坐等美元指数分水岭

       风险偏好和厌恶是主导国际资本流动的基本逻辑。由于欧元兑美元汇率占美元指数的比重高达57.6%，因而欧元区和美国两个经济体的基本面和政策面差异所引致的欧元兑美元汇率波动对美元指数的波动具有举足轻重的作用。回顾美元指数波动逻辑的历史脉络，考虑到美联储的货币政策和美联储的美元发行主体地位，相较于美国经济基本面状况，美元指数的风险偏好和厌恶更多取决于欧元区经济状况趋向。若欧元区经济状况趋好，则无论美国经济状况如何，美元指数基本都表现为风险偏好的下跌行情；反之，若欧元区经济状况趋弱，则无论美国经济状况如何，美元指数基本都变现为风险厌恶的上涨行情。

　　对欧洲主权债务危机的担忧、美联储EQ2成为事实和美国经济二次探底的完成，是主导美元指数自2010年11月5日以来演绎反弹行情的三个主题因素。其中，对欧洲主权债务危机的担忧是主导。

　　自2011年1月10日以来，先是有传言称有某中东账户购入欧元，后有俄罗斯也表示出加入中国和日本阵营购买欧元区债券的意向。与此同时，西班牙、葡萄牙和意大利近期也先后发行了几个批次的政府债券，从其超额认购率和发行利率来看，均好于市场预期。上述因素都使投资者对欧洲主权债务危机的担忧情绪有所缓解。在欧美良好经济数据映衬下，美元指数的波动逻辑也由11月5日以来的避险逻辑逐步松动向风险偏好转换，于是有了今年1月10日以来的美元指数下行行情。

　　笔者认为，美元指数在今年一季度将以高位区间振荡或抵抗式下跌为主，美元指数下行的主跌浪将在今年二季度演绎，届时美元指数或下破2009年的低点74.18。

　　欧洲主权债务危机隐患仍在

　　虽然近期俄、中、日几国的介入使投资者对欧洲主权债务危机的担忧情绪有所缓解，致使欧元反弹和美元指数下跌。但笔者认为：本次发债并无实质性利好因素推动，因而因发债顺利衍生的市场担忧情绪缓解可能仅仅是插曲和短期现象，欧洲主权债务危机的第二波尚未从根本上平息。

　　按照富国银行预测，葡萄牙、意大利和西班牙在2011年面临的到期债务总额分别为300亿欧元、3400亿欧元和1500亿欧元。在几个国家中，葡萄牙的到期债务绝对值虽然并不算最高，但其发债成本异常之高，且有三分之二的到期债务集中于今年上半年。仅4月和6月就分别有47.5亿欧元和50亿欧元到期。今年4月和8—10月分别是西班牙和意大利国债到期高峰。因此，在4月份的融资高峰尚未顺利度过或者有其他基本面利好因素(如：欧洲金融稳定基金扩大规模)让投资者放心以前，欧洲主权债务危机第二波引致的担忧情绪应难以从根本上平息。

　　虽然欧洲主权债务危机是结构性问题，短期融资并不能根除，但是不能否认临时性的救助措施却可以使金融市场投资者关注的焦点暂时移开，正如我们看到2010年5月份欧盟和IMF达成的欧盟金融稳定机制，并由此对希腊实施1150亿欧元援助，使欧洲主权债务危机暂时退出金融市场投资者视野一样。2010年12月，欧盟官员曾提出所谓“欧元区共同债券”(E-bond)构想，称其可降低融资成本，为援助债务危机国提供必需资金。但由于该方案极易诱发道德风险，因而立即遭到德国的反对。即使其成行，由于其技术难度较大，离施行也需要较长时间。由于欧盟金融稳定基金可提供的实际资金仅有2500亿欧元，在爱尔兰和希腊分别得到850亿欧元和1150亿欧元支持后，如果葡萄牙和西班牙也申请援助，将令该援助基金的资源捉襟见肘，届时市场对欧元区的信心必然崩盘。为此，欧盟委员会不断呼吁，应尽早扩大稳定基金规模，将基金中可有效使用的资金至少上调至4400亿欧元。由于扩大欧洲金融稳定基金的方案可行性较强，因此笔者认为，该因素可以暂时缓解投资者对欧元区债务的担忧。在今年2月或3月，该方案可能获得通过。不过在此之前，欧洲主权债务危机第二波引致的担忧情绪应难以从根本上平息，应还将在一季度余下的时间内影响着美元指数的避险逻辑，美元指数可能在2009年低点以上保持高位区间振荡或抵抗式下跌格局。

　　美元指数或在今年二季度下破74.18

　　笔者认为，若4月份的债务融资高峰顺利度过，则无论欧洲金融稳定基金规模是否扩大，都将使欧洲主权债务危机第二波退出投资者的关注焦点，美元指数的波动逻辑将由避险逻辑转换为风险偏好逻辑下跌。反之，则将倒逼欧洲金融稳定基金规模被扩大的利好因素出现，也将使欧洲主权债务危机的第二波暂时退出投资者关注的焦点，美元指数的波动逻辑也将由避险逻辑上换为风险偏好逻辑下跌。因此，4月份左右是美元指数波动逻辑转换的分水岭。

　　笔者也认为，主权债务危机对欧元区经济的影响虽是长期的，但却是有限的，更多体现在心理层面上。因此，虽有主权主权债务危机的时断时续，但是迄今为止仅仅发生在欧元区边缘国家，其引发的欧元贬值反而促进了欧元区核心国的出口，因而，正如在2010年所证实的：欧元区经济在主权债务危机的瑟瑟寒风中稳步复苏。

　　近段公布的欧元区及核心国家宏观经济数据同样描绘了在未来一段时间欧元区经济复苏的光明前景。1月24日公布的重要数据显示：作为欧元区经济支柱的服务业已经连续17个月保持扩张态势；作为欧元区核心国家的德国，其综合采购经理人指数也创出了有史以来新高。因此，笔者对2011年上半年欧元区经济复苏状况维持乐观判断。同时，通过主导因素逻辑推断，我们认为自2010年三季度以来美国经济二次复苏的峰值最早也仅会在2011年二季度出现，其也将助力欧元区经济复苏加快步伐。4月份左右是美元指数波动逻辑转换的分水岭，其后在欧元区经济状况趋好和主权债务危机忧虑被暂时化解的情形下，美元指数波动的逻辑应会在今年二季度完全转化为风险偏好，因而，美元指数或在今年二季度下破2009年的低点74.18。