后也将放缓。

　　? 由于去年基数较低且通胀压力依旧存在，5 月份CPI 同比通胀率上升至3.1%。由于信贷增速将继续得到控制，食品价格通胀已经放缓，且人民币适度升值也将有助于抑制通胀，我们维持全年平均通胀率3%的预测。

　　? 房地产调控政策旨在抑制大城市房价的过快上涨、避免出现全面的房地产泡沫。房地产成交量已经下跌，我们预计随后房价会出现较为温和的调整、房地产建设活动也会出现下跌，但会有一定的时滞。

　　经济增长已经见顶。基础设施建设活动继续进行、房地产行业活跃以及汽车销售火爆带动了工业生产强劲增长，受此推动，一季度GDP较去年同期实际增长了11.9%。5月份，工业生产和固定资产投资双双放缓，但房地产行业活动仍然强劲、出口大幅增长。我们预计受基础设施和房地产投资增速回落、出口从第三季度开始放缓的影响，经济增长势头将从第二季度开始放缓。

　　通胀压力上升，但短期内并不太令人担忧。今年以来CPI通胀率的上升主要受食品价格的推动，受到了一次性或短期因素的影响。虽然食品价格已经环比下跌，但非食品价格近期出现上扬，并且通胀预期居高不下，一定程度上反映了房价的急剧上涨。2008年末以来信贷快速扩张所带动的投资和工业生产大幅增长，再加上近几个季度出口反弹，导致了工资增速大幅反弹。我们认为工资的补涨是信贷扩张传导至通胀的渠道之一、而非外生的推动通胀的因素。我们维持2010年全年平均通胀率3%的预测，原因如下：短期内通胀仍受制于全球需求疲软以及逐渐紧缩的国内宏观经济政策；全年信贷规模将继续控制在7.5万亿元的目标之内；人民币升值也将有助于抑制通胀。

　　人民币汇改重启和政策紧缩。在钉住美元将近两年后，人民币汇改于6月21日起重新启动。人民币汇率将参考未公开的一篮子货币、在现有的每日交易区间内波动（+/-0.5%）。我们预计人民币整体上将对美元升值（今年内升值4%），但波动幅度有所扩大、并且存在双向变动的风险。人民币的适度升值对中国出口和整体经济的影响将很有限。由于汇改重启，我们认为预计未来几个月内将不会加息，但年内加息的可能性仍不能排除。通过实施月度信贷额度控制、审慎监管、回收流动性（上调存款准备金率），政府有效控制了今年以来的信贷增长。我们预计信贷增速将继续得到有效控制。由于目前的房地产调控措施的效果已经开始显现，我们预计政府不会出台任何新的、重大的房地产紧缩政策。

　　未来一年的展望。我们的基准预测是：经济增长实现软着陆、通胀上升但仍较为温和。然而，今年内持续的政策不确定性（包括房地产政策）、经济环比增长势头放缓都将给市场带来压力。我们预计：（1）政府不会出台任何新的、重大的紧缩政策，然而市场对于包括房地产在内的紧缩政策仍感到不确定；（2）推动城镇化进程和大众及保障性住房建设将使全年的房地产建设活动稳健增长，但环比增长势头将会下滑、并且2010年四季度将会出现同比下跌；（3）银行贷款继续按照政府的年度目标增长（全年新增贷款7.5万亿，同比增长18%），足以支撑经济增长；（4）人民币相对美元逐步升值，与此同时波动幅度扩大并出现双向变动。

　　瑞银经济活动指标

　　数据的表现：由于净出口的反弹抵消了固定资产投资增速放缓, 5 月份瑞银支出指数有所回升。实体经济活动指数继续放缓，所有主要成分指数的增长势头均减弱。

　　数据背后的含义： 尽管进口商品价格同比激增导致今年以来外贸顺差较上年同期大幅下降，但剔除价格因素后，实际净出口的表现要好得多。实际净出口的改善，再加上消费稳健增长，抵消了5 月份固定资产投资下滑。实体经济活动指数放缓主要是由于建设活动及工业生产减速，而发电量及交通运输的增长势头也在减弱。

　　未来 12 个月展望： 我们预计实体经济活动指数将继续逐步放缓。我们认为出口在未来几个月仍将强劲增长，此后在今年晚些时候将放缓。刺激政策相关的固定资产投资的影响已经减弱。尽管政府出台了房地产调控政策，但我们认为政府推动城镇化进程和大众及保障性住房建设将部分抵消大城市中商品房建设活动的下滑。