复旦大学国际金融系副教授陆前进： 人民币升值的“三方逻辑”

　　2月18日，人民币对美元汇率中间价突破6.5800整数关口，上升19个基点至6.5781；2月21日，人民币对美元汇率中间价报6.5705，较前一交易日上涨76个基点，人民币汇率再创汇改以来新高……最近关于人民币升值又成为市场热议的话题，据报道，美国财政部部长盖特纳日前表示，中国的通货膨胀有利于美国，中国政府现在必须促进人民币升值。之前《华尔街日报》也曾报道，盖特纳认为在中国通货膨胀大幅上升的情况下，中国决策者已经决定允许人民币升值。

　　在美国人看来，人民币升值有自身内在逻辑。如果人民币不升值，在主要发达国家低利率环境下，资本流入将不断增加，外汇储备增加，货币供应量会增加，通货膨胀会上升。同时通货膨胀上升，会使得人民币实际升值速度加快。从理论上来看，物价水平上升导致货币购买力下降，会弱化人民币升值预期和缓解人民币升值的压力，但通货膨胀会加快人民币实际升值速度。从货币购买力角度看，实际汇率可以视为本国与贸易对象国各自货币的国内实际购买力的比率。在国外价格水平不变的情况下，国内名义汇率下降（本币升值），实际汇率将下降，人民币将实际升值；即使国内名义汇率不变，国内价格水平上升，实际汇率下降，人民币也实际升值。通常情况下，名义汇率不变，那么本国的通货膨胀率导致本币实际购买力下降，贸易对象国的通货膨胀率高导致外币的实际购买力下降，用本币表示的外币价格（汇率）就较低。通货膨胀上升，意味着人民币实际升值速度进一步加快。如美国财政部2月4日公布针对主要贸易对象的《国际经济和汇率政策报告》就曾指出，由于中国的通胀率大幅高于美国，人民币对美元的实际升值幅度更大，这也是美国认为中国没有操纵货币汇率以获取不公平贸易优势的一个原因。

　　因此美国的逻辑是，如果人民币不升值，通货膨胀会上升；通货膨胀上升，人民币实际升值速度加快，为了对抗通胀，中国应该允许人民币升值。美国还一直指责人民币升值幅度不够，敦促中国加快人民币名义汇率的升值速度。

　　最近20国（G20）集团财长和央行行长会议在巴黎召开，有外媒透露，巴西和印度或将加入美国阵营，对人民币升值施压，实际上，美国早就游说巴西和印度等国联合施压人民币汇率，以给中国政府更大的压力。笔者认为，巴西和印度也希望人民币升值加快，有其自身的利益考虑。巴西、印度和中国同属新兴市场经济国家，一直是争取国际话语权的伙伴，但又同为国际贸易的竞争对手。目前全球流动性过剩，“热钱”涌入巴西和印度等新兴市场经济国家，巴西雷亚尔和印度卢比升值较快，国内通货膨胀压力较大。此外巴西和印度的通货膨胀率较高，本国货币实际升值速度加快。巴西统计局2月8日公布，该国最重要的通货膨胀指数广义消费者物价指数1月份上涨0.83%，使近12个月来巴西通货膨胀率累计达到5.99%。由于印度食品价格一直居高不下，印度的通货膨胀率也始终维持高位，今年1月份印度央行将到3月底通货膨胀的预期从5.5%调高到7%。巴西、印度和中国一样，本国货币面临升值压力，但通货膨胀率比中国高，本国货币升值速度更快，因此也希望人民币升值速度加快，以提高本国货币的国际竞争力。在主要发达国家低利率和量化宽松政策的国际背景下，巴西和印度等国认为人民币不升值或升值缓慢，他们将承担更多的非对称的资本流入压力，货币升值和通货膨胀压力将会更大。从自身利益出发，他们也希望人民币升值加快，在施压人民币汇率问题上，和美国较容易达成一致。

　　而中国央行行长周小川已明确表示，中国政府不会妥协于其他国家的压力，中国政府将自行决定人民币升值步伐。中国一直强调人民币汇率不是中美贸易失衡的关键因素。长期以来，中国出口的主要是劳动密集型产品，附加值比较低，我们处于贸易结构的低端，而美国出口的主要是技术和资本密集型产品，附加值高，同时中国希望进口高技术产品，美国却设置多重贸易壁垒。不仅如此，美国和中国储蓄、投资结构的差异，也是贸易不平衡的重要因素，美国储蓄率低，中国储蓄率高，这是中美宏观经济结构不平衡所导致的。因此调整贸易结构和中美相互调整储蓄投资结构，是扭转贸易不平衡的重要手段，人民币汇率的调整要服务于调结构的需要，顺应调结构的步骤，这正是周小川行长强调的“如果中国在汇率方面有任何行动，也总是为了更好地服务于国内经济结构的调整。”

　　目前，国际收支盈余和人民币升值预期上升，中央银行的外汇占款增加，为了控制外汇占款的大幅度增加，除了人民币升值外，央行将采取发行央行票据、正回购操作或提高法定准备金率等手段进行冲销，如2010年至今，我国央行9次上调法定准备金率，3次上调存贷款利率，央行回笼资金的力度不断加大，以保证货币信贷投放逐步回归常态。

　　目前美国经济复苏缓慢，失业率较高，通货膨胀率相对较低，而巴西、印度货币升值速度较快，通货膨胀率较高。对于美国而言，人民币升值快一点，并且中国物价水平上涨，人民币实际升值速度就会更快，这正是美国所希望的。巴西、印度等新兴市场经济国家，和中国的情况类似，货币升值速度也较快，通货膨胀率比中国高，实际升值速度也较快，所以希望中国人民币加快升值，以获得本国货币的竞争力。而中国人民币升值将继续坚持主动性、渐进性和可控性的一贯原则，不仅要考虑国际收支的均衡，也应考虑稳增长，防通胀等目标，促进我国经济结构的优化，央行将搭配使用多种货币政策工具，促进宏观经济稳定增长，逐步调整人民币汇率趋向合理均衡水平。